(2)中心操作成本:提升转运中心、城配中心自动化率,不断优化、调整用工模式,实现部分操作环节的服务外包,人均效能提升超20％。2020H1单票中心操作成本0.33元,同比降低15.02％。 (3)加盟商成本:2020年6月底,公司拥有自营城配中心5个(去年同期5个),自营+加盟建包中心72个(去年同期43个),简化中转操作流程,助力加盟商降低运营成本。 (4)派送服务支出:2020H1单票派送服务支出1.21元,2019H1为1.30元,同比降低6.49％。 非经主要是政府补助、金融资产公允价值变动损益及投资收益。2020H1:政府补助4400万,金融资产公允价值损益及投资收益为4700万。 盈利预测与投资评级。 假设1:公司营业收入、净利润、业务量、市占率从2013-2020H1呈现较大波动,我们判断快递行业格局仍然在不断变动,公司上述四项指标在未来有继续波动的可能。我们预测公司2020-2022年业务量和市占率情况如下:2020-2022年公司业务量:123.05亿件、152.59亿件、186.15亿件,业务量增速分别为:35％、24％、22％。 2020-2022年公司市占率为:15.14％、15.64％、16.17％。 假设2:圆通速递的营业务由快递行业(国内时效产品+国际快递产品)、货代行业、其他快递业务(小包裹+增值+仓储)、其他业务四部分构成。快递业务是公司的主要业务,快递收入包括面单收入、派费收入、中转收入三个主要部分。我们假定快递业务三部分业务收入2020-2022年情况如下:2020-2022年面单收入:75.11亿元、86.62亿元、100.39亿元,增速为:12.05％、15.32％、15.90％。 2020-2022年派费收入:131.65亿元、157.53亿元、188.34亿元,增速为11.38％、19.66％、19.56％。 2020-2022年中转收入:100.12亿元、121.04亿元、146.93亿元,增速为20.15％、20.90％、21.39％。 假设2:货代业务2020-2022年收入为:37.21亿元、39.07亿元、41.02亿元,增速为30％、5％、5％。 假设3:小包+增值+仓储业务2020-2022年收入为2.61亿元、3亿元、3.61亿元,增速为15％、15％、20％。 假设4:其他业务2020-2022年收入为13.87亿元、15.95亿元、18.34亿元,增速均为15％。 根据以上假设,预计2020-2022年公司营业收入为360.56亿元、423.21亿元、498.63亿元,同比增速为15.75％、17.37％、17.82％,毛利分别为36.96亿元、41.66亿元、45.75亿元,毛利率分别为10.25％、9.84％、9.18％。 我们预计公司2020-2022年归母净利润为19.64亿元、20.36亿元、22.75亿元,对应EPS为0.62元、0.64元、0.72元。 PE估值法:参考可比公司2020年平均PE为32倍,公司2020-2022年对应PE分别为24倍、23倍、21倍,我们认为公司作为龙头快递公司之一,2017年以来业务量持续高速增长,市占率稳中有增,给予公司2020年30-32倍PE,对应合理价值区间为18.60-19.84元,予以"优于大市"评级。 风险提示。宏观经济增速不及预期;快递业务量增速不及预期;人力成本大幅抬升。 [2020-10-13] 德邦股份(603056):盈利拐点确立,提质增效助力德邦再上台阶-深度报告 大件快递服务链条长,且服务品质要求高,对企业管理能力要求更高。德邦优秀的人才体系及高效的直营模式打造了领先同行的管理能力及强执行力,是物流行业中的精品企业。随着业务规模的增长及提质增效措施落地,公司盈利能力逐步改善,大件快递将迎来利润释放期,中长期看好公司发展。 产品分层、渗透及客户需求变化推动下,大件快递及快运市场将维持稳增长。在快递重量分层、专线零担化、零担快递化的趋势下,快运与零担相互融合,大件快递应运而生。此外,随着客户需求由线下向线上转变,使大件快递及快运市场由传统的线下需求驱动转向线上线下共振。不同产品之间相互渗透融合,市场规模处于动态变化,根据我们测算验证,大件快递及快运市场整体行业增速介于公路货运量及快递业务量增速之间,预计未来三年大件快递及快运市场增速位于10-15％。 竞争激烈程度弱于电商快递,全网型向区域型进攻。