金徽酒(603919)：区域扩张+结构升级 开启发展新征程 陇南历史名酒龙头，复星入主赋能发展。金徽酒源自西汉，盛于唐宋，公司为甘肃省内白酒龙头企业。以“只有窖香，没有泥味”为品牌定位，产品主要涵盖百元以下(“世纪金徽三星、二星”等)、100-300 元(“柔和金徽”、“正能量”系列)、300-500 元(“金徽年份”系列)多价位带。2020 年复星集团通过旗下豫园股份控股入主公司，开启全新发展篇章。 立足甘肃，发力西北，遥望华东。1)甘肃白酒市场约60-70 亿元，金徽酒“一超多强”：2020 年公司甘肃省内市占率约24%，领先于红川、滨河等酒企，公司以陇南及兰州周边为核心市场，省会市场重点布局高档年份酒，以期在全省形成带动作用；推行“深度分销+大客户运营”双轮驱动的营销模式，通过金网工程搭建渠道壁垒，加速布局甘肃西部、陇东市场，省内龙头地位稳固。2)坚持西北战略，发力环甘肃市场：环甘肃五省包括青海、 新疆、内蒙古、陕西、宁夏，区域内西凤酒独占鳌头，伊力特、金徽酒、天佑德酒等各有地基市场。公司省内外产品差异化，“正能量”系列主打100-300 元消费升级价位，年份系列布局次高端，营销按“一地一策”运作模式，打造样板市场及“核心店”，以“聚焦资源、精准营销、做不对称”方式实现不对称竞争，逐步打开西北市场。3)华东市场：借力复星，遥望华东：复星入主后，公司为集团内部提供定制酒，借力团购资源，实现了华东市场“零”的突破，2021 年10 月公司成立江苏和上海销售分公司，为未来发展打下坚实基础。 悠久品牌优良品质，产品结构持续升级。2016-2020 年甘肃人均收入累计提升38.62%，白酒消费主流价位由百元以下向100-300 元提升。公司金徽品牌历史悠久，复星入主后，通过“名酒进名企”等活动进一步提高品牌知名度，库存基酒约3.7 万千升保障优良品质，充分受益消费升级，100-300 元价位带柔和系列近几年发展势头正盛，次高端的年份系列亦有亮眼表现，2016-2020 年公司白酒整体销量平稳下吨价提升48.28%，产品结构持续升级。 剑指30 亿，完善激励机制激发企业活力。公司2019 年制定高管、骨干员工、经销商共同参与持股计划，充分绑定管理层、核心员工、经销商利益，同年发布《金徽酒五年发展规划纲要》，目标2023 年实现营收30 亿元，利润6 亿元；复星入主后，保持人员及经营目标稳定，输出管理经验，企业发展动能充足。 投资建议：我们预计公司21-23 年归母净利润分别为4.12、5.53、6.96 亿元，同比增长24.2%、34.4%、25.9%；EPS 分别为0.81 元、1.09 元、1.37 元，当前股价对应PE 为42、31、25 倍。公司区域扩张稳步推进，产品结构提升成长路径清晰，复星赋能带来全新发展机遇，参考可比区域龙头公司估值，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复影响消费；结构升级不及预期；行业竞争加剧；食品安全事故。 顺络电子(002138)：全年业绩符合预期 汽车、储能业务快速增长 事件 公司发布21年年报，全年实现营业收入45.77亿元，同比增长31.66%;实现归母净利润7.85亿元，同比增长33.33%;实现扣非归母净利润6.93亿元，同比增长31.45%:全年毛利率为35.05%，同比下降1.21个百分点。 简评 全年业绩符合预期，汽车、储能业务快速增长 全年业绩符合预期，就21Q4而言，营收同比+7.7%,环比-5.5%,归母净利润同比+0.1%，环比-5.0%，毛利率 29.12%，同比下降7.14个百分点，环比下降6.98个百分点，主要因为21Q4消费和通讯市场需求疲弱，公司产能利用率整体下降，产品价格调整、原材料成本上涨，同时年底公司计提了年度绩效和超额奖励。公司全年汽车电子及储能专用产品收入达3.03亿元，同比增长73.97%，保持快速增长势头。公司21年重点发力智能穿戴、结构件和手机背板，卓有成效，陶瓷、PCB及其他产品收入达6.72亿元，同比增长91.17%. 未来，公司增长的动力来自三方面：扩份额、扩品类和扩产能。1、扩份额：驶入国产化快车道，全球份额仍低公司目前已成为全球电感龙头，全球市占率达11%，国内市占率超50%，产销量位于全球前三，中国第一。目前公司电感技术与日系龙头Murata持平，但全球市占率仍相对较低。全球电子市场和品牌以中国大陆为主，而HOVM 等中国品牌过去多使用日系电感，主要系其先发优势、技术实力和品牌形象；贸易摩擦和疫情事件让全球企业更加注重供应链安全稳定，而Murata等竞争对手在疫情期间供应链管理表现不佳，最近2年接连关闭3家中国区电感工厂。综合技术提升和供应链优势两大因素，公司作为全球电感头部企业，在疫情期间获得了国内外客户的青睐和信赖，品牌力大幅提升，HOVM持续提高顺络供货比例，非手机客户同步跟进，极大加速了国产化进程。 2、扩品类：高端电感产品产能扩张，汽车、储能、陶瓷、PCB等新品需求集中释放2021-2025年，公司进入增速更快，持续性更强的高增长区间，其增长动为有3点： (1)主力电感：客户认可速度加快，Murata、Taiyo Yuden等无法保持技术优势，近两年相继退出消费级电感市场，关闭电感工厂，公司顺势扩大份额；(2)高端电感：正成为下一代电感的主力产品，目前仅 Murata、顺络等可批量供应，且公司已经批量供应苹果、Skyworks.Qorvo、卓胜微等客户，产品实力得到认可。随着5G射频前端模组 PAMiD/DiFEM等渗透加速，该类产品将在未来数年保持快速增长。此外，一体成型电感前景广阔，顺络目前可批量供货，产能大幅度扩张以满足客户旺盛的需求。(3)新品：15-20年公司做了很多新产品研发、迭代和市场推广，包括汽车电子、储能、陶瓷、PCB 等业务，客户需求集中释放，目前处于供不应求、持续扩产的新时期。 3、扩产能：资本支出维持高增速，盈利能力长期向好目前，公司产能仍无法完全满足快速增长的市场需求。21-25年公司资本支出将保持20-30%的年化增速，持续加大研发投入和扩产力度，21-24年为项目密集建设期，产能从21年中起逐步释放，全部达产可贡献营收86.1亿元/年，届时公司营收可达 120亿元，21-25年营收CAGR达28.1%。扩产项目为高毛利产品，公司未来盈利水平长期向好。 投资建议 公司产品技术已追平日厂，已建立品牌与规模优势，在国产化背景下具有巨大替代空间：且新园区扩产项目为高毛利新品，未来盈利水平长期看好。我们预计22-23年公司营收为56.34.70.87亿元，同比增长23.1%、25.8%;归母净利润为9.02、11.50亿元，同比增长14.9%、27.5%。公司当前股价对应22~23年PE分别为27、21x。我们给予顺络电子目标价51.05元，维持“买入”评级。 风险提示 5G进展不及预期；消费电子、通讯需求不及预期；产品推广不及预期；产能过剩风险。 |
