机场板块“攻守兼备” 表现坚挺 近期两市震荡趋势持续，在这样的盘面背景中，机场板块却表现坚挺。与关联度较大的民用航空板块走势相类似，机场板块2018年以来一直没有得到市场重视。但随着行业整体基本面的改善，今年以来，看多民用航空板块的热情同样也对机场板块形成一定提振。 信达证券指出，机场的收入来源分为航空服务业务收费、非航业务收入两部分；航空服务为政府定价，收费标准是基于成本和用户承受能力双重考虑，该业务能为机场贡献稳定业绩，但是业绩弹性较差；非航业务收入具有充分的自主性，也是机场强大客流量变现的重要渠道，可以类比商贸零售，且又有商贸零售不具备的无获客成本、高净值人群、强制停留等优势，使得机场具有一定的成长性；此前上海机场和白云机场免税提成的提升又让市场看到了机场强大的议价能力和流量变现空间。 从后市风格演绎的角度出发，信达证券强调，目前市场风格开始趋于保守，具有稳健经营能力板块的投资价值开始显现。机场属于目前市场环境下为数不多“可进可退”的板块，恰恰符合稳健投资风格。 估值仍有提升潜力 长江证券表示，国际视野下，全球主要上市机场市值与盈利水平高度相关。机场零售业务以免税业务为核心，与机场其他业务相比，具有“高盈利”、“高增长”、“高占比”的三高特征，是左右机场盈利的核心变量。由于单客消费(“价”)、客流量(“量”)以及免税运营模式(“乘数”)共同决定免税业务盈利水平，进而成为影响机场盈利的关键因素，因此三者共同铸就机场市值水平。 此外，长江证券强调，除了与盈利能力高度相关外，外资流入也成为影响机场估值水平的关键外部因素。机场由于具备相对良好的资产质地、稳健的经营预期等特性，一直是外资青睐的品种。对比国内和国际可比机场，在外资流入的关键时点，上市机场公司的估值中枢均有显著上移；同时外资持续流入对于降低机场标的股价波动性具有重要作用，随着外资占比的提升，机场公司的股价波动率以及换手率有望逐步趋稳。 针对板块后市，分析人士认为，受益于行业整体趋势向上，板块估值整体仍存在一定安全边际。后市在外部因素改善以及行业自身发展前景向好的共同加持之下，机场板块表现也依旧值得期待。 上海机场:非航收入大放异彩,成本端亦刚性扩张 事件:上海机场公布2018年报,公司实现营业收入93.1亿元(+15.5%),实现归母净利润42.3亿元(+14.9%)。其中第四季度公司实现营收24.1亿元(+17.5%),归母净利润10.9亿元(+10%)。公司拟每10股派发现金红利6.6元,占公司2018年归母净利润的30.1%。 收入端非航表现靓丽,免税持续高增长。2018年浦东机场起降架次50.5万架次(+1.6%)、旅客量7400.6万人次(+5.7%),其中国际及地区旅客量3757.4万人次(+8.2%,较18年4.4%增速大幅提升),占比提升至50.8%(同比提升1.2pp)。2018年公司航空性收入39.7亿元(+6.6%)、非航收入53.4亿元/+23.2%,非航占比达到57.4%(同比提升3.6pp),非航中商业餐饮收入39.9亿元(+33.2%),其他非航收入13.6亿元(+0.9%)。我们测算2018年浦东免税店销售额110亿元,免税贡献上市公司商业收入约36亿元,同比增长约42%。根据民航局发布的正班表,夏秋新航季浦东时刻增速0.61%,虽然较18年有恢复性增长,但总量控制监管政策下量的扩张仍受约束,业绩的增长主要系免税收入ARPU的提升。 成本端除运行成本外,均控制较好。2018年公司总成本45.7亿元(+9.0%)。其中运行成本19.1亿元(+28.6%)、人力成本16.8亿元(7.5%),除运行及人力成本外,公司其他营业成本9.9亿元(-14.1%),主要系摊销费用减少0.5亿及利息费用减少0.9亿元。成本端两个事项值得一提:1)19年上市公司向集团承租的资产和场地的租金将由18年的7亿元增加至10.5亿元,运行成本仍有上涨压力。2)S1&S2卫星厅目前累计投入建设金额为69.9亿元,预算总金额由半年报的201亿元下调至年报的167亿元,新增的折旧额或低于预期。 盈利预测与评级:在居民消费升级的经济发展阶段及免税回流政策导向背景下,我们看好中免持续做大机场免税销售的意愿和能力。上海机场作为中国民航业核心资产,其良好的管理品质及S1&S2卫星厅投产后对普通商业/免税商业服务能力的增强,公司盈利能力将继续提升。预计公司2019-2021年归母净利润分别为52.4、56.0、62.7亿元,对应当前PE分别为22X、21X、18X。我们长期看好上海核心枢纽流量价值中枢的抬升,公司投资价值仍属稀缺,给予2020年25X的目标PE、对应目标价72.5元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:免税销售增速下滑,时刻放量低于预期,重大安全事故。 