华创阳安(600155)：立足贵州 积极转型 华创阳安为一家集产业研究、科技开发、投融资为一体的控股型平台。公司业务涉及证券、塑料管型材等领域，其中全资子公司华创证券为公司核心资产，塑料管型材业务在公司整体营收中的占比较低。公司股权结构较为分散，目前无控股股东与实际控制人，第一大股东为新希望化工投资有限公司。公司建立了较为灵活的体制机制，自2019 年以来先后完成三期员工持股计划，能够充分调动员工积极性和创造性，促进公司持续、健康发展。 华创证券为以贵州为大本营的综合性中型券商。目前华创证券为华创阳安全资子公司，对上市公司营业收入及利润贡献均超过99%。华创证券以贵州为大本营和服务中心，截至2020年末，公司在贵州省的营业部数量占比达到63%，在贵州省内市场份额超过50%。与此同时，近年来公司产品和服务触角不断延伸，服务模式逐步覆盖云南、四川等地，在零售业务领域形成了较为明显的区域竞争优势。华创证券拥有较为完善的业务牌照，近年来，公司积极推动各项业务加快转型，逐渐构建起独特的竞争优势，在研究与机构业务、代销金融产品业务、资产管理业务、债券自营投资业务等方面形成了显著的业务特色。华创证券规模中等，自2018年以来公司规模和经营业绩实现稳步增长，主要指标行业排名稳中有进，特别是营业收入和净利润行业排名均实现提升，目前主要业务指标均位于行业中位数偏上水平。 公司资产规模持续扩张，经营业绩稳健增长。自2016年收购华创证券以来，近年来华创阳安资产规模持续扩张，总资产和净资产规模均实现逐年增长，截至2021年三季度末，公司总资产规模为533.70亿元，相较2017年末增长39.02%，净资产规模为158.75亿元，相较2017年末增长6.48%。近年来公司经营业绩稳健增长，营业收入和净利润规模逐年提升，2021年前三季度华创阳安实现营业收入24.65亿元，同比增长8.00%，实现归母净利润5.26亿元，同比增长15.00%。 盈利预测与估值：预计华创阳安2021年/2022年/2023年营业收入分别为34.29亿元/35.56亿元/38.24亿元，同比增速分别为+9.38%/+3.70%/+7.54%，预计2021年/2022年/2023年归母净利润分别为9.76亿元/10.14亿元/10.95亿元，同比增速分别为+48.33%/+3.89%/+7.99%。当前，华创阳安估值水平处于较低位置，截至2022年2月21日收盘，公司估值为1.06倍PB(LF)，远低于当前券商板块平均估值1.59倍PB(LF)，相较公司近五年来历史估值中枢1.34倍PB(LF)也明显偏低，从估值来看公司具有较高安全边际。 风险提示：A股市场出现较大幅度调整；公司对北京嘉裕的15亿应收款项无法收回；公司股票质押业务发生大面积违约；债券自营投资踩雷；建材业务经营状况恶化对上市公司业绩形成拖累；公司证券业务与建材业务未能协同发展。 士兰微(600460)事件点评：携手大基金增资士兰集科 12寸产线建设持续推进 2 月21 日,士兰微发布公告,拟与大基金二期共同向士兰集科(12 寸线)增资8.85亿。增资完成后,大基金对12 寸线的持股比例为14.66%,士兰微的持股比例从15%提高到18.72%。 增资旨在加快士兰微12 英寸2 期产线建设,总产能规模将达6 万片/月。公司原规划士兰集科(12 英寸)第一条产线产能目标8 万片/月,其中1 期产能已于21年底达4 万片/月,本轮增资价款将用于2 万片/月12 英寸产线技术提升及扩产。我们预计,考虑1 期产能爬坡速度,公司12 英寸有望于年底之前便爬至6 万片/月。 产线规模效应+产品结构升级显现,12 英寸产线利润率提升。公告披露,2021年前三季度,士兰集科营业收入为4.33 亿元,净利润为-1.19 亿元。参考公司中报中披露士兰集科子公司营收数据,则21 年Q3 士兰集科营收为2.05 亿元,净利润423 万元。我们认为,随着12 英寸产线产能进一步提升,规模效应显现,叠加公司所生产产品结构的升级,不新增折旧情况下,产线利润率水平将有望进一步提升。 大基金参与增资士兰微产线,看好公司功率龙头地位凸显。