伊利股份(600887)公司深度报告：王者荣耀 行稳致远 本期内容提要: 行业结构化增长,巨头享受竞争格局红利。在乳制品行业消费量增速趋缓的情况下,产品结构升级和奶酪等新品类的崛起开始成为主导行业增长的力量。伊利蒙牛作为行业内的双寡头,通过控制主力消费人群所在的现代与传统渠道,在乳制品行业各个细分品类中攫取市场份额,收割超额收益。 多项并举,成就伊利亚洲乳业霸主。从积极的股权激励制度,到稳健的管理层;从广泛而独特的奶源,到适时适地扩张的产能;从不断颠覆行业的产品,到行业无出其右的渠道;伊利通过在人、乳业上游和乳业下游三方面构筑起坚实的护城河,一步步走上亚洲乳业霸主的王者之座。 展望未来,短中长期皆有期待。短期看,产品结构升级与奶价回落将进一步提升伊利毛销差;中期看,自身变革与政策东风将推动伊利在奶粉赛道突围;长期看,奶酪行业的兴起与健康食品的拓展将进一步打开伊利发展的想象空间。 复盘股价,业绩与估值脉络清晰。从业绩端看,伊利骄人的业绩决定其长期不断碾压各大指数,背后则是伊利各个层面长期艰辛努力所带来的营收与净利润率双提升。从估值端看,伊利估值底部清晰,中枢稳健,不同事件给予投资者的预期决定了不同时点的估值水平。 投资建议:估值偏低,守正出奇。公司以液态乳业务压仓,以毛销差提升及奶粉业务增长为中短期看点,期待明确且附带超预期可能。相较当前食品饮料市场其他行业龙头及其自身历史估值,伊利估值偏低且利润增速较高,我们预计2021-2023 年EPS 为1.45/1.74/2.08 元,给予2022 年31XPE,目标价54 元,首次覆盖给予“买入”评级。 股价催化剂:奶价下跌超预期,奶粉业务增长超预期,液态乳产品结构升级超预期 风险因素:食品安全问题,行业竞争加剧。 长城汽车(601633)：1月渠道大幅去库 终端需求表现良好 投资要点 公告要点：长城汽车1 月产批分别实现111,318/111,778 辆，同比分别-19.35%/-19.59%，环比分别-31.69%/-31.16%。分品牌来看，哈弗品牌产批分别实现69,037/70,228 辆，同比分别-25.94%/-25.66%，环比分别-27.65%/-25.60%；WEY 品牌产批分别5,153/5,098 辆，同比分别-12.27%/-15.03%，环比分别-50.31%/-49.35%；长城皮卡产批分别13,349/12,860辆，同比分别-40.88%/-42.23%，环比分别-45.39%/-48.63%；欧拉品牌产批分别13,105/13,229 辆，同比分别+29.51%/+28.94%，环比分别-38.55%/-36.78% ； 坦克品牌产批分别10,674/10,363 辆， 同比分别+71.14%/+72.20%，环比分别-6.37%/-13.34%。 1 月渠道大幅去库，终端需求表现良好：1 月整体渠道大幅去库，主要系芯片短缺持续叠加终端需求表现强势所致。交强险数据来看，长城1月份整体11.27 万辆，同环比分别-9.14%/-1.91%，表现好于产批量，1 月份季节性因素影响芯片短缺持续导致产批同环比呈现下滑趋势。乘用车(不含皮卡)口径，长城1 月批发销量9.90 万辆，出口(不考虑皮卡出口)1.28 辆，渠道库存整体去库-2.65 万辆。分车型来看，哈弗H6 于1月份批发/零售分别为35570/42515 辆，哈弗大狗1 月份批发/零售分别为7826/10729 辆，哈弗神兽1 月份批发/零售分别为10085/7712 辆；欧拉好猫1 月份批发/零售分别为9020/6611 辆，坦克300 于1 月份批发/零售分别为10363/13347 辆，五款重点车型渠道库存变化分别-6945/-2903/+2373/+2409/-2984 辆(不考虑出口，实际去库更多)。1 月份皮卡整体批发下滑较大，主要集中于风骏系列。