拓邦股份(002139)：组织布局优化 长期势能强劲 拓邦股份预计2021 年收入同比增长40.7% 拓邦股份发布2021 年业绩快报：收入同比增长40.7%至78.2 亿元，归母净利润同比增长5.5%至5.6 亿元，扣非归母净利润同比增长12.2%至4.3 亿元。 公司积极开拓客户与市场，收入超出市场预期。 关注要点 市场开拓卓有成效，收入增长超预期。2021 年公司收入同比增长40.7%，主要由于：1)智能控制器行业受益于全球智能化浪潮，行业维持快速增长态势。2)公司作为行业龙头持续开拓新客户、新品类。其中，家电板块增长受益于创新品类驱动，工具板块拓展多个头部客户份额，锂电以定制化创新能力聚焦储能和轻型动力领域。3)坚定执行保供策略，在多重风险叠加的复杂经营环境下提升市场份额。我们认为公司以三电一网为核心技术，在全球智能化、低碳化背景下挖掘成长机会，市占率与供应链地位有望巩固。 组织架构与产品布局优化，储备长期增长势能。受疫情持续、海外通胀、供应链风险等不确定因素冲击，公司积极采用预先沟通、国产替代、提前备货等手段，部分抵消宏观环境对公司生产交付能力产生的影响：1)原材料涨价缺货背景下，公司与客户共患难践行保供战略，短期成本上涨。2)组织架构由原来的6 个BG(事业群)变为40+个BU(事业部)，能够更高效地通过业务线人员配置交付订单，短期研发、销售费用增加。3)加快布局锂电下游，乘低碳之风打造第三成长曲线；产能布局向北美、欧洲扩张，新业务与新布局带来短期投入增加。4)受下游客户经营不确定性影响，公司出于审慎原则计提坏账。5)计提股权激励费用影响，我们预计全年股权激励费用约2000 万元。单季度看，公司4 季度单季归母略亏损，主要由于计提大额坏账准备、股权激励费用、年终奖因素，我们预计剔除前述影响后4 季度净利润环比微升。 总体来看，我们认为公司在组织架构优化、下游客户扩张、前瞻产能布局、股权激励等方面的短期投入为长期增长打下坚实基础，在供应链风险逐步缓解、前期布局成效渐显的过程中，有望迎来收入、利润的双重良好增长。 估值与建议 考虑公司积极开拓市场，我们上调2021/2022 年收入8.6%/7.5%至78.2/101.7 亿元；考虑供应链风险等不确定因素，我们下调2021/2022 年归母净利润23.5%/5.3%至5.6/8.8 亿元。引入2023 年收入预测129.3 亿元，归母净利润预测11.9 亿元。维持跑赢行业评级和22 元目标价(基于SOTP，分别给予家电工具控制器/锂电/工控30x/38x/33x 2022e P/E)，当前股价对应21.0 倍2022e P/E，具有50.0%的上行空间。 风险 原材料涨价缺货持续；疫情影响产能扩张与订单交付。 贵州茅台(600519)：从量价维度剖析茅台的成长空间 投资逻辑 市场化改革正当时，经营基本面边际向好。公司作为酱香型白酒龙头，在行业内地位超然，践行扁平化的渠道架构，在终端树立了牢固的品牌认知。在礼品、收藏、商务宴请等消费场景茅台酒的需求偏刚性，较强的经营韧性在近年来外部风险冲击下也可见一斑。新任管理层赴新后，公司推进多维度改革，取消拆箱政策、理顺渠道及产品架构、加强品牌文化交流、加码数字化营销，为公司高质量发展注入新的活力。 产能提升支撑量增，多措施驱动吨价提升。1)量的维度来看，18/19 年茅台酒与系列酒基酒产能均有所提升，增量有望在22 年逐步释放。根据遵义及仁怀远景规划，远期视角下茅台酒/系列酒有望在35 年形成双10 万吨产能(20~35 年复合增速分别为5%/10%)。2)价的维度来看，公司通过产品/渠道优化、提升出厂价/指导价等措施来达成吨价提升的目的，近期珍品茅台、茅台1935 亦将为公司提供增量业绩(收入口径规模预计约25/30 亿)。整体当前茅台酒供需缺口仍较高，消费升级红利下公司量价齐升具备强支撑。 体外空间丰厚，建议关注回笼渠道利润长逻辑。我们认为公司可通过分渠道倾斜投放、直接提升出厂价/指导价等方式回笼体外利润。敏感性测算表明： 1)假设普茅增量全数投放至直销渠道，加权出厂价将以2%~3%幅度上扬；2)假设出厂价/指导价分别提升至1399 元/1799 元，22~25 年加权出厂价复合增速约8%。3)考虑当前普茅传统渠道利润高企，假设保留50%渠道利润，在1.5/1.7/1.9 万吨量的情形下对22 年净利增厚幅度分别为26%/29%/32%。我们认为当前公司已经在稳步推进价格体系梳理，在体外空间丰厚的背景下，对利润增长中枢的提振幅度会较为可观。 投资建议与估值 我们预计公司21-23 年营收增速分别为11.2%/15.3%/16.0%，归母净利增速分别为11.3%/17.4%/18.0%，EPS 分别为41.4/48.6/57.3 元，当前股价对应PE 分别为43.5/37.0/31.4 倍。结合可比公司估值，考虑公司作为国内白酒行业龙头，业绩确定性极高，市场及营销改革势能有望逐渐释放，给予23年40 倍PE，目标价2293 元，维持？买入？评级。 风险提示 宏观经济下行风险/疫情持续反复风险/政策风险/食品安全风险 |
