在过去二十年玻纤行业降本可分为两个阶段：以2012年为界，第一阶段主线为池窑大型化，规模效应带动生产成本下降，第二阶段主线为冷修技改带来生产工艺提升。以巨石为例，其在冷修后能耗下降约37%，同时单线规模扩大降低了人工及折旧成本。 在第二阶段中，头部企业通过控股上游原材料、铂铑合金制造企业进一步降低成本，测算目前行业吨成本中枢已降至3000-3500元。其中巨石仍处第一梯队，第二梯队以泰玻、长海为主，中国巨石凭借其资源禀赋及在漏板开发、浸润剂研制方面的优势使得整体吨成本领先第二梯队300-400元，且短期内难以被追平。 通过对比中美玻纤企业生产成本，发现我国玻纤生产在人工成本方面占据较大优势，但能源成本略高，矿石原材料成本相差不大。综合来看，2019年我国吨玻纤纱生产成本较美国低1668元。国内玻纤龙头进一步推进智能制造工厂建设，降低人工成本，同时通过冷修技改降低能耗，是我国保持成本优势、加固成本护城河的主要手段。 从大的周期来看，2018年四季度行业进入下行周期，系新增产能集中释放，同时需求承压导致行业供需阶段性失衡，2020年初受疫情影响，行业复苏时间再度被推迟。2020年下半年赶工需求推动国内风电、基建行业持续旺盛，叠加海外需求边际好转，行业景气度不断回升，9月玻纤行业正式迎来价格普涨，标志着新一轮玻纤行业上行周期的开启。未来两年供给端新增产能明显低于2018年，需求端2021年疫情后经济或加快恢复，汽车、电子领域有望迎来高景气。 投资建议>>> 从供需两端来看，此轮周期均更占优，行业高景气持续时间或将更长，继续推荐中国巨石、中材科技、长海股份。 [2020-09-22] 中国巨石(600176):二次涨价全面开启,降本推动α共振 巨石再次发布涨价通知,行业高景气持续验证中国巨石9月21日发布涨价通知,自2020年10月1日起,对玻纤粗纱及制品销售价格继续实行恢复性上调,上调幅度为10％(已签订的合同仍按原合同执行)。公司此前已于8月25日发布一次涨价声明,自9月1日起针对国内玻纤粗纱及制品销售价格上调7％,此次涨价是在上次涨价后的基础上再次上调,与上次不同的是,此次涨价幅度更大,且包含海外产品,反映海外玻纤需求也在快速回升。我们认为巨石作为行业龙头,此次先行涨价或带动行业其他公司进行跟涨。上调公司20-22年归母净利润预测至23.1/29.6/34.4亿元,维持"买入"评级。 海内外产品同步上调,预计此次涨价带来税后利润增量约1.3亿元我们测算上半年中国巨石粗纱及制品(不含电子纱)销售收入41.4亿元,吨均价4551元,吨净利837元,其中国内/海外粗纱及制品吨均价分别为4200/5200元,前次调价7％后国内吨均价涨至4495元,此次涨价10％对应国内/海外产品吨均价分别上调450/520元,考虑公司未调价在手订单约占40％,我们预计此次调价对应10-12月份国内/海外销量为25/9万吨,综上我们认为,此次调价为巨石带来的税后利润增量约1.3亿元,结合前次调价测算的0.8亿元税后利润增量(税前0.97亿元),我们认为两次涨价共带来约2.1亿元的税后净利润增长,约占19年公司归母净利润的10％。 供给端增量有限,需求持续向好,行业延续高景气此次涨价进一步印证了国内外玻纤需求快速恢复的判断,供给端,我们认为20年Q4及21年全年行业新增产能仅30-40万吨(巨石成都二线(已点火),邢台金牛三线(我们预计20年底点火)、长海股份3线(我们预计21年下半年点火)),供给端增量有限;需求端,我们认为今年下半年风电、基建需求高景气,热塑等需求环比持续好转,明年新能源汽车、电子等行业需求有望快速恢复,叠加海外玻纤需求回暖,看好需求端持续向上。根据卓创资讯,8月底行业库存仅41万吨,降至19年以来新低,我们认为Q4及21年需求释放叠加有限新增产能,有望支撑行业整体价格继续上涨。 上调公司盈利预测,维持"买入"评级公司上半年销量实现逆势增长,市场份额进一步提升,龙头地位继续巩固,同时降本增效持续推进,智能制造二线、成都新厂产能相继点火带来生产效率的提升,随着行业景气向上周期开启,公司作为行业绝对龙头有望充分受益。上调20-22年净利润预测至23.1/29.6/34.4亿元(前值:21.4/26.7/30.9亿元),对应EPS0.66/0.85/0.98元,当前可比公司2021年平均Wind一致预期PE估值19.4X,考虑到公司龙头地位突出,成本优势明显,业绩弹性更高,给予公司2021年22x目标PE,目标价18.70元(前值:15.25元),维持"买入"评级。 风险提示:全球经济景气度向下、成本降幅不及预期。 [2020-10-15] 中材科技(002080):业绩再超预期,风电行业迎利好享估值提升-2020年三季报业绩预告点评 公司2020三季报业绩预告再超预期,Q4仍处于风电装机旺季,叠加玻纤提价和产能扩容,Q4及明年业绩有望持续增长。我们上调2020-2022年EPS预测至1.19/1.41/1.57元(原值1.03/1.19/1.36元),现价对应目前价格为19/16/15倍PE。