闻泰科技(600745)首次覆盖报告：车规半导体龙头 乘风新能源汽车时代 核心观点 ODM+IDM 双龙头，上下游协同效应显现。公司作为消费电子ODM龙头企业，2020 年完成收购全球半导体IDM 龙头厂商安世半导体，进军半导体领域。2021 年公司收购广州得尔塔，布局光学模组领域，业务涵盖“上游半导体+中游模组+下游终端”的全产业链，资源整合下协同效应显现。 新能源汽车大时代，催生功率半导体市场大发展。在汽车电动化的趋势下，据EvTank 数据，2021-2030 年全球新能源汽车销量CAGR 将达20.4%，2030 年全球新能源汽车销量将达到4000 万辆。每辆新能源汽车功率半导体价值量将提升至约330 美元，在插混和纯电车型中价值占比近58%。据Omdia数据，2024 年全球功率市场规模将达553 亿美元，较2019 年增长21.5%。 安世半导体作为全球功率半导体龙头之一，将受益于新能源汽车大时代。 功率半导体龙头，产品结构持续优化，产能不断扩充。安世半导体被闻泰科技收购后，营收快速增长，2021 年上半年营收达67.73 亿元，同比增长53.25%，全球功率半导体公司排名从第11 位上升到第9 位。产品结构持续优化，2021 年上半年高毛利产品产能和料号得到扩充，100V 以上的MOSFET 料号已经超过100 种。硅基氮化镓功率器件已实现量产，碳化硅二极管产品已经出样。2021 年7 月，公司完成了英国Newport 晶圆厂的收购，并将逐步将其纳入公司IDM 体系。Newport 晶圆厂在车规级IGBT、功率MOSFET、模拟芯片和化合物半导体等领域的产能和工艺能力，将与安世半导体现有产品与技术融合。此外，公司控股股东投资的上海临港12 寸车规级晶圆项目也将成为支撑公司半导体产能扩充的重要来源。 ODM 非手机业务占比将提升，推动公司由服务型向产品型公司转变。 随着5G 手机渗透率提升以及5G 手机价格段下沉，各大手机厂商委外生产占比提升，公司有望直接受益。此外，公司非手机ODM 业务占比有望大幅提升，打开ODM 业务新的成长空间。公司各项业务融合程度将进一步深化，全面提升整机产品的核心竞争力，推动公司由服务型向产品型公司转变。 投资建议 公司以半导体业务为核心，将受益于新能源车市场增长。同时Newport晶圆厂整合不断深入将对半导体产能及技术做出重要贡献。未来半导体、产品集成、光学模组业务融合将进一步深化，公司将成为以半导体业务为龙头的科技产品公司。预计2021-2023 年营收分别为541.49/731.40/913.76 亿元，同比增长分别为4.72%/35.07%/24.93%。归母净利润分别为30.41/43.52/64.16亿元，同比增长分别为25.92%/43.08%/47.45%，EPS 分别为2.44/3.49/5.15元，对应PE 分别为44/31/21 倍。首次覆盖予以“推荐”评级。 风险提示 半导体行业景气度低于预期；半导体业务并购整合进展不及预期；智能手机市场不及预期；新能源汽车渗透率不及预期。 克来机电(603960)：2021业绩承压 2022拐点可期 事件：公司发布2021 年业绩预告，2021 年公司预计实现归母净利润0.48 亿元-0.54 亿元，同比减少63%-58%，实现扣非后归母净利润0.42 亿元-0.49 亿元，同比减少66.5%-61.4%。 2021 年业绩承压，缺芯+原材料上涨影响盈利能力。2021 年影响公司业绩主要因素包括：1)燃油分配器：2021 年大众缺芯导致销量大幅下滑，公司燃油分配器出货量约200 万套，同比下滑接近30%；2)自动化业务：原材料价格上涨影响订单的盈利能力；3)二氧化碳产品的测试费用和研发投入大幅增加；4)国六b 燃油分配器产能释放，但是产能利用率仍然较低，摊销压力较大。综合来看，缺芯、原材料上涨以及部分费用对公司短期盈利能力影响较为明显，但是对于公司中长期影响相对有限。 缺芯缓解+热管理放量，2022 年业绩拐点清晰。