锦泓集团(603518)：抖音助力品牌出圈 财务费用释放业绩弹性 主要观点: 市场认为:1)抖音红利期已过、未来增速将放缓; 2)抖音流量从初期的服装等品类向生活场景等其他品类倾斜,未来服饰品类增速将进一步下降;3)21 年4 月以来TW 月度环比增速低于大盘增速。但我们认为,1)抖音平稳期仍有望实现30-40%增速;2)21 年流量已向生活场景品类倾斜,但服装增速仍最高;3)TW 品牌21 年4 月至今环比增速低于大盘增速主要由于抖音大力扶持品牌自播、吸引大量新品牌入驻,但TW 仍维持环比高个位数增长,并且先发优势下,TW 稳居品牌自播前五位置、多次夺取品牌自播月度GMV 第一。 展望未来,短期来看:(1)收入端:22 年主业有望维持双位数增长;(2)费用端:财务费用率22 年有望大幅改善,带动利润增速高于收入增速。中长期来看,(1)我们测算VGRASS 目标市场规模为25-34 亿元,TW 目标市场规模为50-60亿元;(2)费用端:一方面财务费用存在进一步改善空间,另一方面,随着店效提升以及成本结构优化,销售费用率存在3-5PCT 改善空间,我们认为长期目标净利率有望达到15%。我们预计2021-2023 年收入分别为43.19/50.87/59.13 亿元,归母净利分别为2.20/3.50/4.27 亿元, EPS 分别为0.74/1.18/1.44 元,2022 年2 月25 日收盘价10.7 元对应PE分别为14/9/7X,考虑公司收入有望维持双位数增长叠加净利率改善带动净利增速高于收入增速,给予22 年15XPE 估值,对应目标市值52.5 亿元、目标价17.7 元,首次覆盖,给予“买入”评级。 TW:线上有望带动线下扩张,净利率存在改善空间 公司优势:抖音渠道快速出圈,内容运营能力强。公司2020Q3 开始布局抖音,我们估算21 年抖音收入占线上收入比例已达40%,抖音渠道已超越天猫成为公司线上最大渠道。 成长驱动:1)线上:目前TW 已在抖音开设女装、男装、童装等16 家官方店铺,未来随着配饰、JK、鞋类产品线推出,有望培育出新的月销售过亿店铺。2)店效:2020 年TW 店效为152 万元,对标同行有望达到250-300 万元。3)店数:2020 年TW 店铺数共1160 家,对标同行开店超2000 家。4)费用:22年年化财务费用有望节省9000 万元。 VGRASS:客户粘性强,店效、店数均存提升空间 公司优势:重设计、强渠道,客户粘性强,VGRASS 的VIP销售占比较高。 成长驱动:1)店数:2020 年公司店数为194 家,我们估算线下店铺开店空间约400 家。2)店效:2020 年公司店效为439 万元,参照同行我们认为店效有望达到600-800 万元。3)线上:2020 年VGRASS 线上收入达2 亿元,高基数下2021 年VGRASS 有所放缓、但未来线上仍有望维持快于线下增速。 风险提示 疫情反复风险;财务风险;商誉减值风险;系统性 风险。 新泉股份(603179)2021年年报点评：Q4盈利略承压 看好新能源大客户放量 报告导读 公司发布2021 年报,全年实现营业收入46.1 亿元,同比增长25.3%,归母净利润2.8 亿元,同比增长10.2%;Q4 单季度营业收入13.5 亿元,同比增长20.6%,归母净利润0.64 亿元,同比下降28.6%。 投资要点 收入端:特斯拉/奇瑞贡献主要增量 公司2021 年实现营收46.1 亿元,同比增长25.3%,公司收入增长主要受益于乘用车拓客成效显著,吉利/奇瑞/特斯拉2021 年收入分别为9.8/7.7/5.0 亿元,奇瑞/特斯拉分别贡献3.4/5.0 亿元增量。其中21Q4 单季度公司实现营业收入13.5 亿元,同/环比增长20.6%/34.6%,Q4 环比增长主要得益于主要下游客户需求增长,21Q4 公司主要客户奇瑞/吉利/特斯拉上海Model Y 销量分别为31.0/40.7 /6.1 万辆,环比三季度增长37.3%/39.8%/52.5%。我们预计2022 年公司业务将进一步扩张,1)特斯拉全球四大工厂同步扩产,预计全年销量180~200万辆;2)随着缺芯缓解,已有客户需求将稳步增长;3)21 年受行业系统性影响,重卡销量同比下降17.7%,国内前五大中重卡车企一汽解放、北汽福田、陕西重汽、中国重汽、东风汽车等均为公司客户,随着重卡行情复苏,公司2022年收入向好。 利润端:原材料价格上涨盈利能力短期承压 公司2021 年毛利率21.3%,同比下降1.7pct,主要是原材料上涨,分产品看,仪表盘总成毛利率下降3.6 pct,顶柜总成毛利率下降5.7 pct。其中Q4 单季度毛利率20.8%,同比下降2.6pct,环比上升2.1 pct,环比提升主要由于1)原材料PC、ABS、钢材等价格21Q4 开始回落;2)盈利能力较好的新能源大客户收入占比提升。21Q4 期间费用率15.0%,同比增长1.8%,主要由于研发费率同比增长2.5%,21Q4 实现净利率4.4%,同比下降3.6%,Q4 实现净利润0.6亿元,同比下降34%。 客户+产能进一步释放,迎接高增长 2021 年公司大/中件产能利用率分别为82.9%/93.3%,公司积极扩张国内外产能,应对客户需求增长,国内基地,公司在西安将新增28 万套仪表板总成、15 万套门内护板总成、15 万套立柱护板总成、2 万套顶置文件柜总成产能,在上海将新增50 万套仪表板总成、15 万套门内护板总成的产能;国外市场,公司对墨西哥子公司增资、新设北美子公司,墨西哥新增25 万套仪表板总成、170 万只座椅背板,配套北美知名电动车品牌的全球扩张。此前客户主要为吉利、上汽自主、奇瑞等,近年来拓客至特斯拉、比亚迪、长城等,我们认为公司凭借控本、强响应能力、属地化扩产,将进一步深化和全球头部新势力和国内头部自主的合作,未来有望成长为国内汽车内饰件龙头企业。 盈利预测及估值 公司作为汽车内饰新贵,绑定新能源大客户迅速放量,随着下游客户增长以及新项目定点公司业绩将快速增长,21 年受重卡及原材料系统性影响,业绩释放放缓,但我们认随着公司新能源客户订单进一步放量,2022 年公司将进入快速增长阶段。预计2022-2024 年营收70.3/85.6/107.0 亿元, YOY 分别为52.45%/21.70%/24.99% , 归母净利润为5.5/7.1/9.2 亿元, YOY 分别为93.94%/29.00%/29.71%,对应PE 27.8/21.5/16.6 倍,维持“买入”评级。 风险提示 下游客户销量不及预期,原材料价格大幅上涨,乘用车需求不及预期。 |
