三花智控(002050)公司点评：消费复苏迎来家电需求释放 汽零业务稳步拓展 投资要点 大客户召回事件与公司产品质量无关，不改变公司基本面近期大客户召回部分型号电动车，引发市场对公司产品的担忧。但我们认为大客户召回事件源于软件控制影响电子膨胀阀的关闭，并非硬件本身问题，与公司产品无关，因而此次事件不改公司基本面，公司竞争优势及新能源车客户拓展节奏保持稳定。 后续消费复苏迎来家电需求释放，公司作为制冷零部件龙头确定受益需求面看，地产政策边际改善+消费复苏有望提振家电板块整体业绩和估值。 近两年，受地产政策严管控、原材料价格和海运费上涨等多重因素影响，家电板块整体表现不佳，叠加疫情导致的消费下行以及冷夏现象，过去两年家电整体销售增速放缓。但近期来看，首先，地产利好政策频出，家电作为地产后周期行业，参考过往房地产政策周期，我们认为地产政策的边际宽松有望提振市场整体对家电板块的信心和积极情绪。 其次，疫情后消费下行叠加21 年冷夏影响国内家电消费需求，过去两年空调整体销售放缓。而参考产业在线空调行业历史增速，我们认为伴随消费复苏，家电需求有望得到释放，空调行业进入新一轮销量上行周期。因而板块业绩和估值有望同时提振，无论下游整机厂商还是上游产业链零部件企业均将受益。 供给面看，空调行业进入补库存新周期，产业链整体景气度提升。同时，经过疫情后，行业出清明显，库存水平大幅下降，空调当月库存水位已经从高峰时期的3200 万台大幅下降至2500 万台，叠加新能效标准推动产品迭代升级，行业新品补库存动向明确，我们认为未来空调行业整体将会迎来较好的增长，产业链整体景气度有望回升。 汽车零部件业务稳中带进，公司有望进一步拓展国内外优质新能源客户公司早在2012 年便开始布局新能源车领域，凭借突出的技术及生产优势，稳居行业龙头。分板块看，截至21Q3 新能源车业务贡献了公司汽零业务80%的营收，同时公司汽零业务整体实现营收33.32 亿元，同比高增109.33%；实现归母净利润4.01 亿元，同比增长56.85%。目前公司已基本搭建完成客户网络，覆盖全球知名的新能源车型，在墨西哥、波兰、印度均有生产基地。随着国内造车新势力启航，公司新能源订单进一步放量，规模效应凸显降低成本，有望驱动公司业绩进一步超预期。 盈利预测及估值 我们看好公司家电业务的稳定增长与新能源业务的爆发，预计公司2021-2023年营业收入分别为154.70/208.00/271.69 亿元， 对应增速分别为27.75%/34.46%/30.62%；归母净利润分别为16.91 亿元/23.75 亿元/34.84 亿元，对应增速分别为15.68%/40.44%/46.69%。对应PE 分别为43x/31x/21x。 风险提示 家电消费需求复苏不及预期，原材料价格波动风险。 鸿路钢构(002541)2021年业绩快报点评：21年归母净利同比高增45% 单吨盈利能力预计稳步提升凸显强管控力 报告导读 鸿路钢构发布2021 年业绩快报数据。经初步核算,公司2021 年全年实现营收19.51 亿元,同比高增45%,实现归母净利润11.58 亿元,同比高增45%。业绩符合预期。 投资要点 21 年净利润11.58 亿元,同比高增45% 21 年公司实现营收 19.51 亿元,yoy+ 45%;实现归母净利润11.58 亿元,yoy+45%。其中21Q4 实现营收/归母净利分别61.37/3.34 亿元,yoy+56%/13%,营收增速快于利润增速,我们推测主要系钢价高增推高吨营收所致。 21 年吨净利预计稳增,凸显强成本管控力 21 年公司实现钢结构产量338.67 万吨,假定销量为330 万吨,预计全年吨净利/吨扣非分别351 元、256 元,较20 年324 元、246 元分别提升8.5%、4.0%,凸显优秀成本管控能力和强市场议价能力。 发布员工持股计划,促核心骨干与企业共同成长 2 月12 日,公司发布2022 年员工持股计划,计划筹集资金总额上限为2.36 亿元,资金来源为本公司员工合法薪酬、自筹资金、控股股东无息借款。公司实控人商晓波先生承诺若合伙企业受让并持有公司股票产生亏损,将兜底补偿;增值收益则归合伙企业全体合伙人所有。3 年内不得转让;满3 年后,第4 年起每年减持比例不高于25%,有望长效激励公司治理水平再提升。 22 年钢结构需求向好,产能稳步扩张 “双碳”战略下,大力推行低碳排强度的装配式建筑已成为建筑行业实现“双碳”目标主抓手之一;中央经济工作会议定调“稳增长”,22 年适度超前开展基础设施投资,此背景下我们预计22 年钢结构需求向好,需求有望提速。公司锚定22 年底500 万吨产能不放松,加深与大型钢铁企业合作,有望进一步巩固采购端成本优势,强化信息化管理能力,预计22 年产能利用率稳步提升,成本优势进一步强化。 盈利预测及估值 在充分考虑公司主业成本未来可能出现变动前提下,我们预计公司2021-2023年实现营业收入195.14、246.60、290.94 亿元,同比增长45.08%、26.37%、17.98%,实现归母净利润11.58、15.05、19.24 亿元,同比增长44.91%、30.00%、27.80%,对应EPS 为2.21、2.87、3.67 元。