在宏观经济周期复苏阶段，铜价从底部反转并开启新一轮上涨趋势。铜作为应用最为广泛的基本金属与重要工业原材料，涉及经济生活与制造工业的各个环节，其需求直接映射了广泛的经济状况。 复盘近20年的铜价走势，我们发现当宏观经济周期进入复苏阶段后，在积极的财政政策与宽松货币政策的支撑下，铜景气度跟随经济一起触底回升，铜价表现由弱转强往往能够取得较好的收益，并将在经济逐步扩张的驱动下步入新一轮上涨周期。 力度空前的财政刺激与货币政策在经济重启后拉动铜需求回暖，叠加铜精矿供应受疫情扰动，全球显性库存快速去化降至历史低位。 全球各国为挽救疫情打击下的经济与金融市场，推出了前所无有的财政与货币政策。在强力的政策推动下，铜价率先触底反弹。而中美欧经济重启后，全球铜消费跟随经济边际改善强势复苏，但铜矿供应却因疫情影响产量40万吨左右，致使全球三大交易所显性库存快速下降至历史低位的33.52万吨，进一步驱动铜价上涨。自3月触底以来，铜价已上涨43%至6576美元/吨。 四季度疫苗问世经济筑底确立复苏预期加强，叠加美国通胀预期再起催化铜价进一步上行。虽然全球主要经济体经济重启后经济改善明显，但在疫情复发的影响下全球经济仍有反复的可能性。疫苗大概率将在2020年年底问世，这将使疫情对经济活动的影响大幅降低。四季度随着疫苗利好的临近，市场对于经济复苏确立的预期将不断加强，在经济复苏周期有较好表现的铜价将直接受益。而美联储修改货币政策框架提升通胀阈值，长期保持市场宽裕的流动性，并可能配合四季度美国第二轮财政刺激做出进一步的宽松，抬升市场通胀预期，驱动铜价上涨。此外，在疫苗使用上中美欧等铜消费国将领先于南美与非洲等铜矿生产国，铜消费端的恢复可能将快于铜矿生产端，这一产地与消费地复苏进度上的时间错配将在产业链低库存的环境下或将刺激铜价爆发。 投资策略：在国内疫情获得控制，欧美经济重启后，全球铜需求复苏，叠加铜精矿供应链体系受疫情限制，致使全球铜库存进入快速去库存阶段，目前全球铜显性库存已降到历史低位。四季度新冠疫苗问世强化经济复苏预期，美联储长期流动性宽松叠加美国财政再刺激强化通胀预期，以及铜产地与需求地在恢复进度上的时间错配都有可能催化铜价的进一步上涨冲击7000美元/吨并跟随经济趋势开启新一轮上涨周期。从估值看，目前铜板块PE估值处在2010年以来56%分位线位置，低于近10年的历史均值；而目前铜板块PB估值处在2010年以来22.17%分位线位置，远低于近10年的历史中枢。我们看好在全球经济复苏周期下铜价与铜板块的未来走势，在四季度经济复苏完全确立后铜板块有望获得戴维斯双击，推荐紫金矿业、江西铜业、云南铜业、西部矿业。 [2020-09-23] 紫金矿业(601899):卡莫阿-卡库拉二序列有望提前投产,合资项目跑出紫金速度 艾芬豪近日公告:Kamoa-Kakula铜矿合资项目同意立即为卡库拉矿山第二座年处理矿量380万吨的选矿厂订购长周期设备,这将使矿山的选矿产能从380万吨/年增加至760万吨/年,同时预计可加快选矿厂的第二序列扩建完工时间,将其从2023年第一季度提前至2022年第二季度。 迄今为止,项目地下开拓工程的进度远超预期。从我们跟踪的项目月度进展来看,今年以来地下开拓工程进度持续超预期。截至9月初,已经完成了20.6公里以上的地下开拓工程,超过既定目标约6.0公里。