受疫情影响，近日石家庄血小板库存告急。据河北省血液中心有关负责人介绍，血小板与全血不同，保存期只有5天，保存期短，但临床用量却很大，每天都要采集够一定量才能保障临床需求，现在严重供不应求。 在新冠这类重大公众卫生事件发生时，血制品及恢复性血浆起到了一定治疗作用，体现出血液制品的重要地位及资源稀缺属性，随着国外疫情持续，进口白蛋白企业采浆受限，进口白蛋白可能减少，加之疫情期间国内采浆量的减少，使得后续白蛋白供应可能下降，国产白蛋白有较强提价预期。从批签发量来看，国产白蛋白增速放缓。分季度看，国产白蛋白批签发量分别为543.20万瓶、512.44万瓶、572.57万瓶、454.74万瓶，下半年总体环比增速有所放缓，但头部公司批签发量维持稳定。 综合来看，在疫情结束前，血制品市场供需格局或持续偏紧，供不应求将推动价格进一步上涨，华兰生物（002007）、双林生物（000403）、天坛生物（600161）等相关企业有望受益。 2020-10-09华兰生物(002007)血制品稳健增长 流感疫苗供不应求 血制品、疫苗双轮驱动，单抗布局管线丰富 公司是从事血液制品、疫苗、基因工程产品研发生产和销售的国家级重点高新技术企业。1998 年，公司首家通过了血液制品行业的GMP 认证；2008 年，流感病毒裂解疫苗获国家批准文号；2013 年，公司参股设立华兰基因工程有限公司，进军单抗领域，主要开展创新药和生物类似药的研发、生产。 血制品：供给稀缺，需求刚性 目前中生集团、上海莱士、华兰生物和泰邦生物采浆量均达到千吨级别，2019年这四家公司的采浆量占国内总采浆量55.34%，预计未来新增采浆站仍将集中在具有资质的龙头企业中。2019 年全国实现采浆量9,100 吨，按WHO 基本保障水平（10L/1000 人）对中国血浆需求量进行估计，2019 年市场需求量约为14,000 吨，采浆量缺口超千吨。作为市场规模最大的血制品品种，人血白蛋白进口依赖程度仍然较高。2020 年1-8 月，人血白蛋白批签发中进口企业占比63%。而今年海外疫情影响带来的海外采浆供给缺口，有望使得国产企业受益于海外采浆收缩而导致的国产份额和议价能力的提升。 流感疫苗：健康意识提升有望大幅提升接种率 今年全球新冠疫情严重流行态势持续，秋冬季是呼吸道疾病高发季节，存在秋冬季新冠疫情与流感等呼吸道传染病叠加流行的风险，为此，季节性流感防控工作的重要性更加突出。2019 年全国流感疫苗批签发共3,078 万支，其中三家流感裂解疫苗批签发2,107 万支，其中华兰生物批签发457 万支；四价裂解疫苗批签发971 万支，其中华兰生物批签发836 万支。与美国超过45%的流感疫苗接种率相比，我国的流感疫苗接种率仅不到3%，还有巨大的提升空间。 首次覆盖，予以“增持”评级 我们预计2020-2022 年公司营业收入分别为46.03、52.96、63.40 亿元，同比增速分别为24%、15%、20%，归属于上市公司股东的净利润分别为16.37、19.21、23.39 亿元，对应EPS 分别为0.90、1.05、1.28 元/股，对应市盈率为62、53、43 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：疫情影响超预期的风险，竞争加剧的风险，需求不达预期。 2020-07-04双林生物(000403)内生+外延推动公司跃升血制品行业第一梯队 公司公告收购哈尔滨派斯菲科的重组方案（草案）等。 支撑评级的要点 资产重组稳步推进，行业新龙头出现。本次重组方案为：增发股份购买哈尔滨派斯菲科100%股权（对价31.47 亿元，），同时配套融资16 亿。重组完成之后总股本扩大55.98%至4.28亿股。派斯菲科目前有10家浆站，分布于黑龙江和四川，并已获得在9 个县（市）设置浆站的许可，本次募投资金其中一部分将用于开设以上9 个新浆站。同时考虑到两家公司均在积极拓展新的浆站浆源，3 年之后上市公司体系内有望突破37 家浆站。同时考虑到新疆德源每年稳定调浆180 吨以上，中长期采浆量有望达到1490-1870 吨，从而进入行业第一梯队。此外公司前期与新疆德源签订框架协议，约定双方将合作进一步开拓新的浆站。 合并带来协同效应，吨浆利润持续提升。从产品结构来看，除了白蛋白和静丙等常规品种外，双林生物在特免产品具备比较优势，派斯菲科在人纤维蛋白原产品具备比较优势。派斯菲科的人纤维蛋白原生产技术行业领先，两者产品结构协同效应突出。双林本部凝血因子VIII 已经获批上市，2020 年下半年开始逐步贡献增量，提升吨浆净利润率，未有有望达到80 万/吨左右。 股权激励考核条件为纯内生，彰显信心。本次股权激励范围为核心骨干41 人，采用限制性股票+股票期权的方式，限制性股票和股票期权的总数量为410 万份（其中205 万股为限制性股票，205 万股为期权），限制性股票首次授予的价格为19.61 元/股，授予的股票期权的首次行权价格为39.22 元/份。 