近日国家发改委、住建部联合印发《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》，统筹推进“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施建设工作。“十四五”期间垃圾焚烧行业有望保持稳健成长。环卫领域重点推荐受益环卫装备电动化趋势，拥有环卫装备制造、环卫运营投资全产业链的环卫整体解决方案提供商盈峰环境（000967）、宏盛科技（600817）及龙马环卫（603686）；垃圾焚烧领域重点推荐具有较大产能增量的垃圾焚烧龙头瀚蓝环境（600323）。污水处理方面我们建议关注区域型污水运营企业节能国祯（300388）以及水处理膜龙头碧水源（300070）。 2021-05-06盈峰环境(000967)2020年年报及2021年一季报点评 公允价值损失小幅拖累公司业绩：2020年公司实现收入143.3亿元，同比+12.9%，归母净利13.9亿元，同比+1.8%，业绩略不及预期，主要受交易性金融资产公允价值变动拖累（与公司经营无关），扣非归母净利14.3亿元，同比+14.4%。同时1Q21公司实现扣非归母净利2.2亿元，同比+17.8%。 环卫服务新增年化合同额、合同总额双第一：2020年公司环卫服务收入19.7亿元（同比+96.6%），毛利率22.9%（同比-3.0pct）。公司依托具有自身特色的智慧环卫体系，和营销网络运维优势，行业竞争力快速跃升，公司新增年化合同额从2016年的0.55亿增长到2020年的12.5亿（同比+46.0%），2020年新增年化合同额、合同总额双第一。截至2020年底，公司运营环卫服务项目共计118个，在手年 化合同额28.3亿元，在手项目以PPP和中长周期市场化项目为主，可持续经营能力突出。 新能源环卫装备行业领跑，制造经验+渠道优势助力成长：2020年公司环卫装备收入83.5亿元（同比+18.8%），毛利率28.5%（同比-3.7pct），毛利率下降主因原材料价格上涨、新收入准则下将产品交付所产生的运输等费用从销售费用调整至营业成本等。2020年公 司中高端、纯电动环卫装备销量10643台、860台，市占率均为第一，分别达29.8%、23.1%，公司已连续20年环卫装备销售额市场第一，积累了丰富的渠道+制造经验。2020年公司小型装备收入约1亿元，机械化+小型化+电动化助推公司迈入新征程。 费用管控得当，现金流持续提升：2020年公司费用率同比-1.1pct至11.57%，其中新收入准则推动销售费用率-1.6pct、职工薪酬与咨询费等管理成本增加导致管理费用+0.7pct。2020年公司经营性现金流提升13.7%至16.9亿元。 财务预测与投资建议 根据年报因近期原材料价格上涨对毛利形成压制，我们预测公司21-23年EPS为0.56、0.71、0.88元（前值21-22年0.64、0.76元） ，基于可比公司21年PE18倍，给予目标价为10.08元，维持“买入”。 风险提示 政策性风险、环卫市场占有率下降风险、公司研发失败风险。 2021-04-29宏盛科技(600817)2021年一季报点评:Q1费用率管控得当 新能源环卫车市占率显著提升 事件评论 2021年一季度利润率有所下降，推测主要原因在于新能源环卫车毛利率有所下降。公司Q1营业收入8.66亿元，毛利率29.4%，同比 下降3.8pct。预计原因可能为：1）随着新能源环卫车市场逐渐放量，竞争加剧，毛利率有所下降，2020年全年环卫装备毛利率同比下 降7.7pct，估计Q1同比持续降低；2）传统燃油环卫装备结构有所变化，小吨位、中低端产品出货量较多，拉低平均毛利率；3）环卫服务新进场项目毛利率较低，且部分疫情优惠政策取消使得利润率有所下降。 销售费用恢复性增长，但期间费用率整体仍有所下降。公司Q1毛利率下降3.8pct但净利率仅下滑1.8pct，主要原因在于期间费用管控得当。公司Q1期间费用率为15.3%，同比减少1.8pct，主要是研发费用率降低3.4pct和财务费用率降低0.8pct所致（上市融资使得财 务费用大幅降低）。