盛航股份(001205)：危化品运输“小、特、精” 高确定性成长 推荐逻辑：①沿海化学品运输行业具有高进入壁垒，新增运力受监管约束，过去6年载重吨复合增速4.3%，行业运输量增速8%；②公司自身扩张路径清晰： 通过购买船舶提升市场份额，22 年30 艘，25 年50 艘，中期市场份额可接近20%；③行业与公司毛利稳中向上预期：行业供需紧平衡与安全运输保障要求保障毛利中枢稳定在30%以上，公司可通过提高平均吨位与优化排班提升毛利。 沿海危化品水面运输头部企业，专注危化品运输细分领域供应链一体化整合。 公司是根植于长三角，面向全国的水面运输企业，专注于内贸液体危化品沿海运输，在交通部新增运力审批长期排名前五。公司注重在细分行业垂直领域进行业务延伸，深耕细分领域打造局部差异化绝对优势。 行业高毛利来源：高准入门槛与运力审批约束维持行业供需紧平衡。危化品运输行业有较高的准入门槛，行业新增运力需经监管部门批准。沿海化学品运输船舶280 艘，目前实际运营265 艘，考虑报废率，每年平均净增运力1~2 艘，15~25 年沿海危化品运输运力复合增速3.5%。化学品运输船舶运力规划是由交通部综合考虑上游化工企业实际运输需求而做出的，行业自身带有供需“紧平衡”的属性。行业平均毛利高于30%，危化品运输具有一定风险，高毛利体现货主对承运人维持安全运输的风险补偿。 危化品运输行业集中度较低，头部企业受益于行业集约化发展趋势。监管“扶优扶强”立场推动行业集约化发展，头部企业料将充分受益。危化品运输行业运力分散，以运力衡量CR6为28%。头部民营企业资产证券化进程加速有助于行业自身整合，优秀企业市占率将长期提升。公司以运力计市场份额为5.5%，以运输量计市场份额为9.6%，公司计划2023 年将船队扩充到30 艘，预计提升运输量口径下市场份额5~6 个百分点。 盈利预测与投资建议：预计公司2021 年~2023 年业绩分别为1.5、2.2、3.3 亿元，对应21~23年业绩复合增速43%。沿海危化品运输行业正处于上游需求持续增长与行业自身集约化程度提升+头部公司加快扩张的共振周期，考虑公司明晰的扩张路径以及高成长性，给予22 年25 倍PE，对应目标市值/目标价分别为56 亿元/46.85 元。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：化工行业波动风险、安全运营和环境保护风险、经营成本上升风险。 九芝堂(000989)：文化营销助力OTC放量、创新药和干细胞远期赋能 传承+创新双轮驱动，OTC 快速发展业绩反弹 公司为中华老字号品牌，三大产品梯队丰富，拥有传统中药类“九芝堂”牌系列产品、现代中药类“友搏”牌产品、生物制剂产品“斯奇康”及药食同源系列产品，截至 2021H1，拥有国家药品注册批文 309 个。2018-2019年公司处方药产品受医保政策影响利润承压，2020-2021 年回暖。2021 前三季度，公司营销力度加大，OTC 品种销量持续提升，业绩恢复性反弹，实现营业收入 29.92 亿元(+12.44%)，归母净利润 2.70 亿元(+18.54%)。 公司积极制定各业务板块的针对性发展策略赋能业绩增长，扎实推进新业务，未来预计形成“传统 OTC 中药+现代中药处方药+创新药”三大战略板块，推动公司由传统中药品牌向现代健康品牌转变。 OTC 产品具备知名度，终端提价消化能力较强 2020 年度公司疏血通注射液和 5 个 OTC 大品种实现销售收入过亿，OTC产品近年来增长迅速。2022 年公司受原材料涨价影响进行价格调整，我们认为九芝堂品牌具备知名度，大单品单价低于行业头部品牌，在行业头部品牌提价的带动下，预计九芝堂终端涨价客群消化能力较强，OTC板块提价或将助力公司 2022 年营收和利润取得一定增长。 公司其他产品梯队丰富，涵盖多个领域，在同类产品中拥有良好的品牌优势及产品口碑，市场潜力较大。公司积极利用文化营销渠道下沉推动 OTC业务快速发展，下属连锁门店正处于平稳拓展期，单店营收情况可比肩益丰药房和大参林等知名连锁药房。 我们认为九芝堂品牌力较强，自有商业和合作连锁药房对于 OTC 单品的放量具备市场潜力，叠加政策面支持，OTC 零售发展前景较好。 投资干细胞潜力赛道、携手创新药项目为中长期发展赋能 干细胞药品赛道发展潜力大，公司自 2018 年开始通过并购基金投资干细胞项目，目前在稳步推进干细胞新药研发的同时，正在探索推进干细胞的海外合作、适应症转让、科研级干细胞销售、临床级干细胞生产等方向。 我们认为公司通过投资国际先进的创新研发平台，进入干细胞研究领域，是干细胞行业政策受益标的。九芝堂美科作为《干细胞来源伦理评估指南》的起草单位之一，彰显了公司在干细胞领域的技术实力和影响力。 2021 年度，公司研发中心及参股公司稳步推进 LFG、咔喏霉素、REMD-477等项目的创新药研发。