三友化工(600409)：纯碱、粘胶景气提升 21年业绩大幅增长 事件：公司发布21 年业绩快报公告，21 年公司实现营收231.8 亿元，同比+30%；实现归母净利润16.7 亿元，同比+133%；实现扣非归母净利润16.3 亿元，同比+156%。其中，Q4 单季度实现营收59 亿元，同比+14%，环比-2.5%；实现归母净利润1.49 亿元，同比-78%，环比-58%。 点评： 主营产品售价大幅上涨， 21 年业绩显著提升：2021 年国内经济稳步复苏，化工行业景气度回暖，公司主营产品售价同比大幅上涨，且公司加强成本管控，21年业绩同比大幅增长。21 年纯碱、粘胶短纤、烧碱、PVC、有机硅年均价格分别为2277 元/吨、13364 元/吨、756 元/吨、9233 元/吨、32047 元/吨，分别同比+47%、+45%、+37%、+38%、+70%；纯碱、粘胶短纤、PVC 价差分别为352 元/吨、5798 元/吨、3594 元/吨，分别同比+776%、+54%、+28%。受“双限”等政策影响，公司主要原材料浆粕、电石、硅块、原煤、原盐等价格持续走高，主营产品开工率下降致产销下滑，致公司Q4 单季度业绩环比下滑。展望22 年，随着公司在建项目陆续投产，公司业绩有望进一步增厚。 公司产能持续扩张，新项目打开成长空间：目前公司各主营产品年产能为：纯碱340 万吨，其中本部230 万吨、青海五彩碱业110 万吨；粘胶短纤78 万吨；烧碱53 万吨；PVC 50.5 万吨(含专用树脂7 万吨)、有机硅单体20 万吨。21 年4 月公司发布公告称拟投资9.75 亿元扩建年产20 万吨有机硅单体项目，公司有机硅单体总产能将达到40 万吨/年；拟投资16.35 亿元建设20 万吨/年新溶剂法绿色纤维素纤维项目一期(一期产能为6 万吨/年)；拟投资4.5 亿元建设热电联产项目。三个项目投产后，每年有望合计实现利润总额6 亿元。 下游光伏玻璃需求持续提升，公司作为纯碱龙头有望受益：据同花顺数据，2021年我国纯碱表观消费量为2776 万吨，同比增长6%。2020 年12 月，国家工信部对《水泥玻璃行业产能置换实施办法》进行修订，明确表示光伏延压玻璃可不受产能置换办法限制。光伏玻璃作为纯碱的重要下游应用，其产能扩张有望贡献纯碱下游需求增量，纯碱供需格局有望持续改善，带动行业景气向上，公司未来业绩有望进一步提升。 盈利预测、估值与评级：考虑到主营产品原材料成本和能源成本大幅上涨以及环保政策制约的不利影响，公司21 年业绩低于预期。我们认为原材料价格和能源成本或将继续维持在高位，对公司22、23 年盈利水平有所影响，因此我们下调22-23 年盈利预测，预计22-23 年公司净利润分别为18.37(下调46%)/20.27(下调45%)亿元，对应EPS 分别为0.89/0.98 元/股。公司作为纯碱、粘胶双龙头，我们持续看好其未来发展，因此维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；环保风险；项目投产进度不及预期；安全生产风险；经营风险；汇率风险。 舍得酒业(600702)：21年完美收官 春节动销平稳落地 22年开门红可期 事件 公司发布2021 年年度业绩快报。 公司2021 年实现营业总收入49.69 亿元(+83.80%)；实现归母净利润12.46 亿元(+114.35%)；实现扣非归母净利润12.11 亿元(+120.89%)。 其中，预计2021Q4 公司实现营业收入13.62 亿元(+44.89%)，归母净利润2.76 亿元(+2.12%)，扣非归母净利润2.51 亿元(-3.51%)。 简评 舍得+沱牌双轮驱动，21 年公司营收高增。 公司2021 年营业总收入49.69 亿元，同比增长83.8%，表现略超预期；扣非归母净利润12.11 亿元，同比增长120.89%，基本符合预期。乘风次高端扩容+老酒战略，大单品品味舍得持续放量，藏品系列高增长。沱牌方面，重启沱牌定制酒业务以及“C2M 战略”的落地，T68、六粮、沱牌曲酒复刻版等产品在光瓶酒赛道的品牌和品质优势凸显，2021 年亦实现较高增长。此外，以天子乎、吞之乎等超高端单品在低基数下也实现高增长，品牌影响力不断提升，营收结构持续优化。 加大营销投放，品牌势能提升。 从公司归母净利润表现来看，21Q4 单季度净利率为20.26%，同比下滑8.74pct，主要系：①Q4 加大舍得控货力度，而沱牌的低基数高增长，影响毛利率与净利率；②21Q4 公司为推动舍得品牌全国化认知，加大全国范围线下广告投放力度，包括梯媒、交通类广告、城市户外广告等；③年底销售人员奖金计提以及员工年终奖对季度费用率有所影响。 