据报道，华为发布了一款基于虚实融合技术Cyberverse（河图）的AR交互体验APP――“星光巨塔”。在这款App里，次元壁将彻底打破，现实与虚拟融为一体。 点评：华为河图融合了3D高精地图能力、空间计算能力、强环境理解能力和超逼真的虚实融合渲染能力，可提供地球级虚实融合世界的构建与服务能力。基于这项技术，星光巨塔App可以给用户前所未有的交互体验。 完美世界（002624）拥有深厚的在线娱乐内容产出能力和引擎、VR、AR、AI等扎实的技术积累，已在目前的游戏研发中融入元宇宙相关元素。公司与华为达成战略合作，携手在新5G时代游戏领域进行全新探索与布局。 风语筑（603466）华为是公司商业端的用户，公司为华为建设过多个沉浸式体验中心。 2021-06-11完美世界(002624)长线运营巩固基本盘 研发先行加速品类拓新 报告导读 公司自端游时代以来沉淀了深厚的游戏研发基因，是A 股稀缺的具备主机端游手游全硬件平台研发能力的公司。如今各大游戏公司都在吸引优秀研发人才，积极布局二次元、女性向等细分领域。我们认为公司最具转型成功的潜力，一方面MMORPG 基本盘稳固贡献稳 定业绩，另一方面《幻塔》、《一拳超人》等储备产品紧随游戏潮流，有望成为爆款。 投资要点 A 股研发型公司代表，即将迎来产品新周期 公司自端游时代以来奠定行业龙头地位，是A 股游戏公司中少有的具备全硬件平台研发能力的游戏公司。但在游戏用户年轻化趋势下，公司与其他传统游戏公司一样面临转型的压力，我们认为研发基因深厚的完美世界具备打赢这场攻坚战的潜力。2021 年下半年后 公司将迎来产品新周期，不仅体现在产品的数量上，更重要的是品类、题材和玩法上的“新”。 行业：渠道变革下，研发重视程度空前 渠道变革下，游戏产业链中内容端的议价能力较以往有显著提升趋势，游戏公司对于研发的重视程度空前，行业不乏利用丰厚的薪酬待遇吸引研发人才的现象，以腾讯、字节为代表的大厂也掀起了一波对于前景较好的中小型研发团队的收购潮。在这种行业背景下，我们认为游戏公司对于研发的投入在未来很长一段时间将继续保持较高水平。 公司三大核心竞争力：研发体系+多端开发+强运营 公司具备完善的研发体系、全硬件平台研发经验以及长生命周期的运营能力，在A 股游戏公司中产品竞争力优势明显。公司以往的产品以仙侠题材的MMORPG 为主，并在即时制MMORPG 领域的表现优异，做出4 款首月流水过亿的代表性产品《诛仙》、《完美世界》、《新笑傲江湖》和《新神魔大陆》，其中《诛仙》上线已有五年时间，月流水仍保持近亿元水平。根据公司公布，完美世界在2020 年 移动游戏MMORPG 市场份额中达到四分之一。基本盘稳固基础上，公司敏锐捕捉玩家审美提升需求和细分品类的崛起，抓住年轻用户群 ，在玩法和题材上进行微创新。通过制度建设和平台支持吸引优秀的制作团队加入补充研发实力，有望在女性向二次元、卡牌、ARPG等品类看到更多成果。 超预期：幻塔有望成为转型开山之作 经过我们的研究分析结合用户的反馈，我们认为《幻塔》有望成为公司转型的开山之作。该游戏是一款使用UE4 引擎制作的二次元+开放世界玩法的MMO，玩法、题材上都体现了公司为抓住年轻用户所做出的微创新，目前定档暑期档，玩家期待值很高。从游戏的测试效果和玩家的反馈来看，我们认为该产品虽与《原神》仍有较大差距，但对于公司尝试新品类、新玩法，拥抱年轻用户的战略具有重要意义。 盈利预测及估值 公司作为A 股稀缺的具备主机游戏研发能力的龙头公司，接下来2-3 年内将迎来产品的新周期，并且有望看到品类迭代和玩法创新，经过我们的流水模型和收入拆分，我们预计公司2021-2023 年营业收入为112.5 亿元、145.1 亿元、169.8亿元，同比增加10%、29% 、17%，归母净利润分别为23.9 亿元、29.9 亿元、33.1 亿元，同比增加54.3%、25.2%、10.8%，摊薄EPS 分别为每股1.19 元、1.49元、1.65 元。按照游戏行业2021 年6 月9 日收盘价计算，2021 年行业平均估值为19.52X。