民航局6日公布数据显示,6月5日,民航单日运输旅客量达103.67万人次,恢复至去年同期的61.5%,这是自1月28日以来,民航单日运输旅客量首次回升破百万,单日保障航班11333架次,再创2月以来单日航班量新高。6月前5天日均客运量恢复至去年同期的57.4%,客座率达到近70%。根据“航班管家”数据,北上广深互飞航线整体航班排班量已经恢复至疫情前近9成,其中京沪、沪深均已经恢复至疫情前水平,沪广恢复至8成,京深恢复至7成。随着国内疫情防控形势逐渐向好,民航从客运量下降的低谷中迅速恢复。 另外,美国当地时间6月5日,美国交通部发布公告称,修改之前6月3日发布的限制中国航空公司措施,由禁飞改为中国航空公司每周只能有两趟飞往美国的客运航班班次,该政策立即生效。这一政策调整,是对中方“五个一”政策的及时回应,在保证境外输入安全防控的前提下,两国运行的航班有望继续复苏,实现国际航空客运的常态化。 总体来看,航空受疫情影响最严重的时期已经过去,客流开始有序恢复,华夏航空(002928)、春秋航空(601021)、中国国航(601111)、东方航空(600115)、南方航空(600029)等航空公司将迎来修复机会。 [2020-05-27] 华夏航空(002928):支线航空商业模式再探讨,支线运营亦有相对壁垒,模式加成预计公司或率先实现盈利-深度研究报告 财务、经营数据印证独特商业模式推动公司受损小、恢复快。1)财务数据显示疫情下,公司受损行业最小。一季度华夏航空亏损0.96亿,春秋航空亏损2.3亿,三大航合计亏损143亿,全行业亏损336亿。2)高频数据显示:公司航班量恢复显著领先。据第三方"航班管家"数据分析,5月前25天,华夏、春秋、吉祥、三大航航班量恢复率分别为:94%、79%、57%、50%,从航班量的角度看,华夏航空基本回到疫情前的水平,并显著领先于行业。3)此前我们提出背后是支线航空的独特模式:运力采购+相对刚需+不受海外影响。 商业模式再探讨:支线运营亦有相对壁垒。1)Vs大型干线航司:离散客源+多次签派,运营模式构成支线相对壁垒。干线航空运营逻辑是旅客集中-集中,支线则是离散-集中或离散-离散,以某典型单机运营线路为例,华夏:单机执飞2条航线,阿克苏-莎车-和田-库尔勒(新疆次枢纽)往返以及库尔勒-阿勒泰往返,途径5个起降,完成8次起降,最小间隔40分钟;东航:典型京沪线一天1条航线往返,2个机场4次起降,最小间隔1小时45分钟。同时观察华夏与南航新疆航线布局,华夏以疆内串飞、环飞成网,南航以乌鲁木齐为中心点呈放射状。因此多次签派、多次起降,航段短,频次高,环飞串飞网等完全不同于干线的运营模式构成了其相对运营壁垒。2)Vs其他支线航空:拥有支线机队不等于支线模式。a)支线市场参与者相对干线少,目前拥有支线飞机仅9家公司。b)模式不同:支线机型最多的天津航空,近年来在拓展干线与国际,拥有宽体机并开通了洲际线,支线的布局亦为连接乌鲁木齐与呼和浩特,以及三大航未来引进商飞ARJ21机型,我们认为仍会是以连接自己核心枢纽的模式运营,均为干线思路。3)运力采购模式持续性:提供高性价比的解决方案是核心。从海外到国内,运力采购模式有其必要性,地方政府采购运力目的在于为当地居民提供公共交通服务以及希望拉动经济发展 我们统计公司前五大客户天水、兴义、铜仁等,公司销售金额占当地交通预算平均约10%,占当地财政收入不到3%。但能提供高性价比的解决方案是核心,比如公司新疆疆内率先成网,公司可在运力采购方案中以网带线,后来者很难与公司做竞争。4)通程航班是趋势,干支结合促进双赢,规模化独立支线航司更能打通。 投资建议:1)看好公司作为支线航空细分市场龙头,具备成长性。2)我们预计公司Q2或率先盈利,并有望达到去年Q2接近的水平。我们测算收入端假设Q2机构客户收入为去年的90%(考虑航班量因素),客票收入是去年同期的75%(考虑旅客人数及客座率),则Q2收入同比下降19%(或2.3亿); 测算Q2国内油价综采成本约2145元/吨,同比下降57.7%,则航油成本1.49亿,非油成本假设下降4%,营业成本同比下降21%(或2.34亿)。假设其他因素不发生大幅波动,我们预计公司Q2单季度利润不仅实现盈利,并有可能持平于19Q2,即单季度0.5亿利润左右。3)盈利预测:维持20-21年盈利预测,利润6及7.8亿,同比增长20%及30%,对应PE13、10倍,作为成长属性的标的,明显低估。4)目标市值区间:维持第一阶段目标市值90-108亿区间,对应PE15-18倍,较当前有13-35%的空间。后续随着公司成长性逐步被市场认可,预计可提升至20-25倍PE区间,强调"强推"评级。 风险提示:油价大幅上涨,经济大幅下滑,疫情冲击超出预期。 [2020-05-28] 春秋航空(601021):坐拥低成本航空优质赛道,龙头竞争优势彰显 国内低成本航空龙头:公司是国内低成本航空龙头,通过"两单(单一机型及单一舱位)、两高(高客座率、高飞机日利用率)、两低(低销售费用、低管理费用)"奠定较强的低成本竞争优势。公司在开航以来总平均票价低于同航线市场价30%以上的背景下,2011-2019年,春秋航空的营收CAGR、归母净利润CAGR分别高达16.17%、18.18%,2015-2019年加权ROE维持在12.49%-23.01%,业绩较快增长,盈利能力较强。公司依托上海枢纽机场,基地网络优势凸显,以上海两场为出发或目的地的航线起降架次占公司总起降架次约46.7%,积累起较多优质时刻资源,预计2020-2022年公司运力仍将较快增长。 国内航空长期前景较好,低成本航空模式较佳:2018年中国人均乘机次数仅为0.44次(2019年为0.47次),远低于2018年发达国家1次至2.72次的水平。假设航空对GDP弹性系数不变,预计十四五期间国内航空旅客量CAGR达10%,航空需求长期向好。低成本航空是航空业中的优质赛道,曾在欧美市场大获成功。2019年,全球、亚太地区的低成本航空占国内航线市场份额分别为32.9%、29.7%,2019年中国低成本航空占国内航线市场份额仅为10.1%,国内低成本航空的渗透空间巨大。春秋航空在国内低成本航空领域的先发优势及规模优势彰显,参照欧美航空市场,春秋航空或将成长中国低成本航空的寡头。 航空指数或在疫情后期取得超额收益:原油供给过剩格局持续,预计原油价格中枢将从此前70美元/桶降低至50美元/桶左右,公司受益于低油价环境。在2003年非典疫情过后、2008年经济危机过后,航空指数均出现相对大盘取得超额收益的时期。在2020年新冠疫情过后,航空指数或将取得超额收益。上市航空公司中,春秋航空在疫情期间业绩下滑幅度最小,且在疫情后期,公司业务量有望领先同业反弹。 投资建议:预计2020-2022年净利润为3.24/20.28/24.92亿元,EPS为0.35/2.21/2.72元,BVPS为16.97/19.04/21.27元。国内低成本航空的长期发展前景向好,公司竞争优势凸显,给予2.2-2.4XPB估值,对应2020年底合理估值区间在37.3-40.7元,维持"谨慎推荐"评级。 风险提示:新冠疫情失控;油价暴涨;汇率风险;票价大幅下行。 [2020-05-05] 中国国航(601111):单季大幅亏损;国内线逐步恢复中-一季点评 疫情打击公司单季大幅亏损;国内疫情缓解,行业开始修复,维持"买入"中国国航2020年一季度营业收入172.56亿,同比下降47.0%,归母净利润-48.05亿,去年同期为27.23亿,业绩基本符合我们此前预期(-49.38亿)。新冠疫情对于航空出行需求形成较大打击,使得公司营收同比大幅下滑,固定成本较为刚性,叠加汇兑和投资损失,公司一季度录得亏损。考虑国际疫情不确定性较高,我们下调2020E/21E/22E年净利润至-8.43/118.61/132.61亿,更新目标价区间为8.49-9.17元。但目前航空业悲观预期充分,公司估值仅为约1.1xPB(LF),并且国内疫情逐步缓解,政府扶持政策以及国际油价大跌将边际利好航司业绩,维持"买入"。 航空需求受冲击严重,国内航班逐步恢复中新冠疫情爆发后,对于航空需求产生较大打击,公司削减大量航班试图减少损失。一季度国航ASK同比下滑42.2%,但需求下滑更为剧烈(-51.8%),拉低整体客座率13.6pct至67.8%。其中国内线ASK和RPK分别同比下滑39.4%和49.7%,客座率68.4%,同降14.1pct;国际线ASK和RPK分别同比下滑44.7%和53.3%,客座率67.4%,同降12.4pct。但是伴随国内疫情缓解,航班量逐步恢复,我们测算2020年夏航季国内航班同比增长9.2%,为2017年时刻总量控制以来最高。 固定成本存在压力,增加短期借款缓解现金缺口虽然削减运力或将降低变动成本,但折旧、人工等固定成本压力依然较大。 一季度公司营业成本达到193.66亿,同降28%,毛利润为-21.10亿,并且公司经营现金净流出额达到87.17亿。公司通过短期借款和短期债券融资流缓解现金缺口,共筹资243.2亿。另外,一季度人民币相对美元贬值1.6%,使得财务费用达到23.3亿,同增24.4亿,并且由于联营企业同样受新冠疫情影响,投资收益为-12.38亿,拖累业绩。 新冠疫情仍具不确定性,下调盈利预测;维持"买入"评级海外疫情蔓延,对航空业需求影响持续,我们将2020E净利润预测值从4.50下调至亏损8.4亿,并下调21E/22E至118.6/132.6亿(前值133/172亿)。 伴随国内疫情逐步好转,民航出行需求存在边际复苏迹象,并且国家出台多项支持民航政策,国际油价大跌将边际利好航司成本,并且悲观预期充分,公司估值仅为约1.1xPB(LF)。