洋河股份(002304)更新报告：三大预期差显现 估值具高性价比 摘要 洋河作为有预期差的低估值苏酒龙头，结构升级、改革红利、省外拓展速度共同带来业绩或超预期。 投资要点 超预期一：春节回款比例及动销实现高增，结构升级速度或超预期市场担忧：M3、天之蓝、海之蓝是否能升级成功。 我们认为：公司主要产品升级已基本通过春节大考，升级速度超预期。春节期间，洋河通过推出大量针对天之蓝及以上产品的促销活动以推动量升，从而进一步推动结构升级，同时价盘保持稳定，经销商库存普遍在1 个月左右，终端库存普遍在1.5 个月以内，节后补库存需求强烈。具体来看：①梦6+：春节在控量情况下动销反馈较好，预计全年增速或超30%，目前省内批价约600-610+元，成交价约640-650 元；②水晶梦：当前水晶梦已完成新老替代，批价约410元+，成交价约435-450 元，价格与四开基本持平，同时渠道利润恢复至30-40元/瓶，高渠道利润+丰富渠道动作带来结构升级超预期、销量超预期；③天之蓝升级版：天之蓝升级版整体更新换代已接近完成，批价约290 元左右，成交价约330 元左右，价盘及渠道利润均显著提升；④海之蓝：海之蓝升级版有望于近期加速推出；⑤双沟：春节动销强劲，预计22 年双沟仍有望实现60%左右的高增长，双沟已成为第二增长极。 超预期二：产品升级及人员调整落地，省外拓展速度或超预期市场担忧：省外市场的拓展和增速情况。 我们认为：洋河省外市场发展超预期或打开长期想象空间。伴随着明后年白酒成熟区域可能进入“零和博弈”阶段，省外市场发展是稳增长的关键。21 年伴随着各产品升级换代、大区经理调整，我们观察到：1)成熟省份恢复增长：河南、安徽恢复增长态势，山东实现高增；2)高容量非成熟省份增长迅猛：21 年洋河在江西、湖北等高容量非成熟省份增长或超40%，浙江市场亦有高增长表现。综合来看，洋河省外市场拓展增速或超预期。 超预期三：新管理层举措积极+品牌韧性强，改革红利释放速度或超预期市场担忧公司管理层调整后目标达成率及质量。 我们认为：1)回款端向好奠定业绩完成基础：2022 年春节洋河回款速度较往年快，春节打款比例预计达40%-50%，Q1 或完成全年任务55%(较去年同期或增长20pcts 左右)，双沟春节打款比例已达全年任务的50%，在强动销下，全年25%的收入增速可期；2)新管理层市场改革举措积极、品牌韧性及业绩完成质量被低估：21 年新董事长上任以来：① 渠道及大区营销人员调整基本完成：目前整体渠道利润提升、价盘稳定、库存1 个月良性，同时公司调整大区经理以实现管理人员专业化年轻化；② 薪酬改革和股权激励实现落地：全员提薪800 元(基层员工薪资涨幅超10%)+核心骨干持股计划+完善年轻骨干职业上升通道，全面提高各层级员工积极性，推动管理团队年轻化发展；③ 双沟和贵酒品牌独立发展连续高增长：预计21 年双沟或将实现40 亿元销售目标，22年或仍将实现60%以上高增，贵酒22 年增速或超100%。综合来看，改革红利有望于22 年加速释放。 高质量发展为主基调，M6+引领长期增长 短期：1)外部来看：公司主要产品已通过春节大考，打款进度、换代速度、动销质量均超预期；2)内部来看：高质量发展为主基调，新任董事长上任后有望带来新气象。21 年以来，公司在多方面实行改革，比如推行“宽带薪酬、利润共享”、核心骨干持股计划推出、强调构建新型厂商关系、提出“四个主义”等，改革红利有望持续释放；3)公允价值变动波动对净利润的影响或收窄。 长期：梦6+为核心增长极，双沟增厚业绩，助力公司十四五高质量发展。我们认为未来公司有两大增长极：1)梦6+有望成为次高端升级价位带第一个百亿大单品：当前梦6+在持续放量中仍能维持批价稳中有升，库存处于历史低点，省内市场布局基本完成，正重点布局其他省会市场和重点城市，梦3 水晶版当前库存价盘表现良性，将跟随M6+实现加速发展。