现价对应PE 为21.4、16.5、12.9倍。维持“增持”评级。 风险提示:钢结构装配式建筑渗透率提升速度不及预期;钢材价格波动;固定资产投资增速不及预期。 国茂股份(603915)通用基础件系列报告(深度)：国产减速机龙头 内外兼修构筑护城河 国产通用减速机龙头，深耕行业多年业绩稳健成长 减速机是工业动力传动中不可缺少的重要基础部件之一，在原动件与工作机之间起到匹配转速和传递扭矩的作用，其下游分布广泛，与国民经济发展密切相关。国茂股份是国产通用减速机龙头企业，公司深耕减速机业务近三十年，主要定位于中端通用减速机，产品主要分为齿轮减速机和摆线针轮减速机。近年来，受益于工业自动化推进、制造业投资增长以及国产化替代等多重利好因素，减速机行业需求持续增长，加之公司份额提升，公司收入、利润规模均呈现加速上升态势，2016-2020 年营业收入CAGR 为17.36%，归母净利润CAGR 为38.83%，收入稳步增长的同时，公司盈利能力显著提升。 千亿级减速机市场，国产替代+行业集中度提升持续进行中 我国减速机产量整体呈现上升趋势，由2000 年的81.99 万台增长至2021 年的1202.75 万台，年复合增长率达到13.64%。根据前瞻产业研究院数据，2022 年我国减速机行业规模有望达到1321亿元。在国内减速机市场，以SEW、FLENDER 为代表的外资企业凭借产品优势在高端市场占据领先地位，而国产领先减速机企业近年来纷纷加大资本投入，技术水平快速提升，产品性能差距逐渐缩小，行业国产替代趋势明确。另一方面，下游客户对产品品质、售后服务的要求不断提高，叠加环保政策趋严等利好因素，小企业开始出清，国产头部企业市占率持续提升。 内外兼修，构筑公司核心竞争能力 我们认为，公司在营销网络、技术研发、产品品类等方面已构筑了自身的核心竞争优势。①公司与经销商合作历史悠久，稳定、忠诚、分布广泛的经销商团队利于深耕区域市场，更好地发掘客户需求，并对售后服务要求做出及时的响应。截至2021 年6 月30 日，公司共有78 家专营公司产品的A 类经销商，是公司销售网络的核心力量。与此同时，公司构建了合理的经销商激励和考核制度，因此公司应收账款周转率显著高于行业平均水平。②公司深刻认识行业技术要求，并拥有模块化设计、精益生产技术、有限元分析、锌基合金材料应用、锥面包络蜗轮蜗杆啮合副、锥面迷宫密封结构等核心技术，应用于公司的各类产品，有效提高了公司的生产效率和产品质量。③公司的模块化设计技术和“集中制造、分散组装”的制造方式，利于缩短制造周期，增加产品系列。公司目前已构建了丰富的产品矩阵，每年生产的产品型号达6 万种以上，是通用减速机领域产品线最齐全的公司之一。穿越原材料涨价周期，公司议价能力凸显。此外，我们回溯了大宗原材料涨价时公司的经营表现，2017-2018 年公司通过三次上调销售指导价将部分成本压力向下游转移，维持了合理的利润空间，实现了2018 年毛利率的逆势上扬和期末在手订单的增长，彰显了对下游的议价能力。 横纵拓展完善产业链布局，公司发展未来可期 横向延伸，公司积极向专用领域和高端领域拓展。2019 年公司配套于建筑行业的塔机回转减速机试制成功，实现小批量生产和销售，标志着公司产品进军工程机械市场已取得初步成功。随后的两年内公司在产品和客户上都实现了显著突破，带来业绩增量。2020 年，捷诺传动以580 万美金完成对常州莱克斯诺在中国拥有的与齿轮箱有关的部分业务及业务资产的收购。收购完成后，公司以全新的“GNORD”品牌开拓减速机高端市场，与外资品牌在同一赛道竞争，其产品目前主要应用于新能源、制药、橡塑、化工等领域。公司2021 年上半年，捷诺持续处于满产满销状态。纵向延伸，完善产业链布局。公司募投项目加码齿轮制造，并通过并购铸件项目等实现纵向产业链延伸，积极整合资源，有助于发挥产业链上下游的协同效应，增强在核心产品减速机上面的质量、成本、技术的核心竞争力。 投资建议：我们认为，公司是通用减速机大赛道的国产龙头，有望在国产替代的浪潮中取得更好的市场份额。在中低端领域受益于行业集中度提升、在中高端市场依托高端品牌持续拓展。而对于其长期发展的判断，对内的供应链优化、SKU 管理优化、生产管理、自制率提升、对外的经销商体系构建、品牌形象构建是其持续加深护城河的核心。此外，来自于工程机械等领域的需求有望贡献收入利润增量。判断公司2021-2023 年营业收入分别为29.14、36.94、46.81 亿元，归母净利润分别为4.77、6.08、7.99 亿元，同比分别增长32.9%、27.4%、31.4%，EPS 分别为1.01、1.29、1.69 元/股，对应2021-2023 年PE 分别为35.0x、27.5x、20.9x。维持目标价51.10 元，对应2022 年40 倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：制造业投资增速持续下行，原材料价格波动，新产品市场推广不及预期。 |
