专家座谈会强调公共环境卫生，爱国卫生运动纳入重要议事日程 6 月 2 日两会后的首场专家座谈会提出“构建强大的公共卫生体系，维护人民健康”，会议强调爱国卫生运动的重要性，涉及到公共环境卫生环保内容包括：1.要求各级党委和政府把爱国卫生工作列入重要议事日程;2.改善人居环境、加强公共卫生环境设施建设; 3.推进城乡环境卫生整治、推进卫生城镇创建。我们预计伴随爱国卫生运动开展，涉及公共环境卫生的垃圾分类(湿垃圾+环卫设备及服务)、中央空调消毒等细分领域的投资需求和市场化程度将显著提升。 站在公共环境卫生的高度理解垃圾分类 从公共环境卫生角度来看，爱国卫生运动纳入各级政府议事日程对于固废多个环节意义较大：此前除焚烧以外，其他环节的市场化程度均不高，在考核压力下地方政府有动力进行更多的市场化招标，特别是在存量的环卫、填埋场等设施的升级改良，新增的湿垃圾处置、再生资源等体系的建设等领域。大中城市需求侧重垃圾分类+环卫服务升级，县市城镇侧重固废体系建立等。 垃圾分类推广，湿垃圾处置+环卫市场化空间快速释放 根据垃圾分类的推广时间表和各地政策，目前 46 个重点城市垃圾分类立法工作基本完成并已向全国地级以上城市延伸，我们统计 337 个地级以上城市中已有 89%启动垃圾分类工作。2020年以来，我们可以看到垃圾分类纳入到多个地方环卫一体化招标订单中，带动环卫订单的大型化和一体化，且上海绿容局披露 2019 年上海湿垃圾、可回收垃圾分别同比提升 89%、432%，垃圾分类带动的环卫市场化、湿垃圾、再生资源需求扩增已经显现。已有旺能、瀚蓝等拓展案例，一体化是固废产业趋势 行业中已有典型公司如旺能环境(股东美欣达集团在环卫、再生资源等环保领域布局加速)、瀚蓝环境(收购深圳环卫企业国源环境进军环卫领域)、北控集团 (立足主业污水处理厂向全国扩展环卫业务)，越来越多后端处置企业向清扫转运、餐厨污泥等固废全产业链延伸。 爱国卫生运动将开启，看好垃圾分类(湿垃圾)、环卫、空调消毒等领域 重点建议关注 1.维尔利(“湿垃圾”龙头，垃圾分类开启高成长之 路);2.盈峰环境(环卫设备龙头进军环卫服务优势明显，接连斩获深 圳运营大单)、龙马环卫等;3.旺能环境(被低估的固废纯运营公司，进入业绩加速释放期)和瀚蓝环境(固废板块增速亮眼，可转债落地加 速布局全产业链条)。 风险提示：环卫项目招标进度较慢;湿垃圾项目运营的盈利能力波动较大;垃圾分类推广需要较长的时间周期。 [2020-05-27] 旺能环境(002034):稳扎稳打,关注后续焚烧项目投运进度-调研简报 事件:近期,我们参与公司举办的投资者交流活动,了解公司的经营情况。 同时,公司于2020年5月26日发布公告,拟发行不超过14亿元可转换公司债券,用于项目建设和补充流动资金。 点评:业绩增长稳健。受益于许昌旺能、攀枝花旺能、南太湖四期、河池旺能和淮北旺能投产,19年公司实现营业总收入11.35亿元,同比增加35.69％,归属于上市公司股东的净利润4.11亿元,同比增加34.32％,基本处于业绩预告范围内。受疫情影响,公司产能利用率受冲击,20Q1公司实现营业总收入3.29亿元,同比增长48.71％,归属于上市公司股东的净利润0.85亿元,同比增加34.18％。截至19年年底,公司在浙江、湖北、四川、河南、广西等省份建设23座生活垃圾焚烧发电厂,12个餐厨垃圾处理项目,6个污泥处置项目,合计垃圾处理能力超过3万吨/年,已运营处理能力1.7万吨/年。目前公司的生活垃圾焚烧发电项目建设工期为2-3年,后续在手项目的持续落地构成业绩增长核心动力。另外,公司成立环境修复子公司,重点关注垃圾填埋场综合治理等垃圾综合资源化利用项目,有望开拓新的业务边界。 生活垃圾焚烧发电竞争格局已定,关注公司对外市场拓展情况。目前国内的生活垃圾焚烧发电投资需求主要来自一二线城市原有项目的扩建和三、四线等城市和县级别项目新建。新建项目规模偏小以及吨投资提高成为行业重要变化。新增市场主要被头部焚烧发电国企所瓜分,因此,区域性生活垃圾焚烧发电企业面临一定的异地扩张难度较大问题。