中国汽研：股权激励靴子落地，长期受益于汽车智能化、电动化
事项： 中国汽研公告：公司拟向董事、中高层管理者、核心技术人员及子公司高管和核心骨干共146人授予960.56万股股票，约占总股本的1%。限制性股票的授予价格为5.97 元/股。本次限制性股票将在60 日内完成授予，授予完成后的2 年内为限售期，限售期结束后在3 年内分三期解禁。 评论： 股权激励靴子落地，划定10%利润年均复合增速底线 央企控股，大股东16 年董事长新任。中国汽研是央企二级直属企业，大股东中国通用技术（集团）控股有限责任公司是中央直接管理的国有重要骨干企业。2006 年以来，通用技术集团先后重组了5 家中央企业和部分地方骨干企业，实行母子公司管理架构，具有小总部、大网络、轻资产、国际化的特点。目前，通用技术集团拥有21 家境内二级经营机构，其中3 家上市公司（中国医药600056.SH、中国汽研601965.SH、环球医疗02666.HK）；拥有境外机构63 家，2016 年通用技术集团营业收入1469 亿元人民币，利润总额55 亿元人民币，资产总额1450 亿元人民币。2016 年7 月，原一汽集团总经理许宪平正式调任通用技术集团，接替贺同新任董事长。 激励方案绑定团队利益利好长期发展。本次激励方案中，中国汽研拟向董事、中高层管理者、核心技术人员及子公司高管和核心骨干共146 人授予960.56 万股股票，约占总股本的1%。限制性股票的授予价格为5.97 元/股。本次限制性股票将在60 日内完成授予，授予完成后的2 年内为限售期，限售期结束后在3 年内（预期2020-2022 年）分三期解禁。 解锁条件划定10%利润年均复合增速底线。本激励计划授予的限制性股票，预计在2020-2022 年的3 个会计年度中，分年度进行绩效考核并解除限售（计划三次分别解锁40%、30%、30%），每个会计年度考核一次，以达到公司业绩考核目标作为激励对象的解除限售条件。 智能网联先行者，测试标准制定方 中国汽研是重庆智能互联示范区牵头企业，i-Vista 园区16 年底开园（全国两个，另一个是上海国际汽车城），目前已经为整车企业进行智能路试。智能端：2003 年公司开始布局ADAS，16 年已实现ADAS 试验室的创收；网联端：目前汽研拥有全世界最全的通信检测（囊括WIFI，DSRC，LTE-V 等），16 年5 月汽研拿到了两个通信方面的项目（5G 规程）。有望通过5G 实现中国智能驾驶领域的“换道超车”。17 年7 月汽研董事长李开国带队出席百度AI 开发者大会，或有望成为百度无人驾驶的核心合作者之一，17 年11 月汽研全球首发智能网联汽车评价规程并公布6款车型评价结果，后续看好具备技术储备和先发优势的智能化业务铺开。 i-VIsta 布局国内汽车智能最前沿。智能汽车集成系统试验区（i-Vista，Intelligent Vehicle Integrated Systems TestArea），是中国汽研联合长安、一汽、中国移动、华为、大唐等单位共同建设的基于宽带移动互联网的智能汽车和智慧交通应用示范工程及产品工程化公共服务平台。定位于向国内外政府机构、企业、高校和行业组织提供测试服务、政策咨询及活动支持，为智能汽车和智慧交通的发展提供公共服务平台。i-Vista 示范区的建设工程一共分为3 期，2016 年11 月16 号一期工程中国汽研礼嘉园区正式投入运营，并受到业界高度的关注。 