【2019-11-20】珀莱雅(603605)快速成长的平台型、多品牌美妆集团 投资建议 珀莱雅是国货大众美妆龙头，近年来受益于电商渠道发力，实现快于行业的业绩成长。公司竞争优势：新媒体营销与研发生产方面有领先优势，具备可持续、高确定性的爆款产品打造能力；平台型的灵活高效组织架构，有助于更好的整合内外部资源，拓展多品牌矩阵，我们看好公司成长为平台型多元美妆集团的前景。 理由 当前时点，如何看待美妆行业增长机会？①行业高景气：2018年我国美妆市场规模4100亿元，我们预计受益于护肤步骤增加、护肤人群扩容与消费升级，未来5年行业仍有望保持双位数增长；②新趋势频现：线上高速增长，线下整体稳健；新媒体营销兴起，直播、KOL带货火爆；小众、个性化需求萌生，成分党、药妆、新国货突围；③竞争格局：市场竞争已升级为研发、产品、供应链、营销、人才等多维度综合竞赛，具备综合优势的美妆龙头有望获得持续快于行业的增长。 为什么我们认为珀莱雅有望获得高确定性、可持续的成长？①产品端：具备强大的研发实力、高性价比的产品品质和供应链快速反应能力，能够紧随市场热点不断推出具备成为大单品潜质的产品；②营销端：已建立了成体系的消费者洞察、新媒体营销、KOL转化能力，再结合扎实的产品打造能力，共同推进大单品运作和爆款打造；③管理端：平台型组织架构，助力其更加高效的孵化、培育新锐品牌，并迅速强化研发、营销等产业链上下游核心能力，完善美妆产业生态。 如何看待珀莱雅后续成长空间和驱动力？①短期看渠道：1-2年电商有望高速增长。爆款打造能力已得到印证并有望迅速复制和推广，带动线上保持约50%增长；②中期看品类：2-3年彩妆、精华等品类有望贡献增量。随着新品推出、供应链强化、团队搭建，新品类有望贡献增量；③长期看品牌：3-5年第二梯队品牌有望渐次崛起。已合作新锐品牌包括Y.N.M、Timage、Singuladerm等，未来受益于第二梯队品牌崛起，有望最终成长为多品牌、多品类、全渠道的平台型美妆集团。 盈利预测与估值 维持盈利预测。当前股价对应2020年36倍P/E。维持跑赢行业评级和目标价110.0元，对应43倍2020年P/E，有19%上行空间。 风险 行业竞争持续加剧；并购整合不及预期。 【2019-11-27】壹网壹创(300792)龙头电商运营服务商 拓品类、拓品牌、拓渠道拉动高增长 以美妆个护为核心的头部电商服务运营商 壹网壹创是国内领先的垂直型、一站式电子商务服务运营商，专注美妆、个护等快消品类。2012 年成立于杭州，以向百雀羚提供线上营销服务起家，2015 年、2016 年、2017 年，公司服务品牌百雀羚旗舰店连续三年获得“双十一”天猫全网美妆类目的第一名。目前，公司与百雀羚、三生花、伊丽莎白雅顿、欧珀莱、OLAY、露得清、佰草集等38 个品牌达成合作。2018 年公司全平台成交额62.2 亿，三年复合增速高达136.5%，市占率3.86%。2019 年公司被天猫评选为顶级六星运营服务商。 行业：下游需求巨大，头部服务商市占率持续提升 平台方面，B2C 电商交易规模中高速增长，核心平台天猫未来三年交易规模有望翻倍，带来20000 亿以上交易增量。品牌方面，跨境品牌数量激增，传统品牌线上化诉求强劲，电商服务商以链接品牌和平台为核心商业逻辑，潜力空间巨大。2018 电商服务行业规模达到1613.4 亿元，5 年复合增速60%，行业爆发式增长。目前天猫认证电商服务商933 家，其中顶级六星仅9 家，CR4 32.1%，行业相对分散，头部企业市占率有望持续提升。 壹网壹创：细分赛道优、品类品牌拓展潜力强，数据能力、设计能力、营销能力业内领先 （1）品类：公司立足美妆赛道，品类成长性好、服务商需求大且能力要求高。未来以美妆人群需求为核心拓品类的打法具备较大潜力。2）品牌：与百雀羚和宝洁的成功合作，树立了良好的业内口碑，下游品牌方合作意愿强。