[2020-05-14] 帝欧家居(002798):双翼齐展,强者恒强 双翼齐展,快速成长的瓷砖卫浴企业。公司以卫生洁具起家,18年1月完成对瓷砖企业欧神诺的收购,形成瓷砖业务、卫浴业务双轮驱动。19年公司直营销售占比达68.98％,实现总营收55.70亿元,同比增速29.29％;其中瓷砖业务营收49.67亿元,同比增速达35.78％,占比扩张至89.17％。19年公司毛利率和净利率分别为35.94％和10.01％,分别同比增加0.94个百分点和1.29个百分点。同时,公司现金流状况良好,19年主营业务收现比也均在1倍左右。 精装修强化集采规模,叠加瓷砖规模效应强,龙头受益明显。地产行业集中度快速提升,地产商更偏向于选择头部企业。我国精装修2018年渗透率为27.5％,对比发达国家仍有明显提升空间。19年2月下旬,住建部发布《住宅项目规范(征求意见稿)》,明确提出"城镇新建住房全装修交付"。我们认为未来新房精装修交付占比将持续提升。精装房比例提升强化地产集采,头部瓷砖企业更加受益。同时,瓷砖行业C端具有SKU较多的特性,而B端的瓷砖订单具有体量大,SKU少的特点。瓷砖行业规模效应强,头部企业获得地产订单就能够有效降低成本,增强企业竞争力,有助于获取更多B端订单,形成正循环,整个行业未来向头部集中。 深耕工程端数十年,供应链优势显著。欧神诺是国内较早发力B端的,目前已有十多年自营工程成功管理经验,是碧桂园的最大瓷砖供应商之一,也是万科、恒大的主要供应商,已与各大知名房企建立了全面战略合作伙伴关系。 2020年公司在中国房地产500强首选供应商服务商中品牌首选率为14％,排名第三。工程端订单最终形成公司规模制造、物流等综合成本竞争优势。 渠道融合,资金支持,卫浴瓷砖协同发展。公司卫浴业务以经销渠道为主,瓷砖业务以直销渠道为主,自合并以来,渠道相互协同渗透,卫浴业务不断开拓地产客户,瓷砖业务终端门店也持续增长。同时,上市平台为瓷砖业务提供充分资金支持,解决过去发展瓶颈,奠定未来持续发展基础。 不断激励员工,定增引入战略投资者碧桂园创投。公司19年完成第一期员工持股计划,20年发布限制性股票激励计划。我们认为,公司不断对中高层员工进行股份激励,能够充分绑定员工与公司利益,激发员工活力。此外,公司2020年4月拟通过非公开发行股票引入战略投资者碧桂园创投,公司作为碧桂园瓷砖最大供应商,此次非公开增发后我们认为碧桂园能够协助公司大幅开拓市场,促进公司产品销售,助力公司长期发展。 盈利与估值。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.84、2.40、3.08元/股,可比上市公司2020年预测PE的平均值为26.0倍,给予公司2020年18-21倍预测PE,对应合理价值区间33.12-38.64元/股,"优于大市"评级。 风险提示。疫情延后装修需求风险,产能投建滞于预期风险。 [2020-07-16] 永高股份(002641):盈利能力不断优化,市场份额提升可期-投资价值分析报告 公司为A股收入规模最大的塑料管道公司,具备多区域布局与大B端品牌优势,前期经销商的快速扩张也将陆续进入收获期,未来将充分受益于塑料管道行业集中度的提升。同时公司近年来经营效率不断改善,净利率水平仍有一定提升空间。 A股收入最大的塑料管道公司,积极布局全国。公司是城乡管网建设的综合配套服务商,目前塑料管道年生产能力在60万吨以上,是国内A股上市规模最大的塑料管道企业。公司在全国拥有七大生产基地,还有13万吨产能项目在建,合理的生产基地布局使公司运送产品半径能够覆盖全国绝大多数地区。 塑料管道行业的材料特点:渗透率提升、隐蔽性、犯错成本高。塑料管道性能优异,可以替代其他材质管道实现渗透率提升,且下游应用领域不断拓展,行业具备增长空间。除了新建需求外,受益于海绵城市及老旧小区改造,以及存量住宅进入大规模翻新期,具备存量市场空间。由于隐蔽性特征,历史上曾有一些低质量的管道被使用。近几年受益于开发商集中度的提升,最低价中标现象改善以及消费升级需求,行业集中度处于快速提升期,龙头公司面临增长机遇。 竞争优势明显,市场份额有望持续提升。近年来,精装房渗透率由12％(2016年)提升至27.5％(2018年),参考海外经验,渗透率还有50％左右的提升空间,叠加房地产行业集中度不断提升,因此集采需求往龙头公司集中。