创新药研发周期普遍较长，上述创新药项目未来若能成功上市，将为公司中长期发展赋能，提供新的利润增长点。 建设产能提升生产能力、员工持股计划提振发展信心 公司 OTC 板块发展迅速带来产能不足问题，为向终端销售提供有力的供应保障，公司启动建设国药健康产业园一期，并计划于 2022 年启动试生产以提升阿胶及安宫牛黄丸的产能 ，推动公司进一步完善主打产品品类结构，形成具有较强竞争力的产品集群。 公司积极通过现金分红、员工持股计划、国资入股等方式提振发展信心。2016-2020 年，公司派发现金股利均超过 3 亿元，积极回馈股东。2020 年公司首次实施员工持股计划，覆盖范围较大，建立互利共赢激励与约束机制，有利于提高公司员工的工作积极性。 我们认为，国资入股、实控人解质押缓解了公司股权质押风险，有利于进一步稳固股权结构，彰显公司未来发展信心。 投资建议与盈利预测 九芝堂是业务发展稳健、产品梯队丰富的百年中华老字号，公司对各业务板块制定针对性发展策略，目标形成“传统 OTC 中药+现代中药处方药+创新药”三大战略板块。2021 年公司处方药板块回暖，文化营销加速 OTC单品放量，业绩快速反弹。年初公司对部分 OTC 大品种提价应对原材料上涨，我们预计在其品牌力和价格优势下终端消化能力较强；此外，研发中心及参股公司创新药和干细胞项目稳步推进，为中长期发展赋能；公司实施产能扩建提升生产能力，员工持股计划提振发展信心，凸显投资价值。 我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为40.86亿元、48.19亿元和 55.67亿元，归母净利润分别为 3.32 亿元、4.78 亿元和 6.10 亿元，EPS 分别为0.38 元、0.55 元和 0.70 元，对应 1 月 20 日收盘价 9.78 元，PE 分别为 26X、18X 和 14X。我们给与九芝堂 2022 年 PE 估值区间为 24-26X，对应目标价区间 13.20-14.30 元，上调为“买入”评级。 风险提示： 行业政策变化风险，疫情反弹风险，原材料供应不足及价格波动风险，研发风险，干细胞及创新业务发展不及预期风险，大股东股权质押风险，数据统计误差风险。 片仔癀(600436)：Q4业绩亮眼 “一核两翼”战略稳步推进 投资要点 事件：公司发布2021 年年度业绩快报，实现营业总收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为80.26 亿元、24.33 亿元、24.30 亿元，分别同比增长23.27%、45.55%、52.93%。。 市场推广强化，化妆品加快发展，公司营业收入逐季加快增长：公司2021 年营业总收入同比增长 23.27%，主要由于强化市场策划及拓展销售渠道带来销售规模扩大，公司收入加快增长，此外控股子公司厦门片仔癀宏仁医药有限公司(合并)及控股子公司福建片仔癀化妆品有限公司(合并)的销售收入增加。分单季度来看，2021 年Q1/Q2/Q3/Q4 公司分别实现营业收入20.02/18.47/22.63/19.14 亿元，分别同比增长16.76%/20.57%/24.09%/ 32.82%，公司收入增长逐季加快。 营销渠道拓展，新增线上旗舰店，公司盈利能力提升：2021 年三季度以来，公司一方面通过稳定供应量、规范终端销售等方式稳定片仔癀锭剂的价格体系。另一方面，公司加大自营销售渠道拓展市场推广，新增线上片仔癀大药房天猫旗舰店和片仔癀大药房京东旗舰店等线上营销渠道，增加了消费可及性，直销比例提升显著提升公司盈利能力。2021年Q1/Q2/Q3/Q4 公司分别实现归母净利润5.65/5.50/8.96/4.22 亿元，分别同比增长20.84%/38.54%/93.08%/23.03%， 归母净利率分别为28.22%/29.78%/39.59%/22.05%。2021Q4 公司实现扣非归母净利润4.24亿元，同比增长58.21%，业绩表现亮眼。 公司“一核两翼”战略稳步推进，化妆品有望实现加快增长：2021 年公司继续实施“一核两翼”大健康发展战略，在夯实以片仔癀为核心的医药制造业的基础上，加强化妆品、日化产品及保健品、保健食品两翼发展。片仔癀化妆品现已形成“片仔癀”“皇后”等多品牌，片仔癀上海家化口腔护理已布局中高端牙膏市场，推出口腔护理解决方案。根据公司业绩快报，我们认为公司化妆品有望实现快速发展，为公司积极贡献业绩增量。 盈利预测与投资评级：考虑到公司市场销售渠道拓展推动业绩增长，直销比例提升助力利润率提高，我们将2022-2023 年公司归母净利润预测由25.09/30.09 亿元，调整至29.95/36.26 亿元，对应当前市值的PE 分别是78X/64X。维持“买入”评级。 风险提示：化妆品业务发展或低于预期，原材料供给与价格波动。 |