2020年Q1因疫情影响，销售费用较低，今年Q1销售费用率提升2.1pct至8.4%，但相比去年全年的8.97%仍有所下降 ，费用管控良好。随着公司销售规模的扩大，规模效应预计逐渐凸显，公司相比盈峰环境费用率仍有下降空间（盈峰环境2021Q1期间费用率为10.84%）。 现金流同比下降明显，但全年预计仍然健康。Q1公司经营性现金流净流出2.30亿，去年同期为净流出0.17亿元，主要在于收现比由去年同期的117.2%下降至89.3%。体现在公司Q1期末应收账款及合同资产较2020年底增加0.70亿元，应付账款及合同负债减少1.95亿元 。预计随着政府客户在下半年陆续支付货款后，全年现金流仍将维持良好状况。 新能源环卫装备市占率显著提升，该业务及环卫服务仍是未来最大增长点。根据中保信装备上险数据，2021Q1公司新能源装备累计上险量186辆，相比2019年和2020年同期（分别为64辆、44辆）大幅增长，公司全口径环卫车市占率由2020年的2.1%提升至2021年Q1的3.3%，其中新能源环卫车市占率由20.3%提升至27.0%。随着装备开始面向全国销售的同时，环卫服务业务也开始向省外扩张，公司2020 年底分别中标苏州和无锡服务项目，合计年化收入约0.36亿元，预期新能源装备及环卫服务业务是公司未来业绩的主要增长点。 预计公司2021-2023年净利润分别为3.7亿元、4.8亿元、6.4亿元，对应24、18、14倍PE，维持“增持”评级。 风险提示 1. 新能源环卫装备推广政策出台时间或执行力度不及预期； 2. 市场扩容后公司市占率下滑风险。 2021-05-06龙马环卫(603686)2021年一季报点评:环卫服务+环卫装备并驾齐驱 业绩稳定增长符合预期 环卫服务订单充足，多项目投入运营促收入稳健增长。根据公司公告，2021 年Q1 公司环卫服务项目中标项目10 个，年化合同金 额 2.52亿元，合同总金额 17.67 亿元。根据公司公告，截至2021 年Q1，公司在手环卫服务项目年化合同金额 35.30 亿元，合同总金额 297.46亿元（含项目顺延服务年限合同金额及已中标项目补充合同金额）。2021 年Q1，公司中标的六安市金安区农村环卫一体化运营项目、鄂尔多斯市东胜区环境卫生事业局采购清扫保洁服务项目、龙岩中心城市环卫一体化新增项目服务类采购项目均已接手运营；海口市临高县环卫一体化 PPP 项目进入筹建阶段。公司环卫服务订单充足，随着新增项目投入运营，支撑公司收入稳健增长。 环卫装备业绩平稳，创新产品和中高端车型持续发力。根据公司公告，2021 年Q1 公司环卫装备总销量 1,797 辆，其中，环卫创 新产品和中高端作业车型销量为 1194 辆，占总销量的 66.44%；新能源环卫车辆销量 53 辆，占总销量的 2.95%；小型智能环卫装备 向市场推广，销量 30 台，占总销量的 1.67%。根据“银保监会”的新车交强险数据统计，2020 年公司环卫装备市场占有率 5.49%， 环卫创新产品和中高端作业车型在同类市场的占有率为 10.91%，均保持行业前三水平。随着公司持续研发投入，“三化”设计研发取 得新突破，创新产品和中高端车型有望持续发力为环卫装备板块带来收入增长。 大手笔回购股份，彰显中长期发展信心。2021 年1 月9 日，公司公告拟以集中竞价交易方式回购公司部分股份，回购价格不超过 人民币25 元/股，回购股份的资金总额不低于人民币7500 万元且不超过人民币1.5 亿元；本次股份回购完成后，公司拟将所回购的股 份全部用于后期实施股权激励或员工持股计划。根据公司公告，截至2021 年Q1，公司通过集中竞价交易方式已累计回购股份数量合计 为 4,188,060股，已回购股份占公司总股本的比例为 1.01%。此次回购体现公司未来发展前景的信心以及对公司价值的认可，提升投资者对公司的投资信心，有效地将股东利益、公司利益和核心团队利益结合在一起，同时进一步建立健全公司的长效激励机制，吸引和留住优秀人才。 投资建议：公司凭借“环卫装备制造+环卫产业服务”战略协同发展，业绩保持稳定增长。