而永高股份在全国拥有2200多家一级独立经销商,同时与万科等龙头公司保持良好的战略合作关系,可及时响应各地产商的订单需求,未来有望享受ToB端业务带来的市场份额提升。 经营效率改善与成本管控下,净利率仍具备提升空间。公司在2015～2016年累计扩充员工40％以上,随后单位员工创造的净利润增速逐步快于营业收入增速,显示公司经营效率不断改善。叠加近几年公司在全国快速布局经销商,未来单位运输费等成本有望进一步降低。另外,海外石油价格下跌将带动原材料成本下降,预计未来公司销售净利率有望提升至9％～10％左右。 风险因素:房地产与基建投资不及预期;公司新增产能投放进度较慢;原材料成本大幅上升。 投资建议:结合行业发展预期及公司经营规划,我们预计公司2020～2022年EPS分别为0.63/0.71/0.83元,当前股价7.88元,对应PE分别为13/11/10x。我们给予公司2020年PE18x,对应目标价11.34元,首次覆盖,给予公司"买入"评级。 [2020-05-25] 伟星新材(002372):百年"老"店的"新"阶段-投资价值分析报告 公司秉承"可持续发展"的价值观,打造建材行业百年老店。上市以来,公司收入年化增长17.49％,净利润年化增长22.18％,市值年化增长15.41％,累计分红42亿元,除2011年外,股价均有年度正收益。 塑料管道行业的材料特点:渗透率提升、隐蔽性、犯错成本高:塑料管道性能优异,可以替代其他材质管道实现渗透率提升,且下游应用领域不断拓展,行业具备增长空间。除了新建需求外,受益于海绵城市及老旧小区改造,以及存量住宅进入大规模翻新期,具备存量市场空间。由于隐蔽性特征,历史上曾有大量低质量的管道被使用。近几年受益于开发商集中度提升,最低价中标现象改善以及消费升级需求,行业集中度处于快速提升期,龙头公司面临增长机遇。 一以贯之的伟星文化,打造建材百年老店。伟星新材成立于1999年,是伟星集团的控股子公司,集团涉足服装辅料、新型建材、房地产、水电、金融投资等领域,弘扬"可持续发展"的核心价值观,致力于打造"百年伟星"。从上市平台伟星新材及伟星股份来看,两家公司均具备现金流好、增长稳健、分红率高的特征,并且通过股权激励提升管理层工作积极性。 地产产业链上的消费品,C端具备高竞争壁垒。伟星新材零售端PPR管材定位高端,价格高于其他内资品牌30％左右,匹配"星管家"服务,具备高竞争壁垒,归功于扁平化渠道搭建及品牌营销。从毛利率角度看,公司PPR管道毛利率高于永高及雄塑,且抗原材料价格波动的风险强,具备消费品属性。 零售业务具备市占率提升空间,工程业务具备增长弹性,同心圆战略贡献新的增长点。我们估算公司零售业务市占率为5％(全住宅口径),具备提升空间。2018年,由于精装房趋势,公司零售为先战略转化为"零售+工程双轮驱动",并且提出"同心圆多元化"战略,重点培育防水与净水业务,打造新的增长点。 风险因素。零售端受精装房冲击过大风险;新业务拓展不及预期风险。 投资建议。公司为C端塑料管龙头,原材料价格下降利好毛利率向上弹性,在工程零售双轮驱动及同心圆扩张战略下,预计疫情后需求恢复,将推动公司营收和业绩增长,我们维持公司2020-2022年EPS预测0.7/0.79/0.86元,给予2020年23倍PE估值,对应目标价16元,维持"买入"评级。 [2020-06-21] 雄塑科技(300599):区域扩张+产能布局积极推进,发展有望提速 深耕华南塑料管道市场,增长稳健、经营质量较高:公司是中国塑料管道行业内工艺技术先进、生产规模较大、产品规格齐全、品牌优势突出的龙头企业。公司近年来业绩稳健增长,2015-2019年公司营收复合增速14.96％,归母净利润复合增速23.93％;同时公司经营风格稳健,资产负债率低、营运能力强、现金流充裕。 行业集中度提升趋势,龙头公司有望受益:塑料管道行业整体增速中枢向下,地产竣工回暖及基建市政建设支撑下游需求。随着国家全/精装修政策的推进、下游地产商的集中度提升,加之住宅设计工作年限预计延长,对管材品牌、质量及服务能力要求更高,头部品牌企业有望明显受益。雄塑科技拥有经销为主、直销为辅的扁平化销售体系,凭借不断提升的产品质量、优质的客户资源以及稳健的经营管理,有望持续受益于行业集中度提升。 