士兰微12 英寸产线士兰集科为大基金二期首家投资的功率半导体公司,凸显大基金对士兰微的重视。 当下功率半导体下游新能源汽车、光伏需求持续爆发,行业供不应求趋势延续,且伴随着国产替代加速推进,公司正迎来快速产品升级、客户升级之变革。尤其IGBT方面,伴随着12 英寸产线的快速,公司产能优势凸显,充分受益紧缺持续。目前公司中低压全领域持续突破,车用IGBT 模块在汇川、比亚迪、菱电电控、零跑等持续出货,光伏风电方面与阳光、固德威等主流厂商均有合作;家电IPM 方面,正全面替代日系厂商,21H1 营收达4.1 亿元,并将持续放量;工控领域也与汇川、英威腾等加大合作供应。 投资建议:我们预计公司2021/22/23 年归母净利分别为15.27/16.28/21.98亿元,对应现价(2022.2.22 收盘价)PE 分别为49/46/34 倍,我们看好公司产品高端化升级进展,IGBT、MEMS 及第三代半导体等业务进展稳步推进,成长潜力更值得期待。维持“推荐”评级。 风险提示:行业周期性波动风险;技术迭代不及预期的风险;产能爬坡及客户开拓不及预期的风险。 三峡水利(600116)：掘金售电机遇 综能时代先锋 三峡水利：起于售电 ，走出售电 2020 年6 月，三峡水利完成了对联合能源和长兴电力的收购，标志着“四网融合”正式落地，完成了重庆区域地方配售电企业整合，给公司“十三五”的发展画上了圆满的句号。展望“十四五”，面临“能源革命”的潮流和“碳达峰、碳中和”战略目标，公司提出紧扣配售电业务、综合能源业务、新能源业务三大业务，建成以配售电为基础的一流综合能源上市公司。 售电放开，再迎时代机遇 公司售电业务的发展分为两部分，一部分是自网供电用户，一部分是市场化代理用户。虽然2015 年电力体制改革开展以来，国家持续推进售电侧的放开，但整体推进进程并不理想。2021年10 月国家要求10KV 以上工商业用户全部进入电力市场，创造了售电业务扩张的时代机遇，公司市场化代理售电规模有望实现快速增长。与此同时，公司旗下的合营企业两江供电深耕两江新区，有望受益于当地工商业发展所带来的投资收益的增量补充。此外，大客户定制化的热电联产项目，也有望给公司带来稳健收益。 电改突破，综能服务蓝海广阔 2021 年以来，电改政策取得突破带来企业降本需求快速提升，而综合能源服务作为降低用户能源成本的重要方式迎来扩张机遇。公司完成资产重组后，即开始依托售电主业涉足综合能源业务。2021 年已经在江西九江成立合资公司进行区域内综合能源服务项目的开发，并且规划“十四五”期间将会根据网内大型企业多元化用能、能效提升等需要积极开拓综合能源服务。 此外，公司还积极拥抱汽车电动化浪潮，发力重卡换电业务，2022 年初公司首个项目已经投运，重卡换电项目收益率优异且长期增长空间广阔，有望成为公司重要的业绩增长助推器。 背靠三峡集团，兼具市场化机制 三峡水利背靠三峡集团，为集团以配售电为主业的唯一上市平台，资产整合预期下有望扩大售电规模。电力体制改革持续推进的趋势下，长期而言公司有望开展产业链协同，获得集团的清洁电能资源，同时还有望获得品牌效应和ESG 出口优势支持。此外集团长江大保护的开展也给公司切入其他地区的售电和综合能源服务提供了契机。在背靠强大央企、拥有雄厚资源优势的同时，公司也实施了超额利润分享、高管薪酬考核和项目跟投三种激励方案，拥有市场化机制，防范管理体制僵化，能在一定程度上保证员工的业务积极性。 投资建议与估值 随着10KV 以上工商业用户全部进入市场，公司市场化代理售电业务扩张可期，此外新兴用能需求集中释放，综合能源服务预计将迎来高速发展。依托售电业务，公司能够接触到更多的客户资源，背靠三峡集团，集团业务的开展能为公司提供客户引流，拓展售电与综合能源服务业务空间，另一方面在市场化深入的背景下，公司有望与集团清洁电能开展产业链协同。考虑到公司售电业务的规模提升和综合能源服务的发展，预计公司2021-2023 年EPS 分别为0.50元、0.71 元和0.89 元，对应PE 分别为22.67 倍、15.88 倍和12.69 倍。 风险提示 1、电力市场化改革不及预期风险； 2、综合能源服务拓展不及预期风险。 |