我们预计公司2021年-2023年的EPS分别 为1.27元、1.60 元、1.91 元，对应PE 为13.0x、10.4x 和8.6x，维持买入-A评级，6 个月目标价19.54 元。 风险提示：市场竞争加剧的风险、政策落实和推进不及预期、项目收益不及预期。 2021-05-14瀚蓝环境(600323)十年百城 扬帆起航 内生外延多领域布局，覆盖环境服务全产业链。瀚蓝环境成立于1992 年，初期业务以供水为主，发展过程中通过内生增长+外延并购的方式进行多领域布局，现形成了固废为核心、燃气水务协同发展的多元化布局。公司在2020 年疫情的不利影响下仍实现了稳健增 长，实现营业收入74.81 亿元（+21.45%），实现归母净利润10.57 亿元（+15.87%）。2021Q1 在疫情影响消除叠加多项目投产后贡献 利润的正面影响下，公司实现营业收入20.65 亿元（+46.34%），实现归母净利润2.42 亿元（+78.34%）。 21/22 年各计划有7100/2550 吨/日项目投产，业绩增长确定性强。公司2020年投运垃圾焚烧发电项目为5450 吨/日，年底投运总 产能达17250 吨/日；2021年1 季度进一步投产6 个项目（总产能5700 吨/日），另有4 个在建项目分别计划于21/22 年投产（每年各2 个，总产能分别为2000/2550 吨/日），叠加已于2020 年进入试运营的2 个项目（总产能1600 吨/日），公司22 年底累计投产垃圾焚烧项目规模有望突破2.9 万吨/日，在现行补贴政策下上述项目均有望享受0.65 元/度的上网电价，可有效保障公司未来三年业绩增长 。 纵横一体化发展战略持续，可有效保障固废业务未来发展。公司佛山绿色工业服务中心（危废）项目已于2020Q4 投产，并另有惠 安县、桂城街道等转运站和哈尔滨餐厨（二期）、牡丹江、大庆等有机垃圾处理项目计划于2021 年投产，公司纵横一体化大固废战略 （瀚蓝模式“2.0”）的成功开拓将给公司未来的业绩增长带来有效保障。 管理机制改革正式落地，有效调动高层积极性。2020 年5 月公司职业经理人改革制度正式落地，推动公司市场化战略持续发展； 其中高管人员薪酬激励由短期激励及长期激励构成，短期激励与个人绩效挂钩，长期激励为虚拟股权，将管理层利益与公司业绩绑定，激励高管团队保持创业激情、拼搏创新。 维持“买入”评级：我们维持原盈利预测，预计公司2021-23 年的营业收入分别为94.52/109.25/121.73 亿元，归母净利润分别为13.52/15.57/17.25 亿元，对应EPS 为1.66/1.91/2.12 元，当前股价对应21-23 年PE 分别为14/12/11 倍。参考可比公司相对估值及 绝对估值，给予公司2021 年合理估值水平（PE）20倍，对应目标价33.15 元。考虑到公司是兼具成长和稳定盈利的公用事业公司，垃 圾焚烧项目质量优异，2021/22 年为产能落地高峰期，在建项目顺利投产将持续增厚公司业绩，维持“买入”评级。 风险提示：垃圾焚烧国补增量政策总补贴额低于预期；公司项目进度低于预期；公司水务、燃气业务毛利率下滑。 2021-04-27节能国祯(300388)2020年年报点评:运营类收入快速增长 中节能入主提升发展潜力 简评 运营类收入快速增长，带动毛利率提升 公司长期致力于水资源综合利用和开发，服务区域遍及国内二十余个省市自治区，业务板块主要涵盖城镇与农村水环境综合治理以及工业废水处理。公司业务收入可拆分为工程类订单和运营类订单收入两种类型，2020年公司工程类订单收入完成198个，确认收入18.51亿元，同比减少28.73%，系疫情导致公司工程工期延误所致；运营类订单合计149个，实现收入18.08亿元，同比增长31.49%，系公司运营类工程不断投产所致。毛利率较高的运营类收入占比上升，带动公司毛利率提升4.55pct至29.44%。 轻资产模式下产能快速扩张，资金压力有望降低 公司早期即布局工业废水领域，逐步成长为国内污水处理龙头。