神火股份(000933)资本开支高峰过去 亏损有望收窄
高资本开支结束，财务压力将大幅缓解。近几年倾尽所有的资源开发新疆项目，截至目前已经投资90 亿元，项目投资接近尾声，并且开始实现收益。在河南省内的小煤矿整合也已经完成，投资22 亿元。另有部分在建矿井后续少量的资本开支，简单而言神火股份的资本开支高峰期已经过去。在应对过去几年的资本开支中，公司借入大量长短债，2014 年前三季度仅财务费用就达到了11.1 亿元，该部分改善空间较大。 电解铝价格触底回升，低成本新疆产能即将完全达产。电解铝产能过剩严重，行业内东部高成本产能与西部低成本产能并存，铝价低迷导致东部铝厂持续大幅度亏损，部分产能关停退出，同时电解铝消费保持13%的增长速度，电解铝价格已经走出了之前的谷底。公司投资巨大的新疆电解铝在年底前80万吨产能将完全达产，成本优势显著，完全成本在11000 元/吨左右，吨净利润1000 元。 河南本部在产的46 万吨电解铝产能有望关停。由于河南的电力成本接近4毛，造成电解铝成本13000 元/吨以上，本部电解铝持续巨额亏损，在目前的市场大环境下，扭转亏损基本上没有希望，这是造成今年将出现神火股份出现历史上首次亏损的主要原因。目前持续的大幅亏损已经危及整个企业的生存，且新疆生产基地即将建设完毕，本部人员安置已有着落，我们认为解决本部亏损的时机已逐渐成熟，其电解铝产能有望关停。 业绩拐点显现。从2013 年4 季度开始，公司连续3 个季度大幅亏损，而在2014 年3 季度出现小幅盈利，原因在于新疆神火电解铝达产进度加快，贡献利润抵补了本部出现的亏损。 盈利预测与投资建议。我们预测2014-2015 年公司分别亏损3.75 亿元和1.20 亿元，2016 年恢复盈利5.11 亿元。以19.01 亿股本计算，2014-2015年每股亏损 0.20 元和0.06 元，2016 年盈利0.27 亿元。我们采用PB 估值和现金流折现相结合的方法。目前2014 年行业平均PB 估值 1.4 倍，由于业绩弹性大兼有关停催化剂，我们给予神火股份略高于行业的估值水平1.5倍，2014 年每股净资产3.7 元，对应价格5.55 元。采用现金流折现方法，我们取WACC10.54%，计算每股价值6.93 元。将两种方法折中，我们计算6 个目标价格6.24 元，上调至“买入”评级，较当前股价约有44%的上涨空间。 风险提示。煤炭产量低于预期，电解铝价格大幅下跌，安全生产风险。 南山铝业(600219)2014年年报点评:迈过周期 布局未来 投资要点： 公司公告2014 年财务报告，全年实现营业收入140.5 亿元，同比下滑3.23%。归属上市公司股东净利润9.13 亿元，同比增长15.12%，对应为摊薄前EPS0.47 元/股。业绩符合预期。从分项数据来看，公司毛利率和各项费率保持稳定，利润总额基本与去年同期持平，受递延税收的影响，净利润小幅增长。 打造铝行业全产业链，周期底部优势明显。公司建立了从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-(铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压）的完整铝生产链条，且运输半径较小。公司依托自身较低的电力成本，和海外铝土矿的长单协议，有效控制电解铝加工的生产成本。在国内原铝行业大面积亏损的背景下，仍能保持较为稳定的盈利水平，显示出较强的竞争优势。 下游加工积极布局，高端铝加工巨头雏形初显。公司铝型材和板带材方面积极布局，已经形成多领域的铝材加工产能。公司在稳定原有易拉罐料和建筑型材的基础上，积极在轨道交通铝型材、汽车、船舶身板，航空铝型材方面积极布局。项目投产完毕后，将形成，32 万吨的易拉罐料、22 万吨的交通铝型材，15 万吨的建筑工业型材，20 万吨的车身板，及1.4 万吨的航空锻件产能，高端铝加工领域巨头的雏形基本显现。 多方位合作，提升铝加工技术水平。公司轨道交通，汽车车身板和航空铝型材方面的拓展，都属于国内一流，国际领先的铝材加工领域。公司在这些领域分别与南车青岛四方，北汽集团，波音公司签订战略合作协议。一方面旨在利用下游客户，采取共同研发的形式提高产品研发的进度，降低风险；另一方面旨在提前布局产品销售渠道，为未来的产能投放做好准备。特别地，与波音公司的合作进一步夯实公司国内航空铝材龙头地位，为航空铝型材的国产化进一步打开空间。 维持公司“增持”评级。公司公司高铁订单已恢复，易拉罐料产能也在继续释放；20万吨超大规格高性能特种铝合金材料项目（主要用于轨道交通、航空、汽车、船舶等领域）已基建已基本完成，从而保障业绩的快速增长。我们对公司2015~2017 年的EPS 预测为0.36、0.40 及0.44 元/股，对应动态市盈率30、27、25 倍。维持增持评级。 风险提示：1）铝价超预期下跌致业绩下滑；2）铝加工项目进展低于预期。 |