除了目前在Kakula的10队采掘班组(3队业主和7队承包商采掘班组)外,Kansoko目前还有两队采掘班组,并可安排更多人手以加快卡索科的开发进度。 合资项目同样跑出"紫金速度",打消此前市场对于公司海外矿山建设投产进度的疑虑。"紫金速度"和"紫金技术"在过去多个项目开发和建设中持续得到验证。特别是科卢韦齐项目,作为紫金建成的首个海外铜矿项目,从平基到建成仅用2年时间,二期铜钴矿湿法厂9个月建成投产,创中资在刚果(金)矿山建设纪录。这得益于"紫金速度",背后是紫金技术、勘探、建设、运营团队的"强执行力"。而卡莫阿项目是艾芬豪矿业(占股39.6％)、紫金矿业集团(占股39.6％)、晶河全球(占股0.8％)及刚果政府(占股20％)的合资项目,并非由紫金主导,此前市场不乏对项目建设进展可能不及预期的担忧,但实际进度证明,合资项目同样跑出"紫金速度",打消市场疑虑,项目按计划投产甚至提前的确定性强。 看好公司海外优质矿山投产带来的铜、金产量高增长和成本下降,预计2020-2022年公司将实现归母净利53.8亿元、87.8亿元和143.5亿元,对应9月22日收盘价PE为31x、19x和11.6x,维持"审慎增持"评级。 风险提示:金、铜价格大幅下跌;公司重要在建项目建设及投产进度不及预期;波格拉金矿谈判风险。 [2020-09-01] 江西铜业(600362):1H20盈利符合预期;铜价具备上涨空间-中报点评 1H20业绩符合我们预期江西铜业公布1H20业绩:收入1470亿元,同比增加40％,归母净利润7.5亿元,对应每股盈利0.22元,同比减少43％,业绩符合我们预期,公司上半年盈利同比回落主要是由于铜价下跌。2Q20单季度公司营收908亿元,同比、环比均增加62％,归母净利润5.9亿元,同比增加4.9％,环比增加2.7x。,二季度铜价同比有所下降,但公司计提资产+信用减值同比减少了6.3亿元,缓解了铜价下跌对盈利的压力。 评论:1)铜价回落影响业绩。1H20LME铜均价同比回落11％,国内铜均价同比回落7％。2Q20单季度,LME铜均价同比下跌13％,环比下跌5％,国内铜均价同比下跌8％,环比下跌3％。 2)矿产铜规模小幅提升。1H20公司自产铜精矿含铜同比增加2.6％至10.46吨。3)1H20财务费用同比增加32％/+1.8亿元至7.3亿元,主要由于恒邦并表以及融资规模上升,1H20财务费用率同比持平于0.5％。4)1H20资产+信用减值损失同比增加0.9亿元,其中资产减值损失同比+5.7亿元,主要由于恒邦并表带来存货跌价损失增加,以及东同矿业关停计相关减值。5)1H20投资+公允价值变动净收益同比增加2.9亿元。6)1H20经营活动现金流同比下降26％至41亿元。 发展趋势铜价具备上涨空间。受供给扰动以及美元走弱等因素影响,LME铜价从3月下旬4627美元/吨的低点累计反弹45％至当前的6702美元/吨。当前,国内铜冶炼厂TC加工费仅处于48美元/吨的低位,反映铜精矿供应较为紧张。我们认为在疫情持续给海外矿山带来供给扰动的情况下,全球铜供应持续偏紧,铜价具备进一步上涨潜力。 盈利预测与估值基于全年铜均价假设上调及其他假设变动(具体见图表3),我们上调2020/2021年净利润19％/10％至18.5/21.1亿元。公司当前A股股价对应2020/21年29倍/26倍市盈率。当前H股股价对应2020/21年15倍/13倍市盈率。