根据分部估值法和可比公司估值,给予公司2021年叶片/玻纤/隔膜业务20/25/50倍PE,加总得到2021年目标市值488亿元,对应2021年25倍PE,维持"买入"评级。 公司预告2020年前三季度归母净利润14.3-16.3亿(+40％～+60％),Q3延续Q2高增长。公司预告2020年前三季度归母净利润14.4-16.3亿(+40％～60％YoY),20Q3归母净利润5.8-6.5亿元(+60％～+80％YoY),继续延续Q2高增长态势,再超预期。我们认为Q3业绩持续靓丽主要是受风电抢装潮+装机旺季和玻纤周期底部向上的驱动。 《风能北京宣言》发布,短期释放行业估值压制因素,长期利好供应链龙头。10月14日北京国际风能大会发布《风能北京宣言》,倡议设立风电2020-2025/2025-2030年均新增装机50/60GW以上、至2030/2060年均新增装机至少达到800GW/3TW的目标。国家能源局亦表示更大力度支持风电行业发展。我们认为《风能北京宣言》表现了产业和政府的一致态度,短期来看有望释放风电行业补贴退出后行业装机下滑的估值压制因素。另一方面,我们乐观预期今年抢装潮下新增装机35GW,目前零部件已呈现供应短缺态势。若《宣言》新增装机目标得以实现,短期来看供给短缺会加剧,格局将进一步优化,市场份额高、具有产能和技术优势的供应链龙头将深度受益。 玻纤周期底部扩产,风电叶片出货平稳,隔膜产能释放,明年业绩持续向好。公司在10月9日公告冷修改造邹城厂区ZF01线,扩容6万吨产能,用于生产工业类细砂和5G领域的电子纱等,建设期12个月。玻纤此前处于周期底部,今年9月经历两次提价,目前已进入周期向上通道,叠加扩产,料公司明年将享受量价齐升。2021年我国风电装机预计在30GW,叶片业务料将维持平稳。2021年公司隔膜产能将从现在10亿平扩容到15亿平,我们预计明年在国内和欧洲新能源车将同时出现高增长的情况下,公司隔膜产能将逐步释放。综上,我们预计公司明年业绩将持续向好。 风险因素:下游客户装机不及预期,海外供应不及预期,玻纤价格上涨不及预期,隔膜价格下降超预期。 投资建议:公司20203Q业绩预告再超预期,Q4仍处于风电装机旺季,叠加玻纤提价和产能扩容,Q4及明年业绩有望持续增长。我们上调2020-2022年EPS预测至1.19/1.41/1.57元(原值1.03/1.19/1.36元),现价对应目前价格为19/16/15倍PE。根据分部估值法和可比公司估值,给予公司2021年叶片/玻纤/隔膜业务20/25/50倍PE,加总得到2021年目标市值488亿元,对应2021年25倍PE,维持"买入"评级。 [2020-09-21] 长海股份(300196):产能大幅扩张,重回高增长之路-深度报告 核心观点 21年玻纤行业景气向上有望持续,年内有望出现第二轮价格上涨。21年行业新增供给有限,我们统计21年新增产能34万吨(粗纱/细纱分别为28/6万吨),测算新增产量约47.1万吨。随着国内经济继续恢复,国外需求边际回升(7月份粗纱出口量环比提升8.8％),预计21年玻纤整体需求继续向好。我们判断21年风电需求仍有支撑,一是部分风电延迟并网平滑20/21年装机量,二是21年海上风电有望出现抢装形成支撑。20Q4为玻纤需求传统旺季,行业库存有望继续走低,不排除年内玻纤价格出现第二轮上调。 21年玻纤业务重回高速增长期,玻纤纱/薄毡/短切毡22年销量预计将达15.9万吨/6.5亿平/10.4万吨,相比19年增长99％/71％/49％。截止20年6月底,资产负债率仅14.8％,具备产能扩张潜力。20年积极进行产能扩张,6/8月分别公告新建5.65亿平薄毡/10万吨玻纤纱/6.88万吨短切毡产能。此外,天马集团3万吨玻纤纱产线已点火7年,有望在21年进行冷修,预计产能将扩大至10万吨。预计20-22年,玻纤纱外销量将达8.4/10.6/15.9万吨,薄毡销量将达4.1/5.3/6.5亿平,短切毡销量将达7.0/8.7/10.4万吨。 树脂产能将扩至17.5万吨,盈利能力稳步提升。化工业务主要为树脂/精细化工(粘接剂/浸润剂等)。玻纤复材除了玻纤产品,也需树脂,所以两者销售具有较好的协同效应。树脂产能随玻纤同步扩张,20年2月公告扩产7.5万吨(原产能10万吨)。随着树脂协同效应体现,产能利用率将不断提高,从而带动化工业务毛利率提升。精细化工主要为自供,用于生产玻纤纱/制品。随着公司浸润剂自给率的提升,预计可降低玻纤纱生产成本200元/吨。 财务预测与投资建议预计20-22年EPS0.73/1.04/1.35元(原值0.73/0.93/1.06元),上调主要因为公司玻纤纱/制品同步扩张,吨盈利/销量较之前预期有提升。公司玻纤产能扩张规划较确定,基数较低,盈利弹性较大。随着产能利用率提升,化工业务盈利亦有上行空间。据历史估值法,公司过去5年平均PE为23X,我们认可给与公司21年23XPE,对应目标价23.92元,上调至"买入"评级。 风险提示:海外疫情扩大影响终端需求;产能如期投产风险;汇率大幅波动。 |
