鼎胜新材(603876)首次覆盖报告：锂电铝箔龙头 量利齐增可期 电池铝箔：轻资产的周期成长赛道，钠离子加速商业化再增市场空间铝箔下游应用广泛，最受关注系锂电池，铝箔在锂电池中做正极集流体，俗称电池铝箔。从赛道看，电池铝箔呈现轻资产、周期成长的特征： 轻资产：不同于铜箔偏重资产(单万吨投资额6-7 亿元)，铝箔资产偏轻(单万吨投资不到1 亿元)。轻资产下，电池铝箔投资效果较优，以鼎胜新材为例ROIC(单位盈利/单位投资)约在53%。 周期性：电池铝箔直接材料成本占比约85%，主要原材料为大宗商品铝，定价模式为基于铝的成本加成。 成长性：受益于新能源车市场高增，电池铝箔呈现成长性。我们预计全球锂电铝箔22 年需求为32 万吨，25 年达97 万吨，复合增速48%。此外，钠离子电池正负集流体均采用铝箔，若商业化放量，未来有望大幅提升铝箔需求。 电池铝箔行业格局集中，2 年维度内供需偏紧 不同于铜箔格局分散，电池铝箔格局相对集中。电池铝箔前三大市占率在69%，三元正极、铜箔在30%多，铁锂正极、负极在50%多。 我们预计未来两年电池铝箔处于供应紧平衡。电池铝箔需求端高增但供给端增长较慢，主要系1)电池铝箔扩产周期长，新进入者设备交付周期约为1.5-2 年；2)传统铝箔厂商转产难度大，需要时间积累技术；3)车规级客户验证周期长。 鼎胜新材：电池铝箔行业龙头，未来有望实现量利齐增20 年亏损系传统业务和一次性损失所致，21 年已实现扭亏为盈。公司20年出现亏损，主要系1)传统铝箔业务受疫情影响产能利用率低，子公司联晟新材20 年亏损1.15 亿元；2)传统铝箔出口汇兑损失0.42 亿元；3)铝价波动导致商品期货损失0.5 亿元。21 年前三季度已实现扭亏为盈，归母净利润2.6 亿元。 产能加速释放+客户结构优质，钠电池扩容市场空间，未来成长可期。 产能&客户：我们预计公司21、22 年有效产能达6、15 万吨。客户包括宁德时代、比亚迪、LGC 等主流电池厂。 在设备、工艺上know how 积累深厚以降本。投资端采用国产设备+定制化开发，扩产周期和单位投资低于同行，生产端采用成本更低的铸轧工艺。 钠电池放量，作为电池铝箔龙头企业，公司有望充分受益。宁德在2021 年7 月发布了钠离子电池，预计2023 年将形成基本产业链。21年 12 月公司与宁德签订4 年内不低于51.2 万吨的框架协议，我们认为钠电池正负集流体均采用铝箔，公司作为龙头有望受益。 预计公司22-23 年电池铝箔出货12、17 万吨，实现归母净利润分别为8.1、11.3 亿元，考虑到公司龙头地位稳定+客户结构好，给予22 年30X估值，目标价50 元，首次覆盖，给予“买入评级”。 风险提示：电动车销量不及预期、铝价波动风险、汇率波动风险、公司产能释放不及预期、预测偏差。 三人行(605168)：快报符合预期 头部国企、汽车客户预算增长扎实 2022年3月1日，公司发布2021 年度业绩快报公告，2021 年公司营业总收入达35.71 亿元，同比增长27.18%；营业利润5.82 亿元，同比增长37.96%；归母净利润5.06 亿元，同比增长39.42%。公司总资产为32.11 亿元，同比增长32%。2021 年度取得分红收益及公允价值变动损益增加3,505.45 万元，计入非经常性损益。 2021 年度公司营收、净利大幅增长的主要原因是：1)公司不断增强自身的整合营销水平，拓展新的头部客户：2021 年，公司新增华润集团旗下怡宝、雪花、喜力以及海天味业等快速消费品客户，医美行业头部企业巨子生物等新消费客户，国家体育总局体育彩票管理中心客户，邮储银行、民生银行等金融行业头部优质客户，东风本田等营销预算规模较大的头部汽车客户；2)公司持续深入挖掘原有头部客户的深层营销预算：充分发挥公司整合营销优势，不断输出优质创意内容，保障原有客户的高黏性，促进形成大客户广告投放规模效应；3)疫情环境下积极调整线下业务：公司科学集约开展校园媒体营销服务和场景活动业务，保证线下业务维持稳定增长。 2021 年公司资产增长的主要原因是：1)公司通过加大对外投资力度增强资金使用效率；2)销售收入增长，对应的应收账款同步增加。 股权激励再延长提高员工积极性，彰显公司长期发展信心。公司前期发布2022 年限制性股票激励计划草案，拟定向授予限制性股票数量46.9375 万股，授予价格96.33 元/股，激励包括公司董事、高管及业务骨干合计52 人，对应22-24 年净利目标分别是7.3亿元、10 亿元、13 亿元。激励计划将充分调动员工积极性，推动公司长期业绩。 待上线数字内容交易平台值得期待。公司与北文中心拟共同建立数字文化创意产品交易平台有望于2022 年上半年落地，期待成为公司第二增长曲线。 投资建议：三人行拥有包括伊利、三大运营商、四大银行等众多稳定头部客户，保证公司业绩稳定性，2021 年公司新增多个行业头部客户，进一步拓宽公司业务。其中头部汽车客户东风本田2022 年度网络广告投放代理项目的中标更是为公司2022 年度及未来的业务发展打开新局面。根据Wind 一致预期，截至2022 年3 月2 日，公司21-23 年归母净利分别为5.06 亿元、7.43 亿元、10.38 亿元，预期增速分别为39.4%、46.9%、39.7%。21-23 年PE 为23x/17x/12x。建议重点关注。 风险因素：宏观经济波动影响；行业政策变化风险；数字内容交易平台效果不及预期等风险。 |