公司19年新增4个生活垃圾焚烧发电项目,主要为扩建项目,新增处理能力近3千吨/日。2020年公司计划新增3千吨/日的新增订单,预计寻找规模较大、相对较好的项目进行并购,进而扩大市场份额。 集团公司环保业务布局完善。美欣达集团是以固废产业为主体,金融投资和休闲产业为两翼的民营企业集团。其中,美欣达集团的环保业务致力于"无废城市"建设者,将固废处置全产业链作为环保产业发展的重点。美欣达集团的环保业务布局包括旺能环保(生活垃圾处置)、旺能生态(餐厨垃圾处置)、智汇环境(垃圾分类、环卫一体化)、百奥迈斯(农业废弃物处置)、纳海环境(工业固废处置)、美欣达循环产业(汽车拆解、电池回收装置)、欣旺能源(热电产业)。集团布局的固废产业链相关业务日渐成熟,有望发挥协同效应。 可转换公司债券发行重回议程,关注发行进度。2019年9月,由于市场环境变化,公司结合自身情况撤回14亿元可转换公司债券发行。2020年5月26日,公司再次发布发行可转债预案:拟发行不超过14亿元可转换公司债券,用于汕头、渠县、监利、丽水、鹿邑等5个焚烧发电项目建设和补充流动资金。目前公司主要利用银行项目贷款和自身经营活动现金流进行电厂的投资建设。本次可转债募投项目全部运营后有望增加公司3300吨/日的焚烧处理能力,对加速电厂项目落地,降低财务费用有望起到积极作用。本次可转换公司债券发行已经获得董事会通过,尚需股东大会和证监会审核通过,需持续关注发行进度。 维持公司"增持"投资评级。预计公司20、21年全面摊薄EPS分别为1.20、1.40元,按照5月26日17.40元/股收盘价计算,对应PE分别为14.5倍和12.4倍。公司估值水平相对于同行业偏低。考虑到公司充沛的现金流状况和可转换债券融资推动在手项目落地,公司有望保持稳健发展趋势。在降息周期以及经济下行压力增加的市场背景下,公司稳健的经营模式和丰富的经营活动现金流有望提升公司估值水平,维持公司"增持"投资评级。 风险提示:异地扩张不及预期;生活垃圾焚烧发电项目建设存"邻避"效应,建设进度不及预期。 [2020-05-17] 瀚蓝环境(600323):高管薪酬激励落地增强活力,大固废佼佼者份额扩张可期 事件:5月15日,公司公告第九届董事会第四十次会议审议通过《职业经理人管理办法(试行)》、《关于现任高级管理人员通过内部转聘方式转换成职业经理人的议案》、《关于明确<高管薪酬激励方案(2019年修订)>执行起始时间的议案》。 高管薪酬激励方案落地,增强管理层积极性。本次高管激励方案将采取职业经理人制度,对高管体制内身份进行市场化转换,激励方案的落实有利于绑定管理团队核心利益,增强未来业绩增长动力。(1)激励方式:短期和长期激励结合。A.短期激励:基础年薪和绩效年薪,a.基础年薪:总经理基础年薪为50.4万元,其他高管人员基础年薪×70％；b.绩效年薪:基准值69.6万元(绩效年薪系数:总经理系数为1,其他高管人员系数为0.7),绩效年薪浮动幅度区间为0-1.3。B.长期激励:授予虚拟股权单位,含股价增值权和分红收益。授予价格不低于激励方案公告日前60个及前120个交易日公司股票交易收盘价均价之较高者。长期激励每年一期连续三期,每期额度对应公司总股本的0.5％。(2)考核方式:绩效年薪、虚拟股权单位授予与公司业绩和绩效考核结果挂钩,若公司亏损则绩效年薪为0并按基础年薪30％进行惩罚。(3)激励对象:总经理、业务副总、职能高管等其他高级管理人员激励额度占比90％,根据专项工作分配激励额度占比10％。 优秀整合能力助力份额扩张,大固废综合产业园降本增效扩张可期。(1)优秀整合能力。公司通过产业链扩张从佛山南海区单一供水业务拓展为涵盖大固废治理、燃气、供水、污水治理4大板块协同发展的领先综合环境服务商,并购创冠中国后实现业务版图与经营区域的双扩张,财务数据与经营效率均有明显提升,优秀整合能力得到验证。2025年垃圾焚烧市场容量翻倍(较2017年)释放趋势下,公司有望在具有良好现金流模式的大固废领域实现份额快速扩张。(2)固废产业园降本增效实现异地复制。