【2020-02-03】扬杰科技(300373)国内功率器件龙头 受益国产替代趋势 国内功率器件龙头，产品线覆盖全面。公司集研发、生产、销售于一体，专业致力于功率半导体芯片及器件制造、集成电路封装测试等领域的产业发展。公司主营产品为各类电力电子器件芯片、功率二极管、整流桥、大功率模块、DFN/QFN产品、SGT MOS及碳化硅SBD、碳化硅JBS等，产品广泛应用于消费类电子、安防、工控、汽车电子、新能源等诸多领域。2018年营业收入18.52亿元，归母净利润1.87亿元。2016~2018年，公司研发支出分别为0.50、0.72、0.96亿元，研发支出持续增加。 中国是全球最大的半导体分立器件市场，“自主可控”迫切性强。目前，我国已经成为全球重要的半导体分立器件制造基地和全球大的半导体分立器件市场。根据新洁能招股说明书援引自中国半导体行业协会的统计数据显示，2017年我国半导体分立器件市场规模已达到2,473.9亿元。但从技术发展水平看，目前国内半导体分立器件行业整体技术水平仍与国际领先水平存在一定的差距。随着国家鼓励政策的大力扶持、半导体分立器件国产化趋势显现以及下游应用领域需求增长的拉升，我国半导体分立器件行业蕴含着巨大的发展契机。 公司后续有望畅享国产替代机遇。公司凭借长期的技术积累、持续的自主创新能力及成熟的市场推广经验，已是国内少数集单晶硅片制造、芯片设计制造、器件设计封装测试、终端销售与服务等纵向产业链为一体的规模企业，公司产品已在诸多新兴细分市场具有领先的市场地位及较高的市场占有率。MOSFET方面，公司多款6寸高压MOSFET、8寸中低压MOSFET已实现量产。IGBT方面，目前公司主要面向家电和工控行业进行IGBT产品布局。SiC新型器件方面，公司目前在外进行碳化硅芯片流片，可批量供应650V、1200V碳化硅JBS器件，并在积极研发碳化硅MOSFET器件。同时，公司也是华为的合格供应商，提供二极管、整流桥、保护类器件、MOS等产品。我们判断公司在当前自主可控的紧迫形势下，将长期受益国产替代的机遇。 盈利预测。我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为2.32、3.14、4.20亿元，对应EPS分别为0.49、0.67、0.89元/股。我们以2020年经营状况为基础对公司进行估值。结合国内功率半导体领域龙头闻泰科技、捷捷微电，我们给予公司2020年40~45x PE，对应合理价值区间26.80~30.15元/股，给予“优于大市”评级。 风险提示。半导体分立器件行业竞争加剧可能导致价格波动增加。 【2020-03-03】三环集团(300408)半世纪电子陶瓷龙头 双轮驱动再迎佳绩 首次覆盖给予“买入”评级。当前5G通信基础设施建设升级与下游智能电子设备迭代加速推进，预计三环所处的电子陶瓷行业未来两年将处于高景气度周期。公司作为A股电子陶瓷行业龙头公司，掌握核心的陶瓷粉体自制技术，毛利率始终保持在较高水平。公司受益于下游需求爆发+国产替代，新老产品齐发力，重回高速增长期。 （1）国内稀缺的电子陶瓷平台公司。公司50年聚焦于电子陶瓷元件和基础材料领域，布局5大业务板块，产品广泛应用于通信、消费电子及新能源领域。目前公司半导体材料、MLCC等电子元件收入占比逐步提升，传统插芯业务收入占比下降，燃料电池技术及陶瓷噼刀等取得重大突破，未来将形成多项业务协同并进的局面。公司集材料研发和器件制造能力于一身，是国内稀缺的电子陶瓷平台公司。 （2）陶瓷粉体自制，技术壁垒保障寡头地位。电子陶瓷的粉体制备需要兼顾性能、成本和产能规模，必须在长期生产实践中不断尝试改进，具有极高壁垒。目前粉体制备的领先技术为日、美等国家所掌握，国内能实现电子陶瓷粉体自制的企业较少。三环凭借国内顶尖的粉体制备技术，拥有低成本高性能的产品竞争力，实现传统插芯业务全球市占率达70%以上，并且该业务公司市占率仍在提升中。这种高研发壁垒带来成本优势完全可以延伸至其他电子陶瓷产品，我们认为公司传统主业的寡头地位难以撼动，并且有望成为其他电子陶瓷产品领域的寡头。 （3）5G行业需求爆发+国产替代趋势，各项业务全线上升。公司插芯业务结束降价，市占率进一步提升，并受益于5G通信基础建设提速稳健增长；在5G智能终端、IDC建设、新能源汽车等下游需求驱动下，MLCC行业去库存结束，公司MLCC产能扩张，未来将持续提价放量，成为2020年业绩增量的重要推动力；MLCC、PKG、陶瓷噼刀正受益国产替代趋势，静待收获期；5G手机渗透率提升也将带动陶瓷后盖进入增长区。公司各项业务全面向好，打开新的成长空间。 