（3）数据优势：运营多个品牌，涉足美妆个护板块，并且是12 家天猫官方认证的“品牌数据银行”电商服务商之一，具备较强数据资源和分析能力（4）设计能力：创意设计业内领先，特别在产品、赠品、物料设计等方面帮助品牌提升客单。（5）营销能力：具备媲美4A 广告公司的营销策划能力并最终落实至销售达成。 投资建议与盈利预测 电商服务行业高速增长，公司作为头部企业充分享受行业增长红利。未来围绕拓品类、拓品牌以及拓渠道三大方向， 增长潜力巨大。我们预计2019/2020/2021 EPS 分别为2.65/3.44/4.49，对应PE 分别为63x/49x/37x，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险；头部客户流失风险；新品牌拓展不及预期 【2019-11-28】丸美股份(603983)中高端眼部护理龙头加速成长 投资建议 丸美股份是国内中高端眼部护理龙头，拥有优质的细分赛道卡位，领先的研发实力和良好的运营管控能力。上市以后，公司变革图新，品牌端进一步明晰多品牌定位，渠道端进一步理顺运营策略，营销端逐步拓展KOL 等新营销模式。我们看好公司后续由眼部护理明星公司，成长为综合性国货美妆龙头的发展前景。 理由 1、如何看待丸美的竞争优势？①卡位眼部护理及抗衰优质赛道：增长前景广阔，且是国货品牌中少有的，在中高端市场拥有持续积累和影响力的品牌；②研发实力突出：丸美非常重视产品品质和功效，建立了行业领先的专业研发团队和生产体系，保证产品持续升级推新及品质稳定；③运营管控完善：扁平化的组织管理架构，严格执行先款后货的经销商政策，带来出色的费率管控及现金流水平。上述特征最终转化为稳健、优于同业的财务表现。 2、上市以来，公司发生了哪些新变化？①品牌定位进一步理顺：主品牌丸美轻奢化转型，旗下进口系列丸美东京冲击高端市场，承接新客拉动和老客消费升级需求；春纪品牌转型互联网新锐品牌，恋火品牌转型轻奢彩妆；②渠道策略进一步理顺：电商渠道上升为CEO 工程并重点发力；百货渠道持续推动新品上市和网点拓展；我们预计美容院渠道有望保持较快增长，日化专营店渠道力争实现平稳增长；③营销打法多元化升级：布局新媒体、社交化运营及KOL 带货等新模式，塑造品牌年轻化形象，触达年轻客群，充分挖掘线上渠道及营销模式变革红利。 3、我们如何看待丸美的后续增长动力？①短期来看，随着渠道策略的理顺，线上电商、百货、美容院渠道有望实现较快增长，形成拉力；②中期来看，眼部护理品类渗透率尚存在较大提升空间，后续受益于美妆消费升级、抗衰年轻化、护肤步骤增加等趋势，有望保持较快增长；③长期来看，随着公司第二梯队品牌定位调整升级的完成，未来有望逐步放量；且后续不排除外延并购的可能，进而由眼部护理明星公司，成长为综合性国货美妆龙头。 盈利预测与估值 维持当前盈利预测。当前股价对应2019/2020 年51 倍/42 倍市盈率。维持跑赢行业评级和目标价85.0 元，对应57 倍2020 年市盈率，较当前股价有33.9%的上行空间。 风险 中高端市场竞争加剧；品牌培育表现不及预期。 【2019-11-22】家家悦(603708)董事长王培桓:2020年围绕零售主业四方面实现重点突破 家家悦（603708）董事长王培桓在11月21日举行的公司2019年供应商大会上表示，2020年将继续坚定执行公司发展战略，紧紧抓住零售服务主业，按照质量和速度相协调、存量和增量相一致、门店自营拓展和对外合作扩张相结合的原则，围绕“提速、提质、提效、提升”四个方面重点进行突破。 王培桓表示，提速就是狠抓增量扩张，既要做强做大山东市场，加快速度、增强密度、全面覆盖、重点突破；又要加快省外拓展，向山东周边邻省扩张辐射，形成更大范围的跨区域经营。做好与区域零售商的对接，通过品牌、供应链、技术、资本输出服务，为区域零售商赋能，解决其发展瓶颈，帮助区域零售商提升销售、焕发活力，通过投资质量的提升，实现规模的高速增长。 