2020年3月传媒板块整体下跌10.85%，跑输上证指数6.34ppt。其中媒体板块下跌7.52%。广告营销板块下跌9.78%，文化娱乐板块下跌11.36%，互联网媒体板块下跌12.7%。 剧集和视频：剧集市场热度有所回落，综艺节目表现亮眼。3月剧集市场热度有所下降，在需求端，随着国内疫情影响逐渐消退，各行业陆续复工复产，观剧需求回落至常态；在供给端，3月重点新剧多为现代剧，重磅古装剧数量有所减少。电视剧方面，Top10电视剧播放量市占率环比略增长3.44ppt至25.33%，其中华策影视（300133）出品的都市职场剧《完美关系》播放量市占率为7.83%，位列第二；当代明诚（600136）旗下强视传媒出品的都市情感剧《如果岁月可回头》播放量市占率位列第三。网剧方面，3月Top10网剧播放量市占 率 环 比 略 下 降 7.45ppt 至35.33%。综艺节目方面，Top10综艺节目播放量市占率环比提升13.47ppt至57.36%，其中《王牌对王牌第5季》表现亮眼，以18.90%的市占率位列第一。分平台看，受《安家》热播带动，腾讯视频连续剧市占率环比提升5.33ppt至14.29%；芒果TV及腾讯视频综艺节目市占率分别提升 9.47ppt/ 8.79ppt至22.66%/24.09%。 网络游戏：《新笑傲江湖》持续霸榜，三七互娱（002555）出海榜单排名上升较快。3月游戏市场延续2月热度，App Annie3月游戏用户榜中，完美世界（002624）2019年12月上线的《新笑傲江湖》排名持续提升，3月排名环比提升1位至第6名，表现出较强的持续性。 图书出版：新经典（603096）头部图书排名稳定，《窗边的小豆豆》位列第2位。3月开卷数据畅销排行显示，新经典图书有4款入围虚构类图书畅销榜前15名，数量与上月持平。此外，3月销量Top15榜单与2月相比仅有一本图书新入榜，我们认为这体现了图书头部市场的持续固化，畅销书持续常销。少儿类图书方面，《窗边的小豆豆（2018版）》畅销榜排名第2名，较上月下降1位。 估值与建议。建议关注三条主线投资机会：一是网络娱乐加速发展，主要关注三七互娱、完美世界、心动公司、游族网络（002174）、吉比特（603444）、巨人网络（002558）等游戏公司，芒果超媒（300413）、阅文集团、腾讯音乐等，华策影视把握视频平台内容授权创新机遇。二是受疫情影响，短期估值业绩双杀、但是中长期逻辑不变的龙头底部布局机会，如分众传媒（002027）、猫眼娱乐，关注万达电影（002739）等。三是教育出版具备防御属性，中南传媒（601098）、凤凰传媒（601928）等股息收益率品种防御属性凸显。 【2020-04-08】三七互娱(002555)2019年年报点评:AI赋能"流量经营2.0" 品类拓展研发持续提升 精耕细作游戏业务，营收持续快速增长。三七互娱2019年营业收入同比增长73.30%；归母净利润21.15亿元，同比增长109.69%。2019Q4实现营收36.67亿元，同比增长74.81%，环比增长5.11%。2019Q4公司归母净利润为5.59亿，2018Q4为-2.1亿（主要系2018年子公司上海墨鹍业绩承诺未达标确认了相关的业绩补偿及商誉减值，导致2018年归母净利润减少5.06亿），环比增长6.92%。 AI赋能流量经营，手游业务市占率创新高。2019H2移动游戏收入65.62亿元，同比增长90.98%，环比增长20.93%；毛利率87.8%，同比增长4.72pp，环比增长0.23pp。两款主力游戏《斗罗大陆》H5和《一刀传世》持续贡献良好业绩。公司手游市占率提升至10.44%。2020年来看，Q1总流水盘达到公司历史峰值。Q2：《末日沙城》此前上线，数据表现优异，优势品类产品《奇迹MU》、《荣耀大天使》或将上线，我们判断产品流水将有不错表现。此外《代号英雄》、《云上城之歌》、《代号万古》等头部产品也预期将上线。同时，公司也在探索其他新品类的开发，如非传奇、奇迹类的RPG、SLG、卡牌、二次元及女性向的游戏，在产品布局上，加强商业化游戏的均衡发展。智能化投放平台“量子”以及智能化运营分析平台“天机”投入使用，使业务流程数据化、智能化、精细化，将流量经营的质效发挥到最大。。 页转手成为行业趋势，网游收入下滑。2019H2网页游戏收入5.87亿元，同比下降20.21%，环比下降8.88%；毛利率77.01%，同比增长7.95pp，环比增长2.36pp。2019年，公司网页游戏业务取得营业收入12.32亿元，较上年相比微有下滑，主要是受到用户向移动端转移，网页游戏产品数量减少两方面的影响。公司网页游戏团队2019年在国内市场的开服数量累计超过29,000组，在2019年运营平台开服排行榜中稳居第一，遥遥领先于其他厂商。 盈利预测与投资评级：公司2月总流水盘达到公司历史峰值，Q2《代号英雄》、《云上城之歌》、《代号万古》等新产品或将上线，我们判断流水将有不错表现。