投资意见：我们预计公司2019/2020/2021年归母净利润为9.8/12.6/16.3亿，对应EPS分别为0.56/0.72/0.94元，对应2020年PE34X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：5G投资进度不达预期；MLCC市场竞争加剧；陶瓷后盖渗透率低。 【2020-02-28】国瓷材料(300285)扣非增21% 非经常损益影响增速 2019年扣非同比增21%，业绩符合预期 国瓷材料于2020年2月26日披露2019年业绩快报，实现营收21.53亿元，同比增19.8%，净利润5.01亿元，同比降7.8%，处于前期预告的4.95-5.25亿元范围内。以9.63亿股当前股本计对应EPS为0.52元，扣除非经常性损益后为4.72亿元，同比增20.9%，业绩符合预期。其中2019Q4实现营收6.16亿元，同比增16.4%，净利润1.42亿元，同比降4.1%。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.52/0.64/0.75元，维持"增持"评级。 非经常性损益影响表观增速 2018年5月公司定增8.1亿元完成对深圳爱尔创剩余75%的股权收购，之前持有的25%爱尔创股权发生公允价值变动，因此产生1.14亿元投资收益，2018年公司非经常性损益为1.53亿元，而2019年仅为3000万元，基数因素导致公司2019全年业绩表观增速下滑。 各板块发展势头良好助益扣非净利增长 公司各板块发展势头良好：1）齿科需求持续增长，纳米复合氧化锆义齿销量有所增长，深圳爱尔创超额完成2019年度业绩承诺；2）催化材料板块受益于国六标准的推动，新产品销量逐步增长；3）电子材料板块在消费电子及电池隔膜涂覆方面的需求改善带动下，氧化锆、氧化铝销量稳步增长，MLCC短期受到行业去库存调整的影响，但整体业务仍然呈上涨趋势。 MLCC止跌回升，蜂窝陶瓷受益于"国六"标准实施 据EDA365报道，自2019年9月以来，华新科、风华、国巨等元件厂相继暂停接单，同时近期受疫情影响，国巨苏州园区复工较慢，MLCC供给短期受限，公司MLCC粉体第三阶段扩产已于2019H1完成，预计将受益于需求提升；另一方面，据生态环境部，拟将于2020年7月1日起全国范围实施国六标准，轻型车将实施更为严格的颗粒物数量（PN）限值，据公司公告，汽油机GPF发货量逐步增长，柴油机直通式载体（SCR/DOC）、壁流式载体（DPF）均已进入T4验证阶段，气体机领域认证公告快速增加。 维持"增持"评级 国瓷材料是国内无机新材料平台型企业，结合业绩快报，我们小幅下调公司2019年EPS至0.52元（前值0.54元），维持2020-2021年EPS分别为0.64/0.75元的预测，结合可比公司估值水平（2020年50倍PE），给予公司2020年48-52倍PE，对应目标价30.72-33.28元（前值26.24-28.80元），维持"增持"评级。 风险提示：下游需求不达预期风险、核心技术失密风险。 【2019-12-05】鸿远电子(603267)MLCC核心企业 优质民参军典范 首次覆盖鸿远电子，目标价57元，增持。市场认为公司业务简单，业绩弹性有限，且民品业务增长存在不确定性；但我们认为，公司自产军品需求景气，民品长期趋势向好，直流滤波器有望打开成长空间。预计2019-21 年EPS 为1.60/1.99/2.36 元，给予目标价57 元，增持。 军用 MLCC 核心供应商，需求有望持续景气。1）公司深耕MLCC 近20 年，是国内三大军用MLCC 供应商之一，98%以上的自产产品用于各大军工领域，下游以航天为主（44%）。2）短期军改结束带来军用MLCC 行业补偿式发展，预计19-20 年增速20%+；长期来看，武器信息化发展叠加高端军用MLCC 国产化发展，行业需求有望持续景气。3）新产能（扩产150%）将于2020 年建成，为公司成长提供动力。 代理业务定位高端工业，长期趋势向好。1）公司从代理起家，主要定位高端工业类产品，具备较强的应用方案、服务和渠道优势。2）随着民用MLCC 供需趋于平衡，预计毛利率小幅回落，同时光伏新政以及区块链需求趋缓使得业绩短期承压；但长期来看，公司代理业务下游以新能源、区块链等新兴领域为主，成长趋势依然向好。 向产业链下游延伸，直流滤波器打开成长空间。1）直流滤波器是公司向产业链下游延伸走出的第一步，目前国内高性能产品依靠进口，军用市场初步国产化规模约2-3 亿元。2）2015 年公司开始小批量生产并销售直流滤波器，得到航天科技等客户认可，未来有望成为新业绩增长点。 风险提示：军费增速低于预期；直流滤波器业务进展低于预期。 |