提质就是狠抓存量升级，加快业态创新和门店升级，加快商品结构调整和品类优化，引导客流结构从重视数量向提高顾客服务质量转变；加强门店的精细化管理，提升门店的坪效和劳效，保持可比店的稳步增长；加强新零售业务推广，加快新业态生活港推广复制。 提效就是狠抓供应链建设，加快供应链战略布局，挖掘区域物流资源，提高物流综合运营效率；与供应商共同开发推广新品，加强一线品牌订制，确保一批重点供应商业绩增长30%以上；加强信息技术提升，做好SAP项目的推进实施，打造中国零售业最先进的信息系统，保障企业的持续快速发展。 提升，就是狠抓管理升级，继续深化内部改革，推广多元化的激励机制，打造高效执行的优秀团队。 王培桓介绍，2019年，家家悦逆势突破，前三季度新增门店53处，门店总数达到763处，实现了从区域零售向全国零售的转变，完成了张家口福悦祥超市并购，通过先托管后收购整体接收山东华润的门店，为更大范围的对外合作奠定了基础。公司还加快业态创新升级，新开荣成九龙城购物广场，推出新零售业态生活港，打通线上与线下、到店与到家的全渠道模式；强化了供应链建设，烟台、济南、张家口三大物流新项目一期工程均已投入使用，青岛维客物流中心完成整合升级；加强了与战略供应商的合作，前三季度，通过家家悦网络实现正增长的供应商销售占比超过85%。 【2019-10-28】老凤祥(600612)品牌跨越世纪 变革日异月殊 跨越世纪的黄金珠宝饰品龙头。公司业务涵盖黄金珠宝首饰、工艺美术品及三大产业和“中华”商标为代表的笔类文具用品产业。老凤祥品牌创始于1848 年（清代道光年间），是跨越了中国三个世纪的经典黄金首饰品牌，2018 年市占率为6%。“珠宝首饰+黄金交易”业务成为公司最主要业务，贡献接近90%的收入。2008-2018 年公司营业收入/归母净利润CAGR 分别为17%/33%。2019 年Q1-Q3 营业收入/归母净利润分别同增15.4%/18.1%至421/12 亿元。 产品创新升级，网点拓展加速。公司近年来在原有工艺优势上产品升级，增加精品和差异化产品比重，与此匹配：新建东莞素金生产基地和镶嵌生产基地，自产比例提升50-60%，更有效应对新品供应链要求；渠道端则采用总经销及下属经销商模式配合灵活的合资公司落实门店管控，推进下沉、加速扩展。2018 年新增网点351 家至3503 家，预计未来2-3 年内保持每年100-200 家的展店速度。由此我们认为公司后期收入增速及毛利率水平均将有望提升。 混改已启动，持续推进及活力释放值得预期。2018 年，公司珠宝业务主体子公司“老凤祥有限”其21.99%股权（董事长等高管及职工持股会所有）按27.05 亿元转让给央地融合（上海）工艺美术股权投资中心（国新张恒为GP），此举开启了公司股权多元化和混合所有制改革的序幕，部分有效解决了公司老员工退出、核心员工激励的问题，并引入了战略投资者。未来，我们认为改革仍将持续推动，由此释放的经营活力亦值得预期。 短期金价催化行业需求，长期消费属性相较投资属性更强。2017 年至今，黄金价格上涨29%至342 元/克，全球降息趋势延续，黄金价格未来仍有望震荡上升。黄金珠宝需求兼具投资与消费属性（占比15%/85%），金价上行有望推动短期需求。而拉长视角，中国珠宝市场规模512 亿美元，一/二线多元品类（钻石/珠宝等）、个性化，三/四线认可黄金、品牌化的消费属性更为明显，未来复合增长预期平稳。 投资建议：公司作为珠宝饰品龙头，在黄金饰品消费属性逐渐增强的过程中，老凤祥产品升级与渠道展店并行，业务增长稳定。公司混改后股权结构清晰，有望的释放公司制度活力。我们预计公司2019-2021 年预计公司净利润为14.2/16.8/19.7 亿元，同比增长18%/19%/17%。现价51.35 元，给予公司目标价65 元/股，对应2020 年PE 20 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：金价波动带来的影响；汇率波动带来的影响；终端销售放缓，门店拓展不及预期。 |