2020年品类拓展+出海深化奠定增长基础：公司除了传统的传奇、奇迹品类游戏外，2020年还将在SLG、MMO等品类持续拓展。核心产品不乏SLG类《狂野西境》、《Final Order》等，以及MMORPG类的《斗罗大陆3D》、《新希望》等。此外，公司将以地区差异化营销+本地化精细运营方式拓展全球市场。北美产品将以SLG+SRPG为主，亚洲将以MMO+二次元+SLG+卡牌等品类为方向。我们预期2020年境外流水增速或将高于大陆市场。根据公司近5年TTM PE走势及公司未来业绩空间，我们给予公司基于2020年归母净利润的30倍PE估值，公司目标市值787.72亿元，对应目标价：37.29元，首次覆盖给予“增持”评级。 股价催化剂：《奇迹MU》、《荣耀大天使》以及SLG、卡牌等头部产品上线 风险因素：买量成本上升、传统品类触达用户天花板、游戏政策变化 【2020-04-14】完美世界(002624)品质为王 影游双擎驱动航母再启程 影游双擎驱动再启程，首次覆盖给予公司“买入”评级 公司是国内顶尖的影游综合体，随着2016年完美世界游戏回归A股，影游双擎驱动业绩高增长。我们看好公司突出的游戏研发及运营能力，已上线核心产品《新笑傲江湖》、《完美世界》、《诛仙》等有望延续良好流水表现，叠加储备游戏《新神魔大陆》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》等后续的业绩贡献，游戏业务有望延续较快增长。影视业务2020年在行业供需两端驱动下，有望加快去库存，迎来业绩反转。我们预测公司2019/2020/2021年归母净利润分别为15.04/23.92/29.83亿元，对应EPS分别为1.16/1.85/2.31元，当前股价对应PE分别为41/26/21倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 内容为王+深度运营，打造业内领先的精品游戏工厂 公司砥砺16载沉淀经典IP，积累了庞大的用户基础，并深耕RPG领域，重视“研发+深度运营”，持续打磨产品，提升付费率和ARPPU。2017年以来，公司加大细分领域布局，通过布局二次元、沙盒、开放世界、Rougelike等类型游戏，品类突破带来用户增量。公司已上线游戏有望成为业绩稳定器，储备游戏《新神魔大陆》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》等已具备成功潜质、值得期待。作为A股唯一布局主机游戏、并积极布局VR游戏的游戏公司，有望充分受益于云游戏带来的增量市场，成为3A级重度游戏和VR游戏研发的领跑者。 坚守匠心、静待回暖，影视业务业绩有望出现反转 公司影视制作团队聚合了行业优质资源，尤其在剧集方面具备持续创作精品的能力，影视业务长期稳定增长可期。2020年，在政策监管及疫情影响下，剧集行业或面临供给不足，公司有望加速去库存，影视业务或将重新盈利，实现业绩反转和现金流改善。 风险提示：新游戏上线时间推迟或流水表现不及预期的风险；新冠肺炎疫情对公司的影响存在不确定性；游戏、影视行业政策变化对公司的影响存在不确定性。 【2020-03-18】游族网络(002174)全球领先游戏发行商 公司立足全球化游戏研发与发行，知名IP 管理，大数据与智能化，泛娱乐产业投资四大业务板块全面发展，在海外积累1000 多个合作伙伴，发行版图遍及欧美、中东、亚洲及南美等200 多个国家及地区，全球累计近10 亿用户。 新手游上线量走低，游戏出海大势所趋。2019 年我国移动游戏市场实际销售收入达到1513.7 亿元，较2018 年同比增长13.0%。自2013 年来国内移动市场销售收入增速处于下行通道，叠加诸多政策影响，新游上线量明显走低，为了寻找更多机会，开发商选择拓展海外市场也是大势所趋。 中国开发商积极改变，海外市场空间仍然很大。随着国内游戏研发技术的不断提升，2019 年我们看到动作类和冒险类游戏的占比有较为显着的提升，这种变化也能反映出中国开发商的研发实力正在不断提升。印度、美国、英国和德国市场，休闲类游戏的占比高，而这块领域中国厂商涉足较少。加强休闲游戏在海外的发行，可以进一步提升中国游戏开发商未来的发展空间 研发代理双管齐下，优秀作品蓄势待发。新游《少年三国志2》表现稳定，上线后三个月依然保持较高的收入水平。储备游戏《山海镜花》获得版号，并开启删档测试，预约人数超120 万，潜力巨大。同时今年3 月公司将代理发行《荒野乱斗》，有望进一步增厚业绩。 盈利预测：我们预测公司2019-2021 年营业收入分别为35.16 亿元、53.9 亿元和70.3 亿元，实现归属母公司所有者净利润分别为5.4 亿元、11.2 亿元和15.43 亿元。按照公司3月15 日收盘价测算，对应的市盈率分别为35.36 倍、17.07倍和12.39 倍。