我们维持A股跑赢行业评级,上调目标价21％至17元(对应32倍2020年市盈率,较当前股价有8.8％的上行空间)。维持H股跑赢行业评级,上调目标价25％至10港币(对应17倍2020年市盈率,较当前股价有9.4％的上行空间)。 风险铜价超预期下跌。 [2020-09-03] 云南铜业(000878):铜价下滑影响业绩,普朗铜矿、赤峰云铜等技改、探矿项目助力发展-中报点评 1．事件公司2020年上半年营业收入403.13亿元,同比增长57.14％,归母净利润2.83亿元,同比降低24.98％;实现每股收益0.17元。 2．我们的分析与判断(一)铜价下跌叠加硫酸胀库的影响,上半年业绩下滑报告期内,受新冠肺炎疫情影响、铜需求不振、铜价和加工费下跌。2020年上半年电解铜平均价格为4.47万元/吨,同比降低7.47％;硫酸的上半年平均价格为133.92元/吨,同比下降59.11％。铜精矿长单加工费同比继续下跌,现货加工费处于下行通道,加工费持续下滑压缩铜产业链中游冶炼部分的利润。此外,上半年受到疫情影响,下游化工企业开工不足,国内铜冶炼厂产生硫酸胀库问题,硫酸价格出现大幅下滑甚至倒挂现象。硫酸的上半年平均价格为133.92元/吨,同比下降59.11％。铜价与硫酸价格的下跌使公司2020H1业绩较去年同期出现了明显的下滑。 (二)疫情稳定、流动性超宽松环境,利好金属和硫酸价格上行由于新冠肺炎疫情影响,2020年上半年铜需求下滑,铜价和加工费下跌。而在疫情获得控制,经济重启逐步恢复使铜下游需求回升,以及货币宽松政策的支撑下,铜价逐步止跌企稳,出现反转上涨的趋势。而硫酸下游磷肥市场占比超50％,其中湖北省磷肥产能占比达到30％,疫情导致湖北的磷肥企业上半年开工受到不利影响,短期难以复工,另外叠加硫酸上游的生产端,供应充裕,硫酸价格受到冲击。后期随着疫情的缓和,下游产业链的恢复,将有效提高硫酸的需求,硫酸产品的价格有望在下半年出现提振。铜价与硫酸价格的企稳反弹,都利于公司业绩的边际改善。 (三)普朗铜矿、赤峰云铜等技改项目和香格里拉多地探矿增储、探转采项目推进成为未来业绩看点公司全力推进的普朗铜矿一期采选工程竣工验收,打造"安全、环保、绿色、科技、美丽"的现代智能矿山,抓好生产经营的规划下,有利于公司的内生增长。赤峰云铜环保升级搬迁改造项目的推进有利于未来的业绩稳定的释放。另外,以云南省香格里拉地质勘探、羊拉铜矿、元江县铜矿探矿权、楚雄尾矿库治理项目等探矿增储、探转采推进和环保等项目的推进对于推动公司的长足发展将会起到重要作用。截止2020年6月底,公司保有矿石量11.33亿吨,铜金属量475.05万吨,铜平均品位0.42％。 公司一方面持续实施重点生产矿山深边部地质勘查工作;另一方面加大对国内外矿产资源信息收集、分析,建设全球铜矿项目数据库,积极推进并购获取新的资源项目,增加铜资源储量保有,满足企业可持续发展的需求。 3.投资建议公司在现有普朗铜矿、赤峰云铜等采选技改项目,香格里拉地质勘探、羊拉铜矿、元江县探矿及探转采项目,以及楚雄尾矿库治理项目等项目的稳步推进,公司探转采、改扩建、投资并购、探矿增储等内生外延方面项目推进的战略布局方向明确,铜精矿、冶炼铜产能全面达产,考虑到全球流动性宽松,国内地产及基建延续修复进程,疫情好转、旺季到来将催生增量需求,同时铜精矿固定资产投资低、导致铜供应紧张,利好铜价格中枢的抬升。