截至2020年底，公司污水处理厂规模达570万吨/日，其中在建规模37万吨/日。近年来公司以托管运营的轻资产模式快速提升污水处理产能，报告期末公司污水处理已投产产能达533万吨/日，其中托管 运营规模为182万吨/日，占已投运产能的34.15%。托管运营模式下公司无需承担污水处理厂前期的建造成本，从而显著降低产能扩张带来的资金压力。2020年底公司资产负债率为71.74%，同比降低2.36pct。 中节能入主增强国资背景，后续有望导入水务资产 2020年11月20日，国祯集团成功将部分股权转让给中节能集团，转让完成后中节能成为公司控股股东，同时国资委成为公司实控人。截至2020中节能集团旗下中环水务约有700万吨/日水处理产能，为避免同业竞争，未来中节能集团大概率会将这部分资产注入上市公司。考虑到公司目前较高的资产负债率水平，我们认为中节能集团后续大概率采用托管运营模式将该部分水务资产委托给公司运营，公司水务运营能力有望进一步增强。 运营类资产有望持续增长，维持节能国祯“买入”评级 公司采用传统BOT模式和托管运营的轻资产模式快速扩张运营类水务资产，报告期内新增9个运营类订单，在运规模达533万吨/日，同比增长10.54%。中节能入主有望从多方面对公司产生正面影响，一方面公司有望以轻资产模式受让中节能集团水务资产，另一方面国资背景有助于公司获取后续订单并降低融资成本。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为4.22、4.85、5.49亿元，对应EPS分别为0.60、0.69、0.79元，维持“买入”评级。 风险提示：公司在建工程投产不及预期；公司运营资产产能投放不及预期。 2021-04-20碧水源(300070)协同效应再结硕果 水处理巨头前景可期 市场开拓进展喜人，协同效应成效显著。继2021年3月公司与第二大股东中交集团中国城乡等组成的联合体中标总投资额超20.47亿的河北霸州（北区）项目后，于近日再次中标总投资额超14.47亿的河北霸州（南区）项目，实现霸州全市污水处理设施全覆盖。项目 范围包含15个乡镇、383个村街，项目内容包含城镇污水处理厂、坑塘生态修复等一系列工程，并将采用公司自主研发的污水处理设备 。自公司在2019年成为中交集团中国城乡水务板块骨干力量后，双方充分发挥联合协同效应，已在黑龙江、河北、山西、山东、湖北、海南等地区斩获16大水处理项目，总投资额超236亿元。未来，随着公司与中国城乡在战略合作、市场开拓等方面的协同效应进一步释 放，预计公司核心膜产品销售和水处理量提升将带动营收实现较快增长。 新冠疫情对业绩影响较为明显，业绩承诺调整彰显公司发展信心。受新冠疫情不利影响，2020年公司实现营收96.18亿元，同比减 少21.52%；归母净利润11.43亿元，同比减少17.20%。公司于2021年3月31日发布公司年报的同时发布业绩承诺调整公告，调整了对股东的业绩承诺，提出两个完成方案：①2021年公司归母净利润较2019年增长不低于15%；2022年归母净利润较2021年增长不低于20%；②2021年、2022年归母净利润总和不低于2019年归母净利润的2.53倍。整体来看，业绩承诺调整并没有对公司的业绩增长预期进行下调，表明公司已基本摆脱2020年疫情影响，对未来2年的发展前景抱有信心。 净水器业务与膜业务具备协同效应，有望带动膜产品销量增长。公司净水业务使用自主研发的膜和滤芯技术，换膜周期短于工程应用。2020年公司净水器销售业务营收2.92亿元，占总营收比重3.03%，同比增长29.95%，是去年唯一实现正增长的业务。公司目前在净 水器市场处于快速发展阶段，未来有望带动更多膜产品销售。 盈利预测：预计2021-2023年公司营业收入为126.07/143.61/162.20亿元，归母净利润为15.99/20.16/24.82亿元，EPS为0.51/0.64/0.78元，对应PE为15.24/12.09/9.82倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，业务拓展不及预期 |
