比亚迪(002594)：淡季不淡 2月销量依旧强劲 3 月3 日，公司发布2 月份产销报告，2 月乘用车全系销售90268 辆，同比+336.2%。其中新能源汽车销量87473 辆，同比+764.1%，全年累计产量约合18.09 万辆，同比+430%；燃油车仅销售2795 辆。作为中国新能源汽车龙头企业，公司在传统淡季2 月份依然交出靓丽答卷，维持“强烈推荐-A”投资评级。 EV、DM 双驱动，DM 强势放量。2 月份，比亚迪纯电动车销量43173 辆，同比+451%；插电混动车型在DM-i 超级混动技术的强力加持下，销售44300辆，同比+1836.2%。EV、DM 双驱动战略的同步发展，更好地满足了客户的需求，进一步强化了其在新能源汽车领域的领导力。 高端爆款车销量继续引领行业。比亚迪王朝旗舰汉系列，2 月销量达到9290辆，有望长期领跑中国品牌中大型轿车市场，也是中国汽车市场上唯一能与BBA 正面对抗的自主品牌豪华中大型轿车，引领自主品牌向上突围；另一王朝旗舰车型——唐，单月销售10426 辆。其中，主打大7 座、智能化、高驾乘质感的唐DM-i，实力碾压同级合资车型，持续霸榜20 万以上新能源SUV龙头位置。 中端车销量依旧强劲，中军地位稳固。在秦PLUS DM-i、秦PLUS EV 的共同推动下，秦家族2 月销量高达24503 辆，秦PLUS 更是蝉联了A 级新能源轿车销冠位置，并已连续数月跻身中国A 级轿车市场主流阵营，直面同级合资车型的挑战；宋家族2 月份销量高达24534 辆，在DM-i 技术的加持下，宋DM 销量势如破竹，单月销售19057 辆。宋PLUS DM-i 作为全球首款宽体超混SUV，强势登顶1 月全国SUV 插混车型上险冠军；元家族2 月销售8953辆，元PLUS 的正式上市，将进一步丰富家族产品体系，强势冲击A 级新能源SUV 市场；比亚迪海豚系列销量同样不俗，2 月销售8565 辆。自上市以来，海豚作为e 平台3.0 首款车型，已取得不俗的销量成绩，累计销售超过4万辆，并于上个月夺得十万元纯电车型销冠。 投资建议：我们认为目前新能源汽车行业正处于电动化上半场与智能化下半场交替过渡阶段，智能化下半场软件盈利的基础是规模，要赢得智能化竞赛，未来几年的首要任务有两个方面：一是要跑马圈地冲销量；二是要打造高端爆款车型，作为自动驾驶软件的切入载体，看好公司长期成长性。预计2022、23 年归母净利润分别为103.95、166.59 亿元，对应PE 67.5、42.1X。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：1、疫情扰动；2、宏观经济不确定性； 3、大宗商品涨价压薄公司利润。 索菲亚(002572)公司深度报告：地利人和 向新而行 四年复盘再看公司核心竞争力：制造优势依然稳固。回顾过去几年的经营情况，在定制家居行业环境快速变化的背景下，公司收入增速2018-19 年明显放缓而后开始回升，以2021 年以业绩预告中枢测算，2017-2021 收入复合增速约13.5%，2021 年收入2 年复合增速15.4%。同时，我们也看到公司的生产制造核心优势依然稳固，2017-2020 年制造费用占营业成本比例保持10%以下，帮助工厂和渠道降低运营成本、支撑代理商质量持续业内领先。 行业渠道重心或回归2C，全渠道多品牌多品类布局夯实综合竞争力。首先，随着2021 年以来房地产市场环境的变化，家居企业对大宗业务拓展节奏纷纷有所调整，预计22 年定制行业渠道重心或将回归2C。其次，公司层面，基于多年沉淀的良好零售渠道基础，近期体系业务亦在发生积极变化：1)2021 年中引入职业经理人杨鑫负责“索菲亚”主品牌，产品端推出整家定制套餐C6 计划(终端单值6 万元)，客单值(2020 衣橱出厂单值分别为13095 元、9333 元)仍有较大提升空间，渠道端强化主动营销激发终端活力；2)品牌梯队更为明晰，“米兰纳”、“司米”分别定位于年轻化、高端定制消费群体，全品类融合推进，开店仍有较大空间；3)整装渠道尚处发展早期，索菲亚品牌认可度较高，整装模式逐步打磨成熟后有望再添规模增量。 有别于市场的观点：1)市场担心大宗业务调整对公司22 年收入的持续影响，我们认为一方面，公司通过积极优化客户结构、加大工程代理商比例， 预计工程业务总体战略保持稳健；另一方面，出于谨慎原则考虑，我们就大宗业务对2022 年公司收入增速进行敏感性分析，结果表明：假设2022 年公司衣柜客单值提升10%，大宗业务收入同比分别-20%、-10%、-5%、对应2022 年收入增速分别为15.3%、16.7%、17.4%，整体影响预计可控。2)市场担心公司橱柜零售的发展难度大，我们认为与司米早期相比， 当前公司再推橱柜零售业务的时点更为成熟，原因有三：一是索菲亚橱柜生产成本已有所优化，保障终端适当盈利；二是体系内大多数衣柜代理商经过近几年对于司米橱柜的不断了解，目前对于橱柜业务的接受和熟悉程度已大幅提升；三是精装修市场经历近年的显著调整，橱柜零售市场受精装修趋势的冲击有望边际弱化。 盈利预测与投资评级：看好公司制造优势加持经营改革，进一步激发渠道活力，强化终端竞争力。随着“全渠道、多品牌、多品类”战略深化，主品牌客单值提升、子品牌和整装渠道加快拓展，有望共同带动2022 年收入端实现较好发展，通过价格调整、业务模式优化、费用管控有望带动利润率回归正常水平。预计2021-2023 年营业总收入分别为102 亿元、121 亿元，141 亿元，同比分别增长22.6%、17.9%、17.1%，预计2021-2023 年归母净利分别为1.35 亿元、14.39 亿元，16.86 亿元，目前(2022/03/04) 股价对应2022 年PE 为13.6x，低于行业平均约17.7x 的PE 估值水平， 期待经营改善带来估值中枢抬升，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：改革效果不及预期；行业竞争加剧风险 |
