赣锋锂业(002460)：行稳致远 源于技术而高于技术 观点聚焦 投资建议 我们认为，公司在锂价周期波动中脱颖而出成为全球锂业龙头，关键在于持续迭代的技术能力和行稳致远的经营风格，并以此为基点扩张资源冶炼一体化的锂业布局。展望未来，我们认为公司规划2025 年达到20 万吨以上、2030 年达到60 万吨以上锂盐产能的增长路径明确，资源开发和中游扩产的匹配度高、确定性强，且电池业务发展持续加速，有望实现强者恒强。 理由 技术积淀铸就矿石提锂技术优势，锂矿资源供给和冶炼产能匹配度高。冶炼产能方面，截至目前公司拥有碳酸锂产能4.3 万吨，氢氧化锂产能8.1 万吨，未来主要产能增量来自江西丰城的5 万吨氢氧化锂项目。我们认为，赣锋凭借深厚的技术积淀实现自主设计产线，在矿石冶炼产能的生产成本、产品质量和灵活性三个维度上具有明显优势。锂资源方面，赣锋的权益锂资源总储量达到2702 万吨LCE，储量规模位于全球前列，我们认为，未来公司上游锂资源开发和中游冶炼产能扩张的匹配程度高，资源储量的优势有望逐步变现，权益资源自给率有望从2021 年的28%提升至2025 年的61%。 向非矿石资源转向路径明确，打开更广阔的提锂边界。目前赣锋锂盐生产以矿石冶炼产能为主，未来五年随着阿根廷Cauchari盐湖4 万吨碳酸锂项目、阿根廷Mariana盐湖2 万吨氯化锂项目、墨西哥Sonora黏土矿2 万吨氢氧化锂项目等逐步投产，我们认为，公司新产能的发力点有望逐步向低成本的矿石和黏土资源转向，有望通过资源结构的变化降低资源获取成本，并进一步积累盐湖提锂、黏土提锂等领域的经验，打开更为广阔的提锂边界。 电池业务有望迎来加速发展，固态电池和电池回收将是发力重点。我们认为，赣锋锂电作为赣锋电池业务的平台，2021 年通过增资扩股引入战略投资者，有望迎来持续加速发展。赣锋锂电拥有聚合物电池、TWS电池、动力/储能电池、固态电池、电池回收五大业务布局，其中消费类电池将为赣锋锂电提供稳定盈利支撑。我们认为电池业务未来发力的重点主要有两点，一是半固态电池，公司技术实力雄厚、产业化进程领先；二是电池回收，市场规模有望进入加速扩张期，回收料有望成为未来公司重要的锂资源来源。 盈利预测与估值 考虑到2021 年至今锂盐价格大幅上行，我们上调2021E/2022E EPS40%/150%至3.59 元/8.52 元并引入2023E EPS 12.58 元，公司目前A/H股分别交易于2022 年17/17 倍PE。我们维持公司A/H股“跑赢行业”评级，按可比公司估值法上调A/H目标价4%/0%至212.88 元/181.49 港币，分别对应2022 年25/25 倍PE，隐含A/H股45%/46%的上行空间。目标价上调幅度低于盈利上调幅度，主因我们预计2022 年锂产品价格相比2021 年有望大幅上行，但难以长期持续，对公司股权价值影响有限。 风险 1)锂矿价格超预期上行；2)锂盐价格下行；3)海外项目进展低于预期。 涪陵榨菜(002507)：4Q业绩快报超预期 继续看好成本下行及提价效应 业绩预览 预告盈利同比下降4.53% 根据公司发布的2021 年度业绩快报，2021 年实现营业收入25.19 亿元，同比+10.82%；归母净利润7.42 亿元，同比-4.53%。对应4Q21 营收5.63亿元(+18.7%)；归母净利润2.38 亿元(+45.7%)；扣非归母净利润2.09亿元(+32.4%)。 关注要点 4Q21 收入改善符合预期，业绩显著超预期，提价、缩费大幅提高扣非利润率。4Q21 收入同增18.7%，收入改善符合预期。4Q21 净利率/扣非净利率分别为42.3%/37%，分别环比改善21.4/18.6ppt，我们测算11 月中的提价效应(2021 年11 月中旬公司出厂价提升约14%)改善毛利率约5ppt；广告费用缩减带来销售费用率环比改善14ppt；此外定增募资带来理财收益(主要体现在非经常损益)，对净利率贡献为5ppt。 