根据公司公告，2021 年H1 公司自动化业务新签订单有望超过2.5 亿元，公司自动化业务的核心增长点为扁线电机的自动化生产线，主要客户包括联合汽车电子等，在手订单充足，增速确定性较强。燃油分配器：随着大众缺芯影响的缓解，叠加奥迪新增产品和车型放量，预计2022 年公司传统汽零部分有望逐步恢复。 CO2 产品逐步放量，新客户有望陆续定点。公司CO2 热泵空调收入增长的驱动因素主要包括：1)原有客户放量，国内+海外大众ID 系列车型放量可期，叠加CO2 热泵选装率有望逐步提升，2022 年CO2 管路出货量放量可期；2)新产品拓展提升单车价值量，根据公司公告，公司阀类产品正在积极开发和测试中；3)新客户拓展，公司CO2 管路和阀类产品，积极拓展国内主要新势力、自主品牌和合资车企等客户，有望陆续得到新的车企定点。我们认为，公司热管理产品的产品线和新客户拓展将成为公司未来3-5 年的核心增长点，目前仍处于行业的起步阶段，后续渗透率可提升空间较大。 CO2 热泵空调有望成为主流技术。CO2 热泵空调的优势主要包括：1)环保性，区别于传统氟氢类冷媒，CO2 作为冷媒对环境污染几乎无影响；2)节能性，CO2热泵空调在低温情况下，相比传统氟氢类冷媒热泵空调+低功率PTC 方案节能效果明显，低温情况下改善幅度在20%以上；3)制热性能好，CO2 的COP 大于R1234yf，制热效率高，用户体验更佳。预计随着压缩机、电子膨胀阀等核心零部件的国产替代，以及规模效应的逐步体现，CO2 热泵空调的成本有望进一步降低，逐步接近传统氟氢类冷媒热泵空调的方案，选装率有望持续提升。 投资建议：预计2021-2023 年，公司实现营业收入4.98/10.46/16.73 亿元，实现净利润0.56/1.89/3.34 亿元，当前股价对应 PE 为130/38/22 倍。由于公司受到原材料上涨影响以及汽车行业缺芯的影响，我们下调了公司的盈利预测，结合各细分行业平均估值情况，考虑到CO2 产品技术壁垒较高，未来有新客户+新产品的拓展，我们给予公司新能车业务一定的估值溢价，经过分部估值后，目标市值约为113 亿元，持续看好，维持“买入-A”评级，6 个月目标价43.47 元/股。 风险提示：汽车行业景气度不及预期，新产品放量不及预期，重要客户产销不及预期，CO2 热泵空调系统渗透率不及预期。 元隆雅图(002878)：乘冬奥之风 望受益特许商品销售火爆 本报告导读： 公司为北京冬奥会特许生产商和零售商，有望受益于冬奥会特许商品销售火爆，提升整体估值和商品零售业务的收入。 投资要点： 大客户波动影响短期业绩，冬奥会特许商品望提升估值，维持“增持” 评级。公司原有礼赠品大客户营销费用投入减少，新拓客户订单获取业绩释放尚需时日，短期业绩承压。近期冬奥会特许商品销售火爆提高公司估值预期。预测2021-2023 年归母净利润分别为1.21/2.03/2.36亿元，较此前预测分别下降47%/34%/41%，考虑到估值提升，维持目标价27.55 元，对应2022 年PE 为30x，维持“增持”评级。 事件：2022 年北京冬奥会开幕后，冬奥会特许商品销售火爆，部分商品缺货或限量销售。公司作为冬奥会特许生产商，许可生产类别包括徽章、钥匙扣及其他非贵金属制品，贵金属制品及毛绒和其他材质玩具，有望受益于冬奥会开幕带来的销售量提升。 冬奥特许商品销售超预期，公司有望从中受益。北京冬奥会共有29家特许生产商，各家生产商许可生产类别不同，目前市场销售火爆的冰墩墩和雪容融毛绒玩具、造型手办、盲盒、饰扣、徽章、水晶球、贵金属等均为公司设计、生产并销售的产品。其中销售情况最好的毛绒和其他材质玩具仅有3 家公司具备生产资格。同时公司亦拥有特许零售商资格，有助于产品的多渠道销售。 新拓大客户业绩有望逐步释放。礼赠品方面开拓小米、快手、交通银行等互联网和金融企业，新媒体营销方面开拓上海家化、农夫山泉等消费品客户。随着订单获取增加，新客户业绩有望逐步释放。 风险提示：礼赠品客户流失，产品销售不及预期。 |