目前i-Vista 一期工程位于重庆两江新区礼嘉镇，城市场景完备，拥有50 个城市交通测试场景，涵盖城镇道路、高速公路、立交桥、桥梁、隧道等混合交通场景的开放道路，搭建LTE-V2X、北斗导航测试网络，可开展涵盖西部地区90%以上的特殊路况、全国85%以上路况环境下的开放交通场景测试评价，形成可同时进行10000 辆智能汽车测试评价的能力和大范围的智能汽车和智能交通应用示范工程。 交通安全场景(35 个):前向碰撞预警,盲区告警/换道辅助,左转辅助/告警,交叉路口碰撞预警(有路侧通讯系统),交叉路口碰撞预警(没有路侧通讯系统),超车辅助,紧急制动预警等。 效率类场景(3 个):绿波通行,红绿灯优化控制,最小间距车队行驶 。 信息服务类场景(6 个):智能交通数据平台,地上智慧停车库信息引导,地下智慧停车库引导,加油站引导,充电桩引导,商店/食堂/ATM 引导等。 通信和定位能力测试场景(6 个):高密度建筑群测试,隧道测试,林荫道测试,地上智慧停车库测试,地下智慧停车库测试高精度定位精度测试。 多家企业参访，体现合作意向。今年以来，国内外的政府机构、汽车企业（日产、丰田、西门子、北汽、广汽、长安等）、互联网企业（腾讯、百度、大唐、华为、移动等）、高校和科研机构（清华大学、吉大、北航、天津中汽中心等）、行业组织等相关机构纷纷到访中国汽研参观交流，中国汽研园区已接待参观、提供自动驾驶驾乘体验80 余次。 11 月全球首发智能网联汽车评价规程。2017 年11 月17 日，在i-Vista 正式开园一周年之际，中国汽研首次发布了智能网联汽车评价规程，并公布了首批6 款车型评价结果。从技术发展来看，智能网联汽车已经成为行业的发展共识，智能网联汽车尤其是ADAS 已经开始进入大规模市场化普及阶段，但目前市场上销售的ADAS 产品缺乏统一标准，在产品性能、消费者接受度、中国工况适应性等方面参差不齐，迫切需要一个中立的、第三方权威的机构对其进行测试评价。汽研正式对ACC、AEB、LDW、BSD、APS 五个系统进行测试规程的发布，明年将针对中国典型的强行切入危险工况、开门事故等设定试验评价规程，并通过i-Vista 官网和合作媒体定期发布市场在售车型的评价结果，意向车企均可以通过i-Vista 官网进行测试预约。汽车行业电动化、智能化背景下，智能检测业务有望成为中国汽研一大业绩增长点。 轨交行业空间巨大，CW350（D)）齿轮箱进入“复兴号” 中国汽研1）前期通过单轨关键零部件（转向架+减速机）打入轨交市场，配套重庆跨座式单轨2 号线、3 号线（累计配套2、3 号线的轨交收入约9 个亿），汽研在跨座式单轨上每车可供应的零部件收入在150 万左右，其主要客户重庆长客公司产能500 辆，考虑满产和100%配套，汽研单轨零部件收入空间在7.5 亿；2）2017 年，轨道交通零部件CW350（D)）齿轮箱进入“复兴号”，打破国外厂商如采埃孚的长期垄断，以汽研20%市占率和30%销售净利率假设，高铁齿轮箱业务潜在利润空间超7000 万。 单轨零部件市场空间估计：汽研增长空间 7.5 亿，已知行业空间 200 亿 以重庆 2、3 号线为计算基准，跨座式单轨每辆车可供应的零部件收入在 150 万左右，目前 1）汽研空间：重庆长客公司产能达 500 辆，汽研作为重庆长客的零部件核心配套商，在重庆长客满产的前提下，汽研轨交业务收入将达 7.5 亿。 2）轨交行业空间：我们收集的目前已公示的 14 个跨座式城轨城市的规划总里程约 1600 公 里，大部分在 2020 年之前完成建设，考虑到汽研累计配套重庆 2、 3 号线的轨交收入 9 个亿， 配套总里程 75 公里，那么现有规划中单轨关键零部件（转向架+减速机）的市场空间约 200 亿。 