我们判断未来2-3年仍是大件快递发展重要窗口期。从新进入者来看,大件快递在收转运派的弱规模效应使该行业竞争激烈程度远低于小件快递市场。此外,快递头部分化短期难以出清,未来2-3年竞争仍然胶着。从现有竞争来看,全网型快运企业具备的管理、规模及资金优势将逐步抢占区域型快运网络市场份额,实现规模持续提升。 基本面持续改善,德邦迎来三个拐点。2019年公司采用较为激进的策略进攻市场,投入了大量产能,且由于过度注重时效导致成本大幅上升。公司已爬出2019年业绩谷底,逐步由恢复到改善到再成长。公司2020Q2盈利能力明显好转,快递毛利率基本恢复至2018年水平。随着中转、运输、派件环节成本管控措施落地,公司快递业务盈利能力有望突破前期新高,由恢复走向改善,大件快递将成为公司新的利润贡献点。疫情下,德邦的直营体系价值凸显,更多标杆性供应链项目将落地,供应链业务将迎来加速发展阶段,助力公司再成长。 盈利预测:公司战略及市场定位更加清晰,随着各项成本管控措施落地,业绩增长确定性逐步提升,有望迎来业绩及估值双提升。预计公司2020年-2022年EPS分别为0.56/0.78/0.98元,对应PE为28x/20x/16x,首次覆盖,给予"买入"评级。 风险提示:成本管控效果不及预期,大件快递及快运市场价格战超预期,供应链标杆性项目落地不及预期 [2020-10-23] 星期六(002291):新品拓展致扣非利润下滑,Q4有望提速-三季点评 事件:2020年前三季度公司实现收入7.94亿元,同比增长9.75％,实现归母净利润1.24亿元,同比增长21.11％,实现扣非归母净利润1.01亿元,同比增长6.45％。 收入符合预期,新品推广致扣非利润下滑。20Q3公司收入/净利润/扣非净利润增速分别为10.63％/15.48％/-12.78％,收入基本符合预期,扣非利润略低于预期,主要是新品推广投入加大所致,利润增长主要来自于退税的贡献。公司9月推出新品上市后反馈积极,单店数据优异,经销商订货积极性高,9月业绩环比改善,预计Q4在产能跟上、铺货完善之后会对业绩形成明显增量贡献。 成本上涨导致毛利率下降,新品投入导致费用率提升。20Q3公司毛利率40.29％,同比下滑2.00pct,主要是原材料中棕榈油进口价格上涨所致;20Q3期间费用率为21.91％,同比提升1.94pct,其中销售费用率为17.63％,同比提升1.73pct,主要是公司召开新品推广销售会议产生费用增加所致;管理费用率为4.78％,同比提升0.70pct,财务费用率为-0.49％,同比下降0.49pct。20Q3净利率为18.23％,同比提升0.77pct,主要是萍乡工厂收到退税显著增加所致。 基本面持续改善,收入有望提速,未来成长空间广阔。公司是豆类零食领域领军品牌,产品是公司核心竞争力,用料、工艺、设备均明显优于同行,公司将利用其多年积累的产品打造经验进行品类延申,通过口味化来打造差异化产品。公司今年开始基本面改善明显,产品方面,9月坚果、麦片新品上市后反馈积极,明年将重点拓展整合花生品类,不断拓宽产品矩阵,同时安阳工厂明年投产后产能瓶颈问题得以解除;品牌方面,公司将从年底开始加大广告投入,明年将在全国重点城市大量投放,品牌知名度有望明显提升;渠道方面,公司当前渠道覆盖率仍低,主要集中一二线城市,未来一方面将通过增加专柜的方式提升单店,可以看到18年推出品牌专柜以来坪效提升明显;另一方面将加大对空白城市以及县乡市场的覆盖,且产品、品牌到位后经销商专柜投放意愿有望提升。我们认为公司当前仍处于打基础、做规模的阶段,在新品放量以及加大投放的驱动下,Q4及明年收入端增速有望明显提速,我们看好公司在豆类零食这一细分赛道上持续成长。 投资建议:维持"买入"评级。我们调整盈利预测,预计2020-2022年公司收入分别为12.56、16.32、20.36亿元,同比增长13.27％、29.92％、24.74％;实现净利润分别为2.02、2.35、3.27亿元,同比增长20.35％、16.07％、39.53％,对应EPS分别为2.17、2.52、3.51元(前值为2.32、2.98、3.77元),对应PE分别为53X、46X、31X。 风险提示:全球疫情持续扩散、市场竞争加剧、原材料价格波动。 [2020-10-22] 壹网壹创(300792):定增11亿筹备自有品牌打造第二成长曲线,从TP扩展至XP突破传统代运营商职能-点评报告 网创拟向二级市场定增募资不超过11亿,用于自有品牌及内容电商项目(5.4亿元)、仓储物流项目(0.9亿元)、研发中心及信息化项目(1.6亿元)和补充流动资金项目(3.1亿元),发行价格不低于定价基准日前20个交易日均价的80％。 公司将打爆品能力变现,孵化食品、保健品自有品牌,打造第二成长曲线。食品是目前线上运营ROI较高的品类,但目前营销类似化妆品2.0时代,尚处于成本加成阶段,毛利尚有附加值提升空间。公司品牌策划和整合营销能力突出,曾成功孵化三生花品牌,公司将品牌策划、整合营销、大数据分析能力赋能强食品厂商,将打爆品能力变现,在成功运营数个自有品牌后,有望提升盈利和估值。 从TP扩展至XP,扩渠道突破传统TP职能。公司目前业务以天猫平台为主,公司拟通过内容电商项目拓展线上店铺直播、视频平台代运营、IP号打造服务,从品牌服务商到内容服务商,从TP(淘宝)扩展至XP(抖音、快手等平台),突破现有TP传统职能,加强淘外运营能力,扩渠道提供运营一站式服务和业绩增长点。 公司公告小非福鹏/员工持股平台网哲/3位高管拟分别通过集中竞价减持不超过1％/1％/0.98％,是改善生活、提供员工福利的正常需求,我们预计对股价影响有限。 增发前预计公司2020-22年EPS为2.35/3.65/5.44,对应PE为76/49/33,PEG=1,我们预计估值能被高速增长的业绩消化。Q3预计公司高增延续,是化妆品淡季中维持高增的稀缺标的,持续推荐。 风险提示:消费复苏不及预期、行业竞争激烈、品牌拓展不及预期。 [2020-10-21] 芒果超媒(300413):如何进化?-传媒系列报告之17 自制内容已经成为视频网站的绝对战略重点,芒果超媒已进入自制2.0时代。自制内容端发力可以帮助视频网站改变以往单纯购买版权内容的被动局面,控制成本,增强平台自身对于内容把控能力,补充优质独家内容,提升用户忠诚度。另外,布局自制内容,有助于长视频平台把握全产业链资源,促进盈利多元化、提升资源利用效率。对比爱腾优芒四大平台自制体系可以发现,从人才专业度上、团队稳定性尤其是自制模式上,爱腾优三大平台均不及芒果TV。芒果超媒已建立了难以被复制、相对闭环的内容创新生产体系,相较于"爱腾优",其与艺人、制作团队、节目资源、品牌资源这些生产要素的绑定关系要更加紧密,拥有更高的自主权和控制力。 芒果超媒在综艺内容自制上已建立优势,或为芒果超媒逆势盈利的重要原因。从内容体量来看,芒果TV与其他几大平台有比较明显的差距,但在综艺内容品类中占据优势,截至2020年8月底,芒果TV剧集内容的储备量是2309部,在四平台中最少,而综艺内容的储备量是1628部,在四平台中位列第二。2020H1全网综艺正片有效播放201亿,同比下滑9％,爱奇艺、腾讯视频、优酷三平台综艺正片有效播放同比均下滑,降幅分别为3％、9％、46％,而芒果TV综艺有效播放同比逆势增长16％,有效播放TOP10的会员综艺内容中,芒果TV可实现全自制,远远领先于爱腾优三大平台。综艺内容的变现模式优于剧集,且芒果超媒尤为擅长更为吸金的真人秀类综艺。得益于较强的综艺自制能力,在长视频平台广告业务显著下滑的背景下,芒果TV的广告业务维持正增长。 以综艺见长的芒果TV,逐渐展现在自制剧集方面的实力。2018年之后芒果TV的剧集自制比例基本稳定在10％以上。芒果TV在剧集方面主打都市、青春类剧集市场,垂直化深耕,优势显著。2018年Q3开始,芒果TV自制剧进入热度榜数量持续提升,芒果超媒自制剧质量提升显著,未来芒果TV或将不断涌现爆款自制剧集。当前芒果TV在剧集方面坚持自建工作室+外部战略工作室双管齐下的发展策略,剧集自制能力不断加强。内容升级+破圈,未来芒果超媒在剧集领域的自制能力仍将继续释放。 芒果TV的快速发展,离不开湖南卫视在制作人才、明星资源、品牌资源及渠道资源方面的大力支持。而今,芒果TV已经可以向湖南卫视反向输出内容,由"继承"到"反哺",芒果TV逐渐从"网上的湖南台"变成一个独立的平台,越来越具有"引擎"价值。利用好自制能力+广电资源是芒果最大的差异化机会。我们认为,芒果TV最大优势在于广电资源+互联网渠道的独特卡位。纯网综往往顶着不适合电视播出的头衔,芒果TV在综艺上往往可以做到"网上网下同标准"的自制能力在众多长视频网站中脱颖而出。芒果TV内容库有望从"自制+湖南卫视"扩充升级至"自制+湖南卫视+其他卫视"的新格局,差异化的内容引进将帮助芒果TV在非垂类用户群体中吸引力。