等待疫情解除后,航空需求回暖带动行业复苏。 我们给予1.25x-1.35x2020PB(预计2020年BPS为6.79元,公司历史8年PB倍数均值1.3xPB),调整目标价区间8.49-9.17元人民币(前值8.26~8.94元),维持"买入"评级。 风险提示:新冠疫情影响超预期,经济低迷,国际贸易与政治摩擦,市场竞争加剧,油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,737MAX8复飞时点超预期,国泰航空投资收益大幅下降。 [2020-05-05] 东方航空(600115):业绩降幅符合预期,静待需求拐点-一季点评 东方航空公布2020年一季报:一季度公司实现营收154.54亿元,同比下滑48.58%,归母净利润亏损39.33亿元,19年同期为盈利20.06亿元,同比下滑296.06%;合基本每股收益-0.2401元,同比下滑275.13%。 受疫情影响,一季度收入大幅下滑。一季度东方航空投放客运运力366.47亿座公里,同比下滑44.3%,国内、国际、地区同比分别下滑46%、40%、64%,实现旅客周转量248.37亿客公里,同比下滑54.3%,国内、国际和地区航线同比分别下滑56%、50%和73%。一季度公司平均客座率67.8%,同比下滑14.8pts,国内、国际和地区航线客座率分别为67.3%、68.9%和61.1%,同比分别下滑15.9pts、12.6pts、20.9pts.。由于1月行业总体供需向好以及后期国际航线票价增幅较大,预计东航1季度总体客公里收益增幅为约10%,座收下滑约9%,总体收入下滑48.58%。 成本端,由于折旧等固定成本的刚性,单位成本增长较快。一季度东方航空营业成本为185.46亿元,同比下滑28.2%,降幅远小于运力投放降幅。其中,燃油成本约为47亿元,同比下滑43%;非油营业成本同比下滑22%,折合座公里非油成本同比增长41%。 投资策略:长期看,东方航空是以上海为基地的最大的航空公司,地区经济的活跃为东航的发展提供了有利的需求支撑。同时东方航空自身持续优化机队结构,积极引入战略投资者,借助达美法荷及天合联盟拓展国际航线,和吉祥航空深入股权合作,我们期待东方航空混合所有制改革下制度优势持续发酵,运营效率不断提升。预计东方航空20-22年EPS分别为-0.43、0.51、0.55元,对应5月5日PE为-11X、9X、8X倍,考虑疫情的短期冲击,维持"中性"评级。 风险提示:疫情影响和政策执行的不确定,汇率油价大幅波动,行业供需失衡,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等 [2020-05-01] 南方航空(600029):国内需求有望自5月开始恢复-一季点评 营收同比下降,ASK同比下降是主因2020年一季度,公司实现营业收入211.4亿元,同比下降43.8%,实现归母净利润-52.6亿元,同比减少79.1亿元。整体情况符合市场预期。收入端,受疫情影响,2020年一季度,公司ASK、RPK、客座率均同比大幅下滑。公司单位ASK营业收入0.44元/座公里,同比下降1.7%。营业收入同比下降,主要来自ASK同比下降。3月以来,国内疫情控制得当,海外疫情出现蔓延。公司3月ASK/RPK/客座率,国内线同比降幅有所收窄,国际线同比降幅有所扩大。 单位ASK非油成本上升明显2020年一季度,公司单位ASK航油成本0.12元/座公里,同比下降1.8%。报告期内,平均航空煤油进口到岸完税价格为4,761.7元/吨,同比下降0.5%。因此,节油措施带来的单位ASK油耗下降,是公司单位ASK航油成本同比下降的主因。2020年一季度,公司单位ASK非油成本0.38元/座公里,同比上升45.9%,主要原因来自飞机大量停场带来的单位折旧费用上升。 国内需求有望自5月开始恢复需求端,国内新冠疫情基本可控,海外新增确诊人数有望见顶。全国范围各高校将陆续开始开学复课,北京市下调疫情应急响应级别。航空公司经营有望在二季度见底,三季度开始改善。供给端,运力增速有望随着飞机引进进度延迟、未来资本性支出减少和B737Max复飞时间不确定而放缓。当前油价已创历史新低,航空板块估值已经位于历史底部,性价比较高。公司全力打造"广州-北京"双枢纽布局,以北京大兴机场投产为契机,着力提升北京地区的市场份额,优化整体航线结构。公司宣布退出天合联盟之后,不断加强与国际主流航司的合作,创立南航优享品牌,稳步推进国际化。预计2020-2022年,公司归母净利润分别为-70.0亿元、76.4亿元、102.7亿元,对应PB分别为1.2倍、1.0倍、0.9倍,估值已接近历史底部,维持"买入"评级。给予2021年PE15倍,对应目标价9.3元/股。 风险提示航油成本增长超预期,人工成本增长超预期。 |