2022 年，长城海外发展提速，1 月27 日正式接手巴西工厂开始建设，预计2023H2 投产，年产能10 万台；以巴西为核心辐射拉美地区，计划3 年内投放10 款全新电动化产品，包括4 款纯电和6 款混动车型，首款产品2022 年四季度上市，助力海外市场销量再提升。 长城汽车企业端1 月小幅去库。长城汽车1 月当月库存-460 辆(较12月，下同)，哈弗/WEY/皮卡/欧拉/坦克当月库存分别-1191/+55/+489/-124/+311 辆。 盈利预测与投资评级：看好自主品牌崛起，尤其看好长城汽车的本轮新车周期持续向上。我们维持长城汽车2021 ~2023 年归母净利润为68/110/171 亿元，对应EPS 分别为0.73/1.19/1.85 元，对应PE 为52/32/20倍。新一轮产品周期持续放量，基本面表现领先行业，看好长城汽车，维持“买入”评级。 风险提示：疫情控制低于预期；乘用车需求复苏低于预期。 伯特利(603596)：把握底盘智能化 新业务前景可期 国产汽车制动系统龙头，两大业务双轮驱动 公司自成立以来坚持自主创新，产品由传统机械制动向电控制动方向不断拓展，轻量化制动零部件营收占比由2015 年的8.7%升至2020 年的28.0%,电控制动收入营收占比由2015 年的1.62%升至2020 年的25.33%。公司产品结构持续优化，线控制动和ADAS 业务有望成为公司未来收入增长的重要驱动力。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.40/1.75/2.19 元，可比公司2022 年Wind 一致预期PE 均值为33x，鉴于公司电控制动和ADAS 业务开展顺利，客户结构有望进一步优化，我们基于46x 2022E PE，给予公司目标价80.50 元，维持“买入”评级。 线控制动技术先发优势明显，ADAS 产品有望持续获取订单公司是首家实现线控制动 ONE-BOX 方案量产的自主零部件供应商。据公司年报，公司线控制动系统(WCBS)性能与国际厂商产品相近，并于2020年底完成了年产30 万套WCBS 的产能建设，国内首款产品已于2021 年6月量产。于此同时，公司积极自主研发ADAS 感知算法，基于前视摄像系统的ADAS 系统研发工作进展顺利，据年报披露，目前年产20 万套ADAS产线正在建设当中，公司预计2022 年上半年首款产品量产。2021 年上半年新增ADAS 项目2 项，共计已获得4 个客户定点。我们认为随着WCBS产品和ADAS 产品的量产，公司收入和利润有望持续增长。 轻量化制动零部件产能扩张，订单持续放量 据公司年报，公司墨西哥工厂工厂或于2022 年第三季度投入使用，具备每年400 万件铸铝转向节、控制臂等底盘零部件的生产能力。据公司公告，2020 年11 月和12 月轻量化项目新增1 个国际著名主机厂商全球平台项目(前后转向节)和1 个欧洲著名主机厂商全球平台项目(铸铝控制臂)。2021年上半年新增轻量化项目5 项。我们认为，随着汽车轻量化的发展趋势，铸铝转向节等轻量化产品将得到更加广泛的应用，未来公司有望依托技术优势获得更多订单，带动业务收入快速增长。 维持“买入”评级 我们将公司2021-2023 年收入预测分别上调0.4/2.3/4.6%，将毛利率预测分别上调0.0/0.2/0.4pct，将归母净利润预测分别上调0.4/3.5/6.4%至5.7/7.1/8.9 亿元，可比公司2022 年Wind 一致预期PE 均值为33x(前次25.4x)，鉴于公司电控制动和ADAS 业务开展顺利，客户结构有望进一步优化，我们基于46x 2022E PE(前值32x)，给予公司目标价80.50 元(前值44.48元)，维持“买入”评级。 风险提示：汽车需求不及预期；新业务拓展不及预期。 |