芒果TV未来仍是坚定走自制之路,但变现模式将更为多元。 公司盈利预测及投资评级:我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为16.63、20.62和26.09亿元,对应EPS分别为0.93、1.16和1.47元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为82、66和52倍。看好公司未来发展,首次覆盖给予"推荐"评级。 风险提示:(1)会员增长不及预期;(2)剧集及综艺内容上线(3)广告主投放意愿变化;(4)内容电商业务拓展进程缓慢;(5)长视频行业监管趋严。 [2020-09-24] 华扬联众(603825):定增快报 一、定增项目简介上市公司拟向不超过35名特定对象非公开发行不超过6928.19万股。本次募集资金拟使用3.56亿用于品牌新零售网络运营建设项目,1.86亿用于智慧营销云平台建设项目,9760.31万元用于创新技术研究中心项目,剩余2.7亿用于补充流动资金。限售期为6个月。公司于2020年9月16日获得发审委审核通过。 二、募投项目1、品牌新零售网络运营建设项目:公司拟投入资金开展品牌代运营业务,构建新营销时代下的新渠道和新零售生态体系,为客户提供更加高效的营销解决方案,以数据技术、内容和渠道资源驱动,实现品牌传播和产品销售双增长,进一步巩固和提升公司的服务优势和行业地位。 2、智慧营销云平台建设项目:本项目建设系满足不同企业客户的定制化新营销需求,对整合公司现有大数据分析平台:覆盖全网实时数据图谱分析平台GRAPHy,集洞察(DCD)、预算(HYMIS)、决策(DOI)、执行(PBS)、分析(ADA)、监控(SOM),进行迭代升级并和新系统整合成一体的综合智能营销平台。智慧营销云平台可以直接服务客户,同时为公司业务提供技术和大数据支持,提高服务质量,减少人工成本。 3、创新技术研究中心项目:本项目拟建设创新技术研究中心,用于进行公司主营业务相关的技术研发升级、新技术创新研究等工作,有助于提升公司技术研发实力以及可持续发展能力。项目主要包括三个研发课题,分别为区块链麦哲伦平台及麦子APP、5G场景下的大数据应用及RCS终端应用研发。 4、补充流动资金:根据2020年中报,公司合并口径资产负债率为72.65％,公司流动负债金额为42.31亿元,短期借款为11.36亿,公司短期存在一定流动性压力。本次发行A股股票部分募集资金将用于补充公司流动资金,有利于改善公司债务结构、降低公司资产负债率,降低利息支出,从而显著增强抗风险能力。 三、公司简介华扬联众为国内数字营销龙头,基于全域营销思维布局技术与平台。公司成立于1994年,2002年起转型为互联网全案营销服务商,2017年登陆上交所上市。华扬联众当前业务形态主要为代理型业务(包括品牌广告与效果广告),并辅以创意型(内容营销/MCN/网红营销等)及技术型业务(设立两大研究机构探求数据资产变现)。公司在营销代理商话语权不断被下游渠道挤压的背景下,确立了2020年转型思路:基于全域营销思维纵深业务链条,短期拓展服务范围(新型营销模式)及深化服务深度(电商代运营)提高利润率水平,长期契合5G布局媒介、平台与技术,形成核心壁垒。 公司现有业务分为互联网广告服务、买断式销售代理和影视节目三块。根据2020中报,业务占比分别为93.84％、5.54％和0.62％。1、互联网广告服务包括广告投放代理和广告策划与制作。广告投放代理指通过与客户具体讨论广告投放方案,与媒体确定广告的对接、播放要求、价格和检测追踪。广告策划与制作指为客户制定营销策略、广告内容、投放计划并用技术手段检测、分析、调整和优化方案。2、买断式销售代理指向客户采购商品、将商品直接或间接销售给特定的线上销售平台、帮助客户或者线上销售平台制定导流及营销策划服务。近两年买断式代理销售业务收入有所下降,系生产厂商与在线销售平台对公司采购的特定商品进行降价促销及公司缩减采购规模所致。3、影视节目业务指投资制作影视作品并对影视节目资源做宣传推广。影视业务尚在探索中,毛利不稳定且部分年度未能盈利,但对公司毛利规模影响不大。 近两年公司营业收入和归母净利润均保持稳步增长。2017-2019年公司营业收入CAGR为13％;归母净利润CAGR为23％。