公司已形成纵横一体化的大固废全产业链布局,并打造了国内首个固废全产业链综合园区--南海固废处理环保产业园,具备社会综合成本最小化的优势,契合"无废城市"等宏观政策发展理念,具有先发优势。综合产业园可通过能源协同、环保设施协同、处理处置协同三大优势,实现降本增效,现已积累成功经验,未来复制推广可期。 燃气污水供水协同发展,为公司未来拓展提供稳定现金流。三大业务具备公用事业属性,现金流回款良好,提供稳定资金来源。2010-19年经营活动现金净流入占投资活动现金净流出的平均比例接近70％。公司的经营活动现金流能够较大程度覆盖投资活动现金支出,为资本开支提供了稳定的资金来源。 盈利预测与投资评级:我们预计公司20-22年EPS分别为1.34/1.68/2.00元,对应PE为16/13/11倍,给予"买入"评级。 风险提示:项目进展不及预期、政策风险、财务风险、行业竞争加剧。 [2020-06-04] 维尔利(300190):有机固废处置专家,轻资产模式保障可持续增长 一、分析与判断有机固废处置专家,全产业链+技术优势构筑核心壁垒公司脱胎于德资企业WWAG,是国内渗透液处置行业龙头。上市以来公司持续围绕有机固废领域进行产业布局,2014年收购杭能环境,补强沼气及生物质天然气领域技术实力,2017年先后完成对汉风科技和都乐制冷的收购,进入工业节能服务、油气回收及VOCs治理领域,进一步将业务拓展至工业有机固废处置领域。运营业务方面,公司常州餐厨一期200吨项目已实现较好盈利,起到良好示范效应,未来二期200吨扩建的完成将进一步提升规模效应,而政府对于餐厨厨余垃圾处理费的上调也将进一步保障社会资本方参与补齐有机固废产能短板的项目收益。 垃圾分类加速餐厨及厨余处置产能建设,新固废法实施提供法律支撑随着垃圾分类成为新时尚,各地正因地制宜推动后端餐厨及厨余垃圾处置产能建设。按照2025年全部地级市完成垃圾分类体系建立的政策指引,我们预计未来5年餐厨及厨余垃圾产能建设市场将达2500亿,对应每年500亿的市场规模。公司是国内有机固废领域产业链布局最为完善的企业之一,在渗透液处置、厌氧发酵等环节技术优势显著,重点研发沼液沼渣资源化技术,未来有望充分受益有机固废产能建设浪潮。新版固废法将于2020年9月正式落地实施,为垃圾分类的全国推广提供法律支撑。疫情影响减弱后北京、广州等地纷纷启动垃圾分类工作,我们看好有机固废产能建设的持续加速,而焚烧产能的建设也将为公司渗透液处置提供增量。 数字化管理提升产品品质及管理效率,坚持轻资产模式保障快速可持续增长公司于年内启动数字化转型工作,通过搭建云数据平台的方式将现代化管理制度输出给子公司,同时实现设备运行的数据共享,提升产品品质、降低客户运营管理难度。公司一直坚持轻资产模式扩张,2019年EPC类订单占到全部订单的近80％,BOT项目以二期扩建为主,少量参股模式进行,保障业主利益的同时实现公司技术设备优势输出的快速复制。2020Q1公司资产负债率不到50％,低于同业,经营回款良好,应收账款周转率持续提升,良好的财务状况将保障公司未来业务增长的可持续性。 二、投资建议我们看好湿垃圾产能建设加速带来公司订单的持续放量,子公司方面业绩对赌期过后公司亦有望通过管理层激励的方式提升经营效率,进一步提升协同效应。预计公司2020～2022年EPS分别为0.54、0.71和0.89,对应当前股价PE14/11/8x,低于可比公司16x的2020年平均预测PE,首次覆盖,给予"推荐"评级。 三、风险提示1、垃圾分类政策落地不及预期;2、行业竞争加剧;3、商誉减值风险。 [2020-06-04] 盈峰环境(000967):环卫服务大单落地,装备盈利提升 事件:公司公告全资子公司长沙中联重科环境产业有限公司收到深圳市新安、福永和福海街道环卫一体化PPP项目的中标通知书,首年中标总金额5.2亿元,合同总额预计78亿元。这是迄今以来国内体量最大的环卫一体化项目。 核心观点公司环卫服务订单进入爆发期:公司环卫服务业务从2017年起步,考虑中联环境的整合,起步相对较慢。