业绩考核方面，2020-2022 年触发授予条件的下限业绩为：1.62 亿元、3.00 亿元、4 亿元；2020-2022 年达到足额100%授予条件的业绩为：2.00 亿元、3.70 亿元、5.00 亿元。本次业绩考核条件并不包含重组并购带来的并表收益，完全来自内生增长。公司将占比一半的激励份额采用以现价期权授予的方式，以及对于2022 年较高的内生业绩考核要求充分体现了管理层对于未来长期的信心。 估值 暂不考虑重组增厚业绩，预计20-22 年EPS0.84/1.40/1.89（原预测值0.83/1.36/1.74，上调原因是考虑调浆量超出预期以及新产品上市速度快于预期），对应PE89 倍/53 倍/39 倍，维持增持评级评级面临的主要风险 管理改善低于预期；行业监管风险、整合风险、新疆德源诉讼风险等。 2020-12-28天坛生物(600161)稀缺的具有成长逻辑的血制品企业 成长路径清晰 确定性高 我们一直认为，国内血制品行业是个非市场化竞争市场，使得供给和需求共同影响血制品行业发展。在终端需求保持稳定增长情况下，血制品企业浆站获取以及浆站管理能力决定了其行业地位以及竞争力。 在浆站审批趋严大形势下，如何弥补地方政府在开设浆站时面临的风险收益不匹配，提高浆站资源获取能力，在挑战血制品企业能力边界。在浆站资源获取能力上，天坛生物央企背景具备其他血制品企业难以企及的优势。天坛采浆量具备持续成长性，是我们认为天坛生物是稀缺的具有持续成长性血制品公司主要原因。 从3年维度来看，现有在手浆站（包含新近获批浆站）能支撑公司浆量做到多大？ 我们认为三大血制采浆提升+新近获批浆站+老站增长贡献近550吨三年合计采浆增量：成都200吨+中泰10+武汉175+上海90吨+兰州所75吨，合计550吨浆量，2019年采浆量1706吨,预计2022年达到2260吨左右,三年复合增速10%。 中长期看采浆量：天坛生物有望在云南和甘肃地区获批大量新浆站，以及在四川（成都蓉生所在地）、湖北（武汉血制所在地）等地区也有望持续获批浆站，天坛生物浆量成长可预期，空间充足。 天坛生物通过以投资换浆站方式，有望在云南获批大量新浆站。近日，云南省发布单采血浆站设置规划（2020—2023），在全省规划新增设置20个单采血浆站，天坛生物有望在接下来的3年在云南持续获批更多的浆站。同样的以投资换浆站方式，在甘肃地区有望获批大量新浆站。天坛生物除了在云南和甘肃地区获批浆站外，在四川、湖北等地区也有望持续获批浆站，实现采浆量大幅增长。天坛生物浆量成长可预期，空间充足。 从长期角度来看，血制品长期发展的竞争力将由规模优势向品种优势和学术推广优势过渡。在血制品供需逐步平衡后，增长将由采浆规模转向品种和产品质量驱动。加大投入研发，建立更高的质量标准，开发更具有竞争力和高附加值新品类、小品类产品，将成为必然选择。天坛生物深谙血制品行业发展逻辑，加大血制品新品类开发和实现品种升级，接下来5年时间，在研品种逐步进入兑现期。 产品线叠加，吨浆利润提升。目前天坛生物吨浆利润较低，仅50万左右，新增凝血八因子+层析静丙产品线后，吨浆收入增加57-75万，我们预计天坛整体吨浆利润逐步提升，有望达到行业吨浆利润最高水平。人凝血八因子将在2022年起开始贡献利润，层析静丙预计在2023年获批，预计对利润贡献在2024年起逐步体现。 投资建议：稀缺的具有成长逻辑的血制品企业，成长路径清晰，确定性高，维持“买入”评级。 1、三大血制和贵州中泰采浆量提升、新近获批浆站成长带来的浆量增长以及公司未来获批新浆站的持续性，支撑公司持续扩大规模优势和稳固龙头地位。 2、公司加大血制品新品类和实现品种升级，构建学术推广队伍，夯实血制品企业中长期发展的竞争力，发展路径清晰。 3、反映到业绩的成长性，2020-2022公司业绩增长点三大血制和贵州中泰浆量提升和产能利用率提升，吨浆利润率提升；预计2022年永安血制投产后，产能释放以及新产品的投产（凝血八因子+层析静丙）投产后，业绩有望大幅提升。 4、从行业的角度看，预计21年海外进口白蛋白减少，21年国内白蛋白供需进一步改善，景气度持续提升，价格有望继续往上，有望进一步增厚业绩。 5、我们预计公司20-22年净利润6.58/8.03/11.65亿，对应EPS0.52/0.64/0.93元，对应当前股价PE为81/66/46x,考虑到公司浆量和吨浆利润提升确定性和成长空间的充足性，作为国内稀缺的具有成长逻辑的血制品企业，我们维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险，政策风险，安全性风险，整合不及预期风险，永安血制建设进度不及预期风险，新批浆站不及预期风险，研发进度不及预期风险，增发不成功风险。 |