区域业绩逐步提升,定增落地扩增产能:公司现有广东南海、广西南宁、河南延津、江西宜春四大生产基地,另有海南海口在建生产基地以及云南易门拟建生产基地。公司广西子公司近几年业绩高速发展,江西及河南生产基地业绩也逐步提升。公司拟定增募资不超过5亿元,用于云南年产7万吨PVC/PPR/PE项目、新型管道材料及应用技术研发项目等。预计随着公司产能陆续达产以及区域市场开拓,公司在巩固华南地区市场地位的同时,华中及西南区域发展可期。产品结构方面,公司计划根据市场趋势提升基建类市政管道产品权重,预计PVC及PE业务将维持较高增速。 投资建议:公司深耕华南地区塑料管道市场,受益于下游地产集中度提升、精装修趋势加强、住宅质保期延长以及基建端多重政策推进拉动塑管需求,市场占有率有望不断提升;同时预计公司将要适度完善产品结构和业务布局,提升基建、市政管道产品权重,预计随着公司市政业务拓展以及新增产能陆续投产,公司PVC及PE管道有望持续快速放量。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.59、3.35和4.17亿元,对应EPS分别为0.85、1.10、1.37元,对应PE分别为16、12、10倍;首次覆盖给予"买入"评级。 风险提示:下游基建及房地产行业波动风险、原材料价格波动风险、行业竞争风险、新建投产项目产能释放不及预期。 [2020-07-14] 亚士创能(603378):业绩预告超预期,拟定增4亿补充流动资金-2020年中报预告点评 事件:公司发布2020年半年报业绩预告,归母净利润预计实现1.05-1.12亿元,较上年同期增长200％-220％;单二季度归母净利润预计实现1.58-2.27亿元,同比增长240.95％-389.54％。 点评:①1-6月公司建筑涂料业务营收增速大超预期。二季度以来,随着房地产复工复产进度加快,公司4、5月份发货量连创历史新高,同比增长50％以上,6月份受雨季影响增速略有下降。我们预计上半年公司整体营收增速为35％左右,下半年增速将延续二季度的强势反弹,全年营收可实现40-50％增长。 ②地产商深耕细作,经销商持续发力。公司以B端建筑涂料业务起家,是万科、恒大地产最主要的外墙材料供应商之一,我国500强地产商建筑涂料供应商排名榜位列前三。今年以来,公司产能瓶颈得到突破,单一地产商的市占率有所提升。同时公司全面开发营销网络,上半年经销商数量同比增长60％以上,加大县市级市场下沉力度,积极承接建筑修缮和重涂业务。 ③全国产能布局初见成效,综合毛利率有所上升。上市以来,公司积极进行第一轮产能布局,形成华东滁州、华北石家庄、西南重庆、华中长沙、西北新疆的基地分布。其中滁州工厂已在2019年实现投产,目前产能爬坡阶段,公司自产能力得到较大幅度提升,外购产品下降可提升毛利率。此外新疆基地今年底可实现投产,重庆及石家庄基地将陆续在明后年贡献产能,公司产品结构将进一步优化。同时上半年乳液、助剂等原材料价格出现下降,公司采购成本有效降低。 ④横向拓展防水领域,有望成为建材系统服务商。近几年,防水和涂料市场出现相互融合发展的趋势,如东方雨虹建立德爱威品牌、三棵树收购大禹防漏等,亚士创能作为建涂行业国内第一梯队品牌,也在防水领域有所布局。公司在全国的新建基地,均计划设置防水卷材或防水涂料产线。同时公司是全国最大的保温装饰板生产企业,2019年销量达到319万平米。"涂料+保温+防水+柔性花岗岩"等,多业务布局助力公司转型建材系统服务商。⑤拟定增募资4亿元,实控人全额认购,补充流动性或偿还银行债务。本次非公开发行股票价格为35.17元/股,实控人李金钟将全额认购,目前其持股比例为55.56％。截止2019年,公司资产负债率为57.05％,债务规模近年不断扩大。本次非公开发行募资,有利于公司优化债务结构,降低资产负债率,保障充足的流动资金推动B端业务。 投资建议:我们预计公司2020-2022年营收为34.34亿、46.63亿、61.94亿元,对应归母净利润为2.61亿、4.18亿、6.80亿元,对应EPS分别为1.34、2.15、3.49元,对应2020-2022年动态市盈率为38.1、23.8、14.6倍。考虑到公司的成长性及估值,首次给予公司评级为"买入"。 风险提示:房地产竣工增速不达预期,经销商渠道拓展不达预期 |