春节旺季动销平稳落地，渠道生态持续向好。 22 年春节开门红舍得表现亮眼，除个别地区受疫情影响，整体动销情况出色，经销商回款积极性高，预计舍得已完成25%-30%左右的回款，Q1 有望完成40%。春节旺季期间，舍得宴席用酒量明显增加，产品档次不断升级，消费氛围较好，渠道库存消化较好，节后渠道库存水平回落至2 个月以内的健康水平。公司2021Q4 开启控货挺价，增厚渠道利润，优化渠道生态，营造了 良好的市场销售氛围，为22 年开门红奠定良好基础。22 年在促消费、稳增长的大背景下，预计随经济逐步复苏以及疫情的控制向好，公司全年高质量增长依然可期。 四大战略路线清晰，复星入主助力老名酒腾飞。 复星入主后，2021 年公司进行全国化渠道扩张及渠道深耕，推进渠道扁平化、精细化运作，优化渠道结构，对藏品舍得、智慧舍得、水晶舍得等大单品分产品单独招商，成立成都联盟体整合客户资源，精准投放和管理费用。舍得不断融入复星生态，突出舍得老酒品牌定位，发挥12 万吨坛储老酒的规模和品质优势，差异化路线引领老酒复兴。 根据舍得年度工作会议，2022 年公司将围绕“四大战略”，即老酒战略、双品牌战略、年轻化战略、国际化战略。进一步明确了发展方向和发力重点，继续做大、做强白酒业务，定制近期、中期、长期目标锚定未来增长。 市场开发聚焦川冀鲁豫，提升东北西北，突破华东华南。未来我们看好舍得作为全国化次高端名酒享受次高端扩容和老酒市场快速成长的双重红利持续快速成长。 盈利预测： 预计2022-2023 年公司实现收入67.49、86.22 亿元，实现归母净利润18.24、24.46 亿元，对应EPS 为5.43、7.27元/股，对应PE 为39.6X、29.6X，维持 “买入”评级。 风险提示： 市场拓展不及预期，疫情反复，食品安全风险等。 舍得酒业(600702)：管理改制后业绩亮眼 舍得迎来精细化管理之年 事件：舍得酒业发布业绩快报，2021 年公司实现营收49.69 亿元，同比增长83.80%，实现归母净利润12.46 亿元，同比增长114.35%，其中4Q21 公司实现收入13.62 亿元，同比增长44.92%，归母净利润2.76 亿元，同比增长2.22%，公司业绩符合市场预期。 “舍得+沱牌”双轮驱动，全国化步入正轨。2021 年是舍得管理效能释放的一年，全国化成绩亮眼，我们推测：1)舍得系列实现收入35 亿元左右，同比增长70%+，其中品味/智慧+水晶/舍之道等在舍得系列中占比为60%/25%/15%，作为核心的品味舍得批价从2021 年年初的310 元逐步提升至年末的380 元，实现量价齐升；2)沱牌系列或实现收入9-10 亿元，同比增长260%+，沱牌在传统市场仍具备客户基础，复星入主重启沱牌后，通过核心品牌(93 分复刻版、T68、六粮等)、传统品牌、定制品牌共同扩张，逐步渗透传统优势市场；3)老酒、超高端也为营收贡献4-5 亿元，同比或有翻倍增长，完善公司多价格带布局。 4Q21 控货积攒势能，1Q22 迎来开门红。尽管公司自2021 年10 月份开始停货控价，但营销及渠道赋能并未放慢脚步，我们推测这或是Q4 公司利润增速低于收入增速的原因，但优势在于2022 年公司积攒的品牌和渠道势能较大，根据渠道调研，2022 年1 月及春节期间经销商动销积极，叠加此前控货影响，公司整体库存不高，部分渠道库存仅有满库状态下的1/3，远优于去年同期，预计1Q22回款有望超过挑战目标的30%，迎来开门红。 事业部分拆管理，舍得迎来精细化管理之年。公司事业部改制经过多次调整，目前在品牌经营上已确定舍得、沱牌、老酒、超高端四个事业部，在各个区域市场独立招商和经营，有望强化经销商的品牌意识，而非只侧重推广高毛利的品类，提升费用精细化管理能力及用户开发效率。同时公司也对终端业务人员给予更具弹性的考核机制，综合考量政策落地、价盘稳定、费用投放等因素，渠道积极性有望提升。 盈利预测、估值与评级：我们看好舍得管理改制后的品牌及渠道势能释放，通过老酒赋能下的“舍得+沱牌”双品牌战略，以及“平台型运营+联盟体店中店” 的渠道模式，2022 年公司有望在精细化管理的基础上继续攻城略地，完善全国化布局，结合业绩快报数据，我们下调2021 年归母净利润至12.46 亿元，(较前次下调1%)，维持2022-23 年归母净利润为18.67/24.84 亿元，当前股价对应PE 为36/27 倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情降低消费意愿，次高端白酒竞争加剧，渠道费用投放不及时。 |