我们认为公司未来存在游戏业务上的边际改 善，在5G+云游戏时代和元宇宙概念催化下有望得到业绩和估值双提升，给予公司23X 估值，对应目标市值550 亿元，对应目标价格27.4 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 催化剂：公司2021 年二季度开始进入产品新周期；未来游戏行业有望受5G+云游戏时代和元宇宙概念催化。 风险提示：政策监管加紧；新游跳票；游戏流水不及预期。 2021-05-06风语筑(603466)2020年年报及2021年一季报点评:盈利能力与订单结构持续优化 主题馆接续增长可期 投资要点 事件：公司20年实现营收22.56亿元（yoy+11.15%），归母净利润3.43亿元（yoy+30.63%），公司宣布每10股派发红利5元，以资本公积转增股本，每10股转增4.5股。21Q1公司实现营收6.03亿元（yoy+89.95%），归母净利润1.58亿元（yoy+239.77%），超出市场预期，业绩增长主要系公司数字体验业务盈利能力提升，毛利率提高。 点评：盈利能力持续提升，文化及数字化体验空间（主题馆）稳健增长打开成长空间。20年公司毛利率达34.88%（yoy+6.15pct） ，净利率15.18（yoy+2.26pct）主要得益于公司数字化体验业务的科技感、体验感持续提升，盈利能力显著提升以及文化及数字化体验空间收入占比略有提升。分业务看，城市数字化体验空间实现营收14.45亿（yoy+15.44%），收入占比64.05%（yoy+2.38pct），毛利率32.89%（yoy+4.25pct）；主题馆实现营收7.76亿元（yoy+15.11），收入占比34.4%（yoy+1.18%），毛利率36.75%（yoy+6.49pct）， 主题馆由于技术应用多，毛利率较高，随着该项业务稳健发展，收入占比逐渐增大，公司毛利率与整体盈利能力进一步提升。三费方面，20年公司费用管控得当，销售费用率5.03%（yoy+0.42pct），管理费用率4.65%（yoy-0.38pct），研发费用率3.75%（yoy+0.43pct）。从Q4看，由于Q3新确认收入项目为主题馆毛利率较高，Q4恢复正常后，毛利率环比下降6.12pcy至34.55%，同比保持快速增长达34.55%（yoy+8.88pct）。20年公司经营净现金流2.19亿元（yoy-13.28%），主要系疫情影响公司应收账款催收。20年末公司应收票据及应收账款12.43亿元（yoy+19.93%），增幅与营收接近。21Q1公司毛利率达41.66%（qoq+7.11cpt），盈利能力进一步提升。费用管控良好，销售费用4.4%（qoq-2.29pct），管理费用4.39%（qoq-1.04pct）。研发费用率2.68%（yoy-3.03pct），公司盈利能力提升与费用管控 良好致21Q1净利率环比提升15.13pct达26.29%。 在手订单数量充足，结构优化，主题馆接续增长可期。截至20年末，公司在手订单287个，总订单额53.87亿元，20年新签订单30.69亿元（yoy+48.43%），20H2新签订单15.81亿元，环比持平。从订单结构看，城市数字化体验空间订单91个，订单金额占比46.82%，文化及品牌数字化体验空间订单数量118个，订单金额占比51.97%。20年公司主题馆新签订单同比增长109.1%，目前订单结构中占比超过50%，有望接续城市馆实现业绩持续稳定增长，同时由于主题馆毛利率较高，公司盈利能力有望伴随业务结构改善而进一步优化。 盈利预测与评级：考虑公司盈利能力提升与主题馆业务开展超预期，我们上调盈利预测，预计21-22年实现EPS1.66(+0.2)/2.03(+0.23)元，新增23年EPS2.52元，对于PE17/14/11，看好公司盈利能力提升与主题馆业务长期成长，维持“买入”评级。 风险提示：订单交付延期风险；行业竞争加剧风险；系统性风险。 |