公司移动游戏业务今年发展加速，确定性强，且游戏储备丰厚，能够在国内外市场共同发力，我们预计2020年公司业绩有望超越市场预期。当前股价对应2020 年市盈率将低于可比公司均值，估值上升空间大，投资价值凸显。首次覆盖，给予“推荐”的投资评级。 风险提示：游戏发行进度不及预期、国内游戏政策变化、市场系统性风险。 【2020-04-11】吉比特(603444)2019年年报点评:资产减值拖累净利率 期待拳头产品20Q1表现 2019年年报：公司2019年营收同增31%至21.7亿元，归母净利润同增12%达8.1亿元，扣非净利润同增15.5%达到7.5亿元。分红派息系每10股派现50元，分红金额达到3.6亿元，分红率约为44.4%。 《问道》手游运营稳定，未来产品管线丰富。公司的拳头产品《问道手游》截至2019年底累计注册用户数量超过4000万；从iOS畅销榜的排名来看，《问道手游》的排名持续保持在Top50，同时20Q1还略有提升，4月底即将迎来4周年大庆。未来新游戏储备上，公司将继续巩固自己在Roguelike细分品类的领先位置。公司未来将有《魔渊之刃》《精灵魔塔》《一念逍遥》等多款该品类作品等待发行。涉及了放置类、RPG、PUZ、AVG、FTG等多个细分领域，有望进一步拓品类。 公司净利率降低主要系资产减值影响，研发人员占比54%。公司一共计提了7504万元的资产减值，主要包括公司此前投资的CP公司计提了6850万的资产减值，其次是靠谱科技的578万应收款坏账计提。公司管理费用率2019年提升了1.1pct达到8.5%，19Q4上涨了4pct达到了12.3%；管理费用升高主要与公司部分确认固定资产并开始折旧摊销有关。另外研发费用上，公司共有360名研发人员，占公司员工总数的54.30%。公司2017-2019年累计研发费用8.63亿元。 投资建议：考虑到公司在研发和运营方向上的能力和拳头产品的显着超出预期，我们认为公司2020-2021年或实现归母净利润至10.9亿元、12.3亿元。当前股价对应PE估值约为24.2X和21.4X。参考游戏可比公司20年平均PE估值水平（约为22.5X）,考虑到公司兼具头部产品带来的弹性和长周期运营能力带来的稳定性，商誉、财务风险和质押风险低于同行，分红率高于同行，我们给予公司20年30xPE的估值水平，对应合理价值约为455.40元/股，维持“买入”评级。 风险提示：流水低于预期、新游戏研发失败风险；资产减值风险。 【2020-03-02】巨人网络(002558)老牌劲旅 浴火重生 守正：围绕 “征途”及“球球大作战”两大核心IP 精细化运营。“征途”作为国内端游TOP3 产品，经过十余年沉淀，端游系列累计流水过200 亿；移动端“端改手”取得成功，《征途口袋版》、《征途》、《征途2》、《绿色征途》等手游系列累计流水过50 亿。“球球大作战”上线以来峰值DAU 破2500 万，全球累计安装量超5 亿次。 我们认为公司IP 产品的关键竞争力主要体现在： 1）长生命周期的内生迭代。核心产品围绕“三年一旗舰，一年一大更”思路，通过每年的产品迭代保证玩家对IP 的内容需求，通过每三年的旗舰升级寻求产品的大突破。根据我们草根统计，近一年内《征途2》及《球球》分别更新版本8 次、10 次，加入吃鸡、猎魔等微创新玩法，活跃度显着高于同类竞品。 2）电竞赛事体系的完整构建。以《球球大作战》为例，其赛事体系分为下层（ATP 积分晋级制下的全民参与赛事、线上公开赛、城市选拔赛、三方赛事）、上层（BPL 职业联赛、TTC 塔坦杯精英挑战赛）及顶层（BGF 年终总决赛），成为业内最受关注的移动休闲电竞赛事品牌，累计赛事观看人数超3 亿人次。 3）文创生活领域的跨界融合。基于IP 元素提炼，公司在时尚、文旅、餐饮、影视等领域展开线上线下多维度联动，特色案例有乌镇线下嘉年华、肯德基限时千店、《征途大电影》（预计今年5 月上线）等。 出新：聚焦“2+3”擅长赛道，强大研发力驱动持续输出精品。1）在上述两个经典产品系列之外，公司着重发力3DMMORPG、泛二次元、放臵/UE4 三条主赛道，预计2020-2021 年将逐步进入收获期。其中重点产品有《帕斯卡契约》（苹果秋季发布会全球推荐，2020 年1 月上线登顶多国付费榜）、《胡桃日记》（腾讯独代，预计2020 年暑期上线）、《仙侠世界》、《征途3》等。2）长期保持高研发投入，自研引擎及服务器架构具备领先优势。2018 年公司研发人员1635 人，占比72.12%；研发投入7.88 亿元，占收入比20.85%；横向对比同类公司处于高分位水平。3）重构年轻化管理团队，开启“大中台”研发模式及合伙人激励制度。2019 年公司陆续引入/提拔数位80/85 后高管并开放第一批合伙人，一方面自上而下提升研发机制整体效率，另一方面自下而上鼓励小团队自我成长创新。 |