从2019年开始,公司环卫服务业务进入加速阶段,2019年新签项目的年化合同额为8.55亿元,排名行业第四,2020年即获得深圳超大型环卫服务项目,奠定公司的行业地位。依托于公司在环卫装备行业的领先优势,公司已将智慧环卫服务作为公司的战略核心业务,根据公司的经营计划,未来五年计划合同额累计达到1000亿,实现年营收100亿元。 新能源环卫车是环卫装备板块新的增长点:2019年开始,环卫装备新能源时代来临,全行业新能源环卫车的销量为3990台,同比增长148％,渗透率为3％;2020年预计行业渗透率有望达到8-10％,背后驱动力是新能源产品的成熟、新能源专用车的性价比的提升,以及城市的节能环保追求。因此2020年全国新能源环卫车销量有望达到1万辆以上,继续维持150％以上的增长。预计中联环境的销量将达到2500辆左右,由于新能源环卫车的毛利率高于传统环卫车,这将带动公司的环卫装备板块盈利的提升。 财务预测与投资建议由于2019年公司剥离了与主营业务关联度较低的水务和大气治理业务,我们调整公司2020-2021年归母净利润分别为16.49和20.23亿元(前值为17.87和20.81亿元),根据可比公司2020年19倍PE,调整目标价为9.88元,维持买入评级。 风险提示环卫市场化进度不达预期;项目进度低于预期。 [2020-05-26] 龙马环卫(603686):有望受益于增值税减免政策,预计带来较大业绩弹性 公司近况5月22日,国务院总理李克强在政府工作报告中表示,前期出台六月前到期的减税降费政策,包括免征中小微企业养老、失业和工伤保险单位缴费,减免小规模纳税人增值税,免征公共交通运输、餐饮住宿、旅游娱乐、文化体育等服务增值税,减免民航发展基金、港口建设费,执行期限全部延长到今年年底。我们认为,环卫服务行业有望受益于增值税减免政策。 我们预计增值税减免政策有望为龙马环卫的服务板块带来较大业绩弹性。由于公司环卫板块净利润率的绝对值并不高,因此我们预计增值税减免将带来较大的业绩弹性。根据1Q20的数据,我们测算公司考虑增值税减免和社保税收优惠政策的归属净利润率水平为9.7％,若不考虑税收政策优惠,则归属净利润率水平为5.8％。 增值税和社保收税优惠带来的利润率提升为3.86ppt。若我们假设2～4季度服务板块归属净利润率水平与1Q20相当,则全年的服务净利润水平有望达到2.9亿元,较我们此前的预测高出50％左右。 我们预计环卫服务市场化率和集中度将继续提升。环卫服务是典型的"纯内需"板块,且订单周期较长,因此环卫服务公司中短期的收入增长具备确定性。而长期来看,我们认为环卫服务市场化率提升和龙头份额提升是大趋势。我们预计2011～2018年全国环境卫生支出CAGR为17.7％,而在政策的支持下,环卫服务的市场化率也快速提升,我们估计从2016年的36％提升到了2018年的57％(假设平均合同年限为3年),我们预计该比例未来将继续提升。此外,随着市场化的推进,我们认为单项目服务金额和一体化作业需求有望增加,项目机械化率将提升,对环卫服务企业提出更高要求,具备资金实力和丰富经验的龙头份额有望提升。 我们预计公司服务板块内生盈利能力有望提升。剔除税收的影响,我们测算1Q20服务归属母公司净利润率达5.8％左右,而2019年我们估计为4.3％左右,环卫服务实际盈利能力提升明显。未来随着成熟项目占比的增加,以及公司运营愈加成熟,我们认为内生盈利能力有望继续提升。特别的,公司2019年提拔了新的管理者,强化了激励制度,我们预计未来员工拿单和控本的动力将增强。 估值建议我们暂维持2020/21e盈利预测不变,为3.92亿元/4.72亿元。但若考虑全年的增值税减免,我们估计2020年净利润将有较大超预期空间。当前股价对应2020/21e23.1x/19.2xP/E。维持目标价25.59元(环卫板块40x2020eP/E,环卫设备板块15x2020eP/E),潜在涨幅17％,维持"跑赢行业"评级。 风险公司服务运营效率提升不及预期;行业竞争加剧。 |