铜价格上涨叠加公司产能的扩张,增强公司未来的业绩弹性。预计公司2020-2021年EPS为0.38/0.54元,对应2020-2021年PE为39x/28x,给予"推荐"评级。 4．风险提示1)铜价格大幅下跌; 2)疫情下经济恢复不及预期; 3)新建项目投产不及预期。 [2020-09-22] 西部矿业(601168):"玉龙"腾飞在即,铜成长时代开启-投资价值分析报告 公司盘踞西部资源重镇,铜、铅、锌业务三足鼎立。玉龙铜矿二期扩建项目即将放量,铜业务拥有估值低、成长性高两大亮点,铅锌业务的稳定经营为业绩保驾护航。叠加主营金属品种价格均处于上升周期,公司业绩将充分受益。给予公司2021年21倍PE,对应目标价14.5元,首次覆盖并给予"买入"评级。 公司概况:"世界屋脊"上的矿业巨头。西部矿业是一家以位于我国西部地区的矿业公司,实控人为青海省国资委,主要从事铜、锌、铅、铁等矿山开采及冶炼业务。 截至2020年6月30日,公司保有铜/锌/铅资源量分别为623/329/183万吨,拥有十座在产的大型矿山,均位于国内西部地区,合计矿石处理量1497万吨/年,对应锌/铅精矿产能和铜精矿产能分别为23/5万吨,是全国第二大锌/铅精矿生产商和第五大铜精矿生产商。此外公司的铜/锌/铅冶炼产能分别为16/10/10万吨。 "玉龙"腾飞在即,二期项目打开铜矿增量空间。公司拥有的玉龙铜矿资源储量572.2万吨,平均品位0.68％,增储预期广阔,远景储量超千万吨。目前玉龙二期扩建项目进展顺利,公司预计于2020年10月试车,至2021年底完全达产后将拥有13万吨铜精矿产能,成为国内仅次于德兴铜矿的大型铜矿山。完全达产后,预计公司控制的铜精矿产量将从2019年的5万吨增长至2023年的15.5万吨,CAGR为34.3％,对应铜矿毛利从4.1亿增长至23.5亿,CAGR为55.2％。公司的铜成长时代开启。 铅锌板块稳定盈利,为公司业绩保驾护航。受益于集团会东铅锌矿的注入,公司铅锌储量及产量迈上新平台。截至2019年12月31日,公司保有铅锌金属资源量合计505.49万吨,2019年铅锌产量分别为16.30/6.96万吨,位列行业第一梯队。公司铅锌板块拥有以锡铁山为核心的四大矿山,在储量、品位、规模方面与同业相比,具备较强竞争力,其中会东铅锌矿净利率高达40％,将持续为公司的整体业绩保驾护航。 有待发掘的铜成长"隐形冠军",当前时点迎来较好的布局时机。我们认为当前时点下的公司具备投资价值:1)玉龙二期即将进入收获期,铜业务成长性优秀,加速资源优势向业绩贡献转换;2)一方面,公司铜矿产量增速在上市公司中稳居首位;另一方面,从资源属性估值看,市值/产量比和市值/储量比均明显低估;3)在疫情对矿端运营/扩建产生实质影响和经济复苏、需求稳健回升的背景下,我们预计未来两年铜/锌价进入上行周期,迎合玉龙铜矿的放量更具业绩弹性。 风险因素:玉龙铜矿扩产不及预期,经济增速和需求回暖不及预期,金属价格波动的风险。 投资建议:公司盘踞西部资源重镇,铜铅锌资源储量丰富。随着玉龙二期项目的稳步推进,铜精矿产量快速释放,在铜价的景气周期下盈利有望大幅提升。我们预测公司2020-2022年归母净利润为10.5/16.5/20.9亿元,当前股价对应PE为22/14/11倍。参考同行业估值,给予公司2021年21倍PE估值,未来一年目标价14.5元,首次覆盖,给予"买入"评级。 |