根据2020中报,2020H1实现营收47.84亿,同比下滑8.87％;实现归母净利润0.66亿,同比增长20.06％。公司毛利率为11.34％,净利率为1.29％,公司整体毛利率和净利率自2017年上市以来都较为稳定。 公司股权较为集中。根据2020中报,实控人苏同直接持有21.34％的股份,通过持股平台(苏同100％持股的上海华扬联众企业管理有限公公司)间接持有8.46％的股份。苏同母亲姜香蕊系一致行动人,持有12.69％的股份。实控人及一致行动人合计持有公司42.5％的股份,股权较为集中。 四、核心逻辑艾瑞咨询预计2022年互联网广告规模将达1.2万亿,其中电商广告和短视频广告将分别成为移动互联网广告中占比最大和增速最快的细分板块。2019年,我国网络广告行业规模达6464.3亿元,同比增长22.7％,其中移动网络广告规模5415.2亿元,同比增长47.8％。艾瑞咨询预计2022年互联网广告和移动互联网广告规模将达1.2万亿和1.06万亿,2019-2022三年复合增速为23.0％和24.95％。其中,电商广告将在2022年成为移动广告收入占比最高的细分板块,占比达38.1％;而短视频广告将成为增长最快的细分板块,收入占比从2019年的14.8％增至2022年的25.2％。 新媒介不断崛起,预计下游媒体的竞争程度加剧,中游广告服务商有望增加产业链话语权。广告媒体渠道为王,主要是以电视、户外和BATJ互联网渠道端几分天下,渠道龙头因其直接对接客户的垄断性在产业链上具有较强的话语权。但是随着内容营销、短视频营销、社交营销、IP营销等多元品类的出现,渠道端逐渐去中心化。新媒介包括抖音、快手,通信运营商等。 在广告服务商充分竞争的格局下,全链路赋能品牌主的公司有望受益。广告服务商是个充分竞争的行业。从服务商的发展历程来看,其所提供的服务从基础服务(运营服务)拓展至核心服务(IT服务、营销服务、仓储物流服务)以及增值服务(数据分析服务等)。头部服务商已形成全链路服务能力,以获得品牌主长期稳健的合作。公司作为领先的互联网营销企业,早已发展出立体多维的营销服务矩阵,其全域营销能力是公司领先于行业并得以提供优质营销服务的核心保障。公司拥有优质且稳定的客户资源(其中大中型品牌主过百家),客群多为直接客户(占比约80％-90％),行业结构主要分汽车、快消及互联网三大类,分别占预算的30％左右。 五、业绩预测我们假设:1、一方面,广告服务商传统媒介采买毛利率不断受到下游渠道挤压,另一方面公司不断发展新营销业务,比如MCN20％-50％的毛利率远高于媒介采买的毛利水平,因而我们预计未来三年公司毛利率会稳定在11％左右。2、根据公司股权激励方案,2020年解锁条件为完成扣非归母净利润3.5亿。我们预计定增之后,公司2020/2021/2022年摊薄后的EPS分别为1.18元/股,1.42元/股和1.68元/股。我们根据可比公司蓝色光标、利欧股份、省广集团、思美传媒和宣亚国际2021年的预测PE,给予其行业平均25倍PE,对应2021年合理股价为35.5元。 六、参与建议不建议参与1、营销产业链上渠道为王,渠道去中心化后形成新的稳态格局,依然会挤压中游营销服务商的利润。在营销产业链上,上游广告主和中游营销服务商极为分散,而下游渠道直接面对客户又相对集中,因而形成渠道为王的格局。近几年随着下游龙头互联网媒介市占率的提升,主流数字营销公司毛利率均呈现较大的下降压力。随着抖音、快手等新媒介的崛起,BATJ等互联网巨头受到挤压,会让利一部分给中游营销服务商。但新的格局重新确认后,依然会挤压中游营销服务商的利润。 2、公司2018年公布股权激励计划,2018和2019年业绩均未达到解除限售考核目标。公司于2018年实施限制性股票激励计划,以14.98元/股的价格向125名员工共计授予435.91万股,此外预留110.97万股。本次限售期分别为自授予上市之日起12个月、24个月、36个月,解除限售条件为公司2018/19/20年净利润分别达1.8/2.5/3.5亿,同比增速50％/40％/38％。2018年和2019年净利润均未达承诺,予以回购注销。 3、公司资产负债率较高。公司2017/2018/2019/2020H1资产负债率高达74.39％、78.38％、72.15％和72.65％,存在较大流动性风险。 七、投资风险宏观经济下滑风险、竞争加剧风险、电商代运营业务推进不及预期风险 |