2)双沟增厚业绩：凭借深厚的文化底蕴、独立运作、董事长主持工作的全面赋能，22 年或仍将实现60%以上高增，苏酒头排酒、绿苏、珍宝坊表现较好。 盈利预测及估值 结构升级速度、改革红利释放速度、省外拓展速度或超预期，共同带来22 年业绩有望超预期。预计2022 年25%以上收入增速可达性高，伴随着动销及升级速度逐步超预期，已具备高性价比。预计2021~2023 年公司收入增速分别为16.6%、25.0%、16.2%；归母净利润增速分别为5.1%、30.0%、22.5%；EPS 分别为5.2、6.8、8.3 元/股；对应PE 分别为31、24、20 倍。 催化剂：库存回落、终端价提升；梦之蓝M6+动销持续向好。 风险提示：1、疫情反复影响白酒动销；2、梦之蓝M6+动销情况不及预期。 德赛西威(002920)深度研究报告：智能座舱龙头 拥抱智能驾驶 报告要点: 专注汽车电子超三十年,拥抱智能驾驶打开长期成长空间 公司成立于1986 年,深耕汽车电子领域超30 年,聚焦智能座舱、智能驾驶、网联服务三大产品线。2020 年,公司实现营业收入67.99 亿元,同比增长27.39%;实现归母净利润5.18 亿元,同比增长77.36%。2021 年8月,公司发布《2021 年限制性股票激励计划(草案)》,在营业收入方面,考核目标以2020 年营业收入为基数,2022-2024 年增长率分别不低于30%、40%、50%。2021 年11 月,公司发布全新品牌主张“创领智行”,突破汽车电子边界,跳出原行业局限,打造以创领智行为内核的品牌价值。 智能网联加速渗透催生“软件定义汽车”,技术创新驱动产业变革 在政策鼓励和产业变革双轮驱动下,智能网联汽车加速渗透。根据车云网的数据,2021 年,我国智能网联汽车销量高达271.80 万辆,在全部乘用车销量的占比达12.74%,其中,12 月的占比达到18.68%。根据麦肯锡的数据,2030 年与自动驾驶相关的汽车电子和软件市场规模将会增长至4690 亿美元,2020-2030 年的CAGR 为7%,汽车电子电气架构变革驱动汽车电子和软件保持稳健增长。智能网联汽车的发展对汽车电子和软件提出了更高的要求,有望驱动产业链深度变革与价值分配重构。 前瞻战略布局智能网联产业,技术创新强化产品核心竞争力 1)前瞻产品布局:公司持续围绕智能座舱、智能驾驶和网联服务三大产品线搭建智能出行整体解决方案,在行业快速变革时期,前瞻战略布局为公司赢得了领先优势,包括全自动泊车、大屏化座舱产品、IPU03 自动驾驶域控制器等标杆产品快速商业化落地。2)技术保持领先:2018-2020 年,研发支出占营业收入比重均超10%,持续深化研发体系架构优化,打造平台化、高效、敏捷的研发系统;公司持续拓展合作伙伴,携手并进,共赢未来。 盈利预测与投资建议 公司是国际领先的移动出行科技公司之一,致力于成为未来出行变革创领者,在汽车产业大变革的背景下,公司持续成长空间广阔。预测公司2021-2023 年营业收入为90.95、116.14、143.21 亿元,参考《2021 年度业绩预告》,调整归母净利润预测至8.27、11.37、14.60 亿元,EPS 为1.49、2.05、2.63 元/股,对应PE 为92.03、66.90、52.11 倍。过去三年,公司PE 主要运行在25-125 倍之间,考虑到所处赛道的高景气状况与成长空间,维持公司2022 年80 倍的目标PE,目标价为164.00 元。维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济环境与行业风险;人力资源风险;技术研发风险;市场竞争加剧。 |