白云机场点评报告:国际客流量有望持续增长 飞机起降架次平稳增长,国际线增速高于国内线 18年,公司实现营业收入77.47亿元,同比增长14.57%。航空性业务收入与飞机起降架次、旅客吞吐量和货邮吞吐量增长相关。18年,公司起降架次47.45万架次,同比增长2.59%,其中国内线35.72万架次,同比增长1.91%,国际线11.73万架次,同比增长4.73%。旅客吞吐量总计6,972.04万人次,同比增长5.95%,其中国内线5,317.63万人次,同比增长4.90%,国际线1,654.41万人次,同比增长9.47%。 人工+劳务费、折旧费和水电费增加明显 18年,公司营业成本54.42亿元,同比增长35.42%,其中,人工成本+劳务费共计24.21亿元,同比增长23.53%,折旧费12.55亿元,同比增加8.05亿元,水电费2.61亿元,同比增长42.11%。上述成本之和占当年营业成本比例为72%,其增加的主要原因是18年4月T2航站楼投入使用。18年,公司财务费用1.57亿元,同比增长306.67%,主要原因是公司发行超短融等带来的利息支出增加。 预计20年旅客吞吐量近8,000万,国际旅客占比有望超过25% 18年,公司实现归母净利润11.29亿元,同比下降29.24%,T2航站楼投产带来的成本增加是主因。18年全年10个月航班放行正常率超过80%。预计19-21年,起降架次年复合增速3.6%,国际旅客吞吐量年复合增速11.3%,20年旅客吞吐量近8,000万人次,国际旅客占比有望超过25%。 免税收入增长将带来业绩和估值双重提升 预计19-21年,公司归母净利润分别为9.25亿元、12.88亿元、16.35亿元,同比增速分别为-18.07%、39.29%、26.86%。参考相对估值测算的19年合理PE38.9倍和绝对估值测算的合理市值422.2亿元,当前公司被低估。国际旅客吞吐量和免税销售客单价均有望持续增长,支持公司免税业务收入增长。免税业务收入的增长有望带来公司业绩和估值的双重提升,维持“买入”评级。 q风险提示 国际旅客吞吐量增速不及预期,免税销售客单价增长不及预期。 威海广泰:商誉减值影响逐步消除,传统白马轻装上阵重启增长 一、事件: 2月26日消息,威海广泰(002111)近日发布2018年业绩快报,2018年营业总收入为21.89亿元,较上年同期增长21.36%;归属于上市公司股东的净利润为2.34亿元,较上年同期增长106.71%;基本每股收益为0.6136元,上年同期0.2966元。 二、商誉减值影响逐步消除,公司业绩和股价压制因素得到缓解 威海广泰公司2015年出资2.3亿收购天津全华时代57.80%股权,然后出资1.5亿元增资(用于无人机项目建设),增资后共持有全华时代69.34股权。本次收购全华时代产生2.24亿商誉。2016年、2017年年报期内全华时代未达到承诺业绩,威海广泰相继计提商誉减值4116万、9508万,累计商誉减值1.36亿,严重拖累了2016年、2017年公司业绩。 从公司2018年业绩快报看,全华时代开始盈利,公司未继续计提商誉减值,收购全华时代的剩余商誉大约8800万元。我们认为随着无人机业务盈利恢复,压制公司业绩和股价两年的商誉减值影响逐步消除。 三、空港设备打入一线城市,重启快速增长通道 公司空港设备主要市场在二三线城市机场,在一线城市市占率较低,2018年12月公司公告首次获得北京大兴机场约61144万空港设备订单,宣告公司打入一线城市机场供应体系,对公司品牌影响力是一个较大的提升,我们认为随着公司在一线城市的进口替代业务拓展,公司空港设备重启快速增长通道。2018年H1,空港设备营收4.77亿,同比增长29.40%。 四、消防设备稳健增长,军用无人机业务构建未来 2018H1,公司消防设备营收5.09亿,同比增长25.68%。消防设备是公司传统主业之一,近年持续稳健增长,是公司重要盈利点。无人机业务是公司重要的战略方向,公司近年在无人机业务发力较多,2018年公告与中国航空研究院达成战略合作协议,加强军用无人机的研发与应用,对公司无人机业务中长期构成积极影响。 五、盈利预测与投资建议 预测公司2018~2020年营业收入分别为21.89、26.59、32.33亿元,同比分别增长21.32%、21.47%、291.61%。对应归母净利润分别为2.36、2.75、3.37亿元,同比分别增长151.74%、16.37%、22.41%。EPS分别为0.62、0.72、0.88元,对应市盈率分别为19.66、16.90、13.81X。首次评级,考虑到公司空港设备的增长空间及相对稀缺性,以及军工业务无人机未来潜在的估值弹性,认为公司目前估值水平偏低,给予“买入”评级。 六、风险提示 1、无人机业务盈利不达预期;2、空港设备市场渗透不及预期;3、市场竞争加剧,毛利率下行。 |