展望2022，榨菜业务释放业绩弹性。1)提价落地：此轮公司出厂价、终端价同步抬升，渠道整体利润空间改善5+ppt，渠道动力足、推力强。我们草根调研显示1 月公司调货下降，主要是高基数效应+春节提前，1 月发货时间变短，我们判断1-2 月综合来看将有所改善，高渠道利润下公司提价有望顺利传导。2)成本下降：今年公司收购青菜头到厂价为800 元，同比下降约30%，将带来成本端显著改善。考虑到去年青菜头高位，我们预计今年高价库存原料将更早清空，成本弹性最早或在4 月体现。3)费用优化： 2022 年公司有望缩减广告费用，但考虑到提价后渠道建设费用略有提升，我们预计整体费率降幅将弱于4Q21。 估值与建议 由于毛利率高于预期，销售费用率低于预期，我们上调净利润15.4%至7.4亿元，基本维持2022 年盈利不变，另外考虑到毛利率低于预期，下调2023 年净利润5.8%至12.1 亿元。我们维持目标价39.2 元，对应22/23 年35x/29x P/E，现价对应22/23 年30x/25x P/E，对应目标价14.8%上行空间，维持跑赢行业评级。 风险 行业需求和提价不确定性、下沉和新渠道开发不及预期、费用率高于预期、公司的提价对行业价格带有提升空间故竞争格局或存不确定性。 顺络电子(002138)公司信息更新报告：2021年业绩符合预期 消费、通讯等市场需求疲软 2021 年业绩基本符合预期，维持“买入”评级2021 年，公司实现营收45.77 亿元，同比增长31.66%，归母净利润7.85 亿元，同比增长33.33%，基本符合预期。消费、通讯等市场需求疲软，我们下调公司2022-2023 年并新增2024 年盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润为9.26、11.98、15.43 亿元(2022-2023 年前值为10.39/13.71 亿元，2024 年为新增)，EPS为1.15、1.49、1.91 元(2022-2023 年前值为1.29/1.70 元，2024 年为新增)，当前股价对应PE 为28.0、21.6、16.8 倍。基于公司汽车电子业务快速增长，我们仍然看好公司中长期发展趋势，维持“买入”评级。 2021Q4 收入利润环比下滑，消费、通讯市场需求疲软2021Q4，公司单季度收入同比+7.7%，环比-5.5%，实现归母净利润1.82 亿元，同比+0.1%，环比-5.0%，扣非净利润1.3 亿元，同比下滑10.9%，环比-25.6%。 分产品看，四季度信号处理、电源管理、汽车电子或储能产品收入环比三季度分别为-6.4%、-18.6%、-12.3%，主要是受消费市场和通讯市场需求疲软所致。陶瓷、PCB 等其他产品逆势增长，2021Q4 环比三季度增长39.5%。 产能利用率下降等影响四季度毛利率，存货周转天数有所增加2021Q4 单季度毛利率29.1%，环比减少6.0pcts，主要原因为：(1)消费和通讯市场需求疲软带来的产能利用率下降，四季度固定资产周转率29.4%，环比三季度的33.4%下降了4 个百分点；(2)产品结构变化；(3)部分产品单价调整；(4)汇率变化和部分原材料上涨；(5)年度绩效和超额奖励金提取。未来，随着产能利用率持续提升、新型市场持续增长、大客户份额持续提升、高端元件销售持续增加，公司毛利率有望逐步提升。四季度费用控制合理，单季度管理、销售、研发、财务费用率合计15.7%，环比增加1.4 个百分点。其中，研发费用率环比+0.5pcts。四季度库存水位有所上升，2021Q4 存货周转天数120.9 天，同比2020Q4的85.8 天增加35.1 天，环比三季度的109.9 天增加11.0 天。 风险提示：元器件国产化进度缓慢；下游终端需求疲软。 |
