长城汽车(601633)：单车ASP提升 期待2022盈利改善 事件概述 公司发布2021 年业绩快报，公司2021 年总营收为1,363.2亿元，同比+32.0%；归母净利润为67.8 亿元，同比+26.5%；扣非归母净利润为42.9 亿元，同比+11.8%。 分析判断: 规模加速扩张 ASP 显著提升 21Q4 营收大幅增长，规模加速扩张。公司21Q4 单季度营收达455.2 亿元，同比+10.6%，环比+57.7%。四季度缺芯缓解下公司销量环比大幅提升，21Q4 销量达39.7 万辆，环比+49.3%。公司扩张提速明显，根据半年报披露，截至2021 年上半年，公司员工总数为6.7 万人，同比+10.4%，较2020 年底增加了5.4%。展望2022 年，我们预计公司仍将保持较快的扩张步伐。 高端化收效显著，ASP 单季新高。公司旗下产品矩阵不断丰富，哈弗、皮卡市场份额稳固，WEY、欧拉及坦克品牌快速增长，新品周期全面发力高端向上。单车ASP 增长显著，21Q4 公司单车ASP 达11.5 万元，同比+20.0%，环比+5.6%。我们认为今年ASP 拉动将会更加显著，新品结构上来看： WEY 品牌：预计全系将陆续推出DHT PHEV 版本，巩固在15-20 万元区间份额； 欧拉品牌：发力15 万元以上纯电市场，新品芭蕾猫预计今年Q1 上市，闪电猫和朋克猫预计将于年中上市； 坦克品牌：坦克300、500 在手订单旺盛，坦克500 预计将开启交付，产品定位更加高端。 非经拖累短期业绩 中期盈利稳步提升 21Q4 业绩受欧拉充电权益及股权激励等非经费用影响有所拖累。根据业绩快报，公司21Q4 归母净利润为18.4 亿元，同比-33.8%，环比+29.8%；扣非归母净利润为6.4 亿元，同比-67.5%，环比-21.6%。主要因非经常性损益拖累整体业绩，叠加今年公司人员快速扩充以及奖金发放等影响，我们预计欧拉充电权益+股权激励计提合计对单季度净利润影响约10 亿元。此外，芯片短缺影响产能，公司目前库存处于低位，在手订单旺盛，预计2022 年芯片供给边际好转叠加新品周期下，ASP 及销量提升有望带动整体盈利提升，快速扩张下规模效应预计将逐步体现。 投资建议 公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，豪华化领跑地位愈发清晰，非车业务收入有望加速释放。我们看好公司今年量价齐增，上调公司营业收入预测， 2022-2023 年营业收入由1,673.3/1,860.7 亿元上调至2,062.0/2,702.5 亿元。考虑到短期成本及股权激励摊销影响，我们下调盈利预测，20 2 2 -2023 年归母净利润为由137.3/165.1亿元下调至123.7/158.6亿元，EPS 由1.49/1.79 元下调至1.34/1.72 元，对应2022年1 月24 日收盘价43.26 元/股PE 为32/25 倍，维持“买入” 评级。 风险提示 缺芯影响超预期；车市下行风险；WEY、沙龙、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。 百隆东方(601339)产能利用率回升+棉价上涨 共促业绩高增 2021 年业绩大幅增长。公司为国内色纺纱龙头，疫情以来业绩经历了先下滑后复苏的过程。2020 年全球疫情从供需两端对公司业务形成冲击、营收同比下滑1.4%至61.35 亿元，2021 年以来随着疫情影响减弱、需求逐步复苏，前三季度营收同比增长32.95%至55.57 亿元，较2019 年同期+21.61%。据公司2022/1/17 公告，预计2021 年归母净利润13.3-13.9 亿元、同比增加263%-280%，我们判断业绩高增主要受益于订单旺盛、产能利用率回升、棉价上涨。 产能稳步扩张、产能利用率回升。1)产能方面，截至2021 年末公司产能共170 万锭(越南110 万锭+中国60 万锭)，越南产能占比超过60%。 公司自2013 年起开始布局越南产能并持续加大投入，2015-2021 年越南产能分别为40/50/50/70/90/100/110 万锭。2021 年7 月公司发布定增计划，拟非公开募集不超过10 亿元扩建越南 39 万锭纱线项目，公司预计2022/2023 年分别投产约20 万锭。2)产能利用率方面，2020 年停产+需求不旺导致越南平均产能利用率仅有60%-70%。2021 年起逐步回升，三季度越南疫情加重导致停产、拖累越南产能利用率下滑至50%左右(最低时仅32%)，四季度恢复至90%，我们预计2021 全年越南平均产能利用率大约80%。3)综合产能扩张+越南产能利用率回升，我们预计公司2021 年产量同比增长10%左右。 棉价上行带动产品价格及毛利率大幅提升。由于疫情对供需格局的影响，全球大宗商品价格自2020 年4 月起开启上涨行情，国棉328 级价格从11100 元/吨低点开始上涨，2020 年10 月上行加速，截至2021 年12 月升至22100 元/吨，2021 全年上涨幅度达48%。棉价大幅上行带来产品售价的提升，一方面贡献收入增长，另一方面由于公司具有6-8 个月低价棉花库存储备，带动2021 年前三季度毛利率同比提升11.95pct至 22.14%。我们预计2021 年公司产品平均售价同比提升20%左右。 盈利预测与投资评级：公司作为国内色纺纱双寡头之一，具备突出的产能规模和客户资源优势(申洲国际主要供应商)。根据业绩预告，公司2021Q4 净利润5.4-6.0 亿元，我们认为2021Q4 产能利用率水平可以作为疫情形势相对稳定时期的参考，同时2022 年上半年棉花价格有望维持高位，公司靓丽业绩表现有望至少延续至2022 年上半年。同时考虑到越南定增项目将为2022/2023 年产能带来增量，我们预计2021-2023年公司营收分别同比增长31.0%/18.5%/15.3%，归母净利润分别同比+269.8%/+10.5%/-1.2%，对应PE 分别为7.6X/6.9X/7.0X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：越南疫情反复、棉价大幅波动风险、棉花期货合约影响业绩。 |