高铁核心零部件市场空间估计：复兴号市场空间13 亿 假如按照复兴号潜在市场空间年需求400 标准列，以标准4 节驱动车厢，每驱动车厢2 个转向架，每转向架2 个齿轮箱，齿轮箱单价20 万元，则高铁齿轮箱市场空间=400*4*2*2*20=12.8 亿元，按照20%市占率（主要供应商是采埃孚、戚墅堰等，未来随着高铁传动箱核心零部件加快国产化，汽研市占率有望提升）、30%销售净利润（汽研单轨零部件毛利率55%）假设，则中国汽研潜在利润空间 0.768 亿元（2016 年中国汽研净利润3.4 亿）。 齿轮箱之于高铁，正如变速器之于汽车，CW350（D）齿轮箱是“复兴号”上最关键的核心零部件之一。自2014 年初，铁总召开首次350 公里标准动车组统型启动会，面向全球公开招募零部件供应商以来，包括凯瑞传动在内的国内外8 家轨道交通行业顶尖齿轮传动供应商投入到激烈研发竞争中。最终，中国汽研旗下全资子公司凯瑞传动率先研发成功并通过了装车考核，于2017 年1 月完成中铁检验认证中心CRCC 产品认证。 轨交零部件子公司凯瑞传动技术领先，后续有望持续开拓轨交业务。中国汽研旗下重庆凯瑞车辆传动制造有限公司（以下简称“凯瑞传动”）是“复兴号”自主关键核心部件—CW350（D）齿轮箱研发制造单位之一。凯瑞传动从2014年2 月启动研发开始，在短短两年内完成CW350（D）齿轮箱研发、验证，并抢先一步实现整车配套供货，这背后是近20 年的技术积淀和艰苦的努力。 凯瑞传动从上个世纪末开始涉足轨道交通领域，是一家集研究开发、生产制造轨道交通车辆转向架关键零部件的专业化高新技术企业，产品覆盖城轨、高铁等各种制式轨道车辆传动、基础制动、联轴器和关键零部件，技术均处于业内先进水平。相关产品在重庆单轨2、3 号线、长春、沈阳、成都、埃塞俄比亚等国内、国际项目上得到广泛应用。此前，350 公里以上动车组列车齿轮箱几乎全部由国外公司垄断，高铁技术虽然在欧洲或日本等国家和地区经过了验证，但面对中国复杂的高铁运营、环境气候，屡屡出现“水土不服”，为中国本土高铁零部件企业提供切入机会。 通过“复兴号”齿轮箱研发制造，凯瑞传动获得6 项专利，全面系统掌握了高铁齿轮箱关键技术，构建了自主研发体系，形成了核心竞争能力。但凯瑞传动并未止步，已投入更高速度等级齿轮箱研发储备，未来在中国和世界各地的高铁项目中有望进行持续拓展。 智能网联纯正标的，长期受益于汽车智能化、电动化发展趋势 政策和市场双重激励下，汽车智能化、电动化已成为行业共识。在近期工信部人工智能三年规划、蔚来ES8 上市等多重催化下，2018 年我们继续看好汽车智能网联。中国汽研作为纯正的智能网联标的，近年来积极投入智能网联测试研发，拥有先进的技术储备和丰富的检测数据，伴随智能辅助系统发展的开放性检测成为检测企业新增长点。我们认为，国企改革最核心的问题在于激励机制的理顺，公司国改预期落地，绑定团队利益。考虑三季报技术服务业务订单释放不达预期，我们下调盈利预测，将17/18/19 年EPS 从0.46/0.59/0.73 元下调至0.40/0.49/0.60 元，下调后的对应PE 分别为20.4/16.9/13.6 倍，强制性检测具备资质垄断，智能驾驶端掌握标准制定，长期看好公司轨交（复兴号）+检测（电动化、智能化）业务拓展，维持买入评级。 特别提示：根据《发布证券研究报告暂行规定》（中国证券监督管理委员会公告[2010]28 号）第十二条的规定，我公司特披露：截至2017 年12 月19 日，我公司以自有资金投资持有“中国汽研”（601965）12072649 股。 |
