招商证券(600999)投行业务弹性大 信用交易望提升
维持增持级， 上调目标价至29 元，对应2015 年PE30 倍,考虑到公司投行业务竞争力,给予略高于行业平均估值。上调 2014-16 年 EPS 预测至 0.65/0.98/1.32 元，相比上次14-15 年预测调增0%/23%。盈利预测上调逻辑在于交易量提升和投行业务承销规模超过之前预期。 佣金率企稳，定增后信用交易业务有望扩容。（1）公司2014 年底经纪业务份额约4.1%，佣金率约0.066%，目前已获得互联网证券业务资格。考虑到公司营业部主要分布在竞争充分的东部地区，佣金率已基本触底，后续业务有望进一步加大网络经纪和理财业务布局。（2）公司2014 年中完成定增，共募集资金约110 亿元，净资本增至259 亿元，资本扩充为后续信用交易/固定收益等业务开展提供基础。（3）公司14 年底两融规模580亿元（市场份额5.7%），考虑到公司杠杆率约2.3 倍，仍处于行业内偏低水平，公司后续将发行不超过150 亿元短期债券，杠杆率持续提升。随着债务融资进行，预计信用交易规模仍有40%以上增长空间。 投行业务弹性大，15 年注册制实施提升业务规模。公司14 年完成IPO 项目11 个，目前IPO 在审项目59 个，均在行业排名前五。公司中小项目储备资源丰富，机制较市场化，未来投行业务将受益于注册制改革。 受益于国企改革顶层方案设计出台。公司大股东招商局具有综合金融业务牌照和丰富产业资源，同时公司参股博时基金、招商基金等资管机构，金融混业经营能力强。公司有望在集团金融混业经营战略中扮演核心角色。预计国企改革顶层设在将在15 年上半年出台，公司在业务创新、治理结构改善等方面具有想象空间。 核心风险：交易量萎缩，行业创新低于预期。
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