张裕A：中低端占比提升拖累盈利略有下滑，期待多酒种推进及进口酒放量
研究机构：东方证券 公司公布年报，2016 年公司实现销售收入47.18 亿元，同比上升1.46%；归属于母公司净利润为9.82 亿元，同比下降4.62%；对应EPS 为1.43 元。拟每股分红0.5 元。其中16Q4 实现销售收入9.54 亿元，同比下滑1%，归母净利润1.58 亿元，同比上升7.12%。 核心观点 进口替代国产趋势显著，公司全年增长乏力，四季度盈利能力有所回升，。 公司Q4 净利率16.24%，同比增长0.94 个百分点。主要为Q4 费用率下滑所致，Q4 销售费用率23.83%同比下滑3.13 个百分点。公司市占率进一步提升，2016 年国内葡萄酒累计产量同比下滑2.1%，公司16 年葡萄酒产、销量增速分别为18.16%、14.64%，整体快于行业增速，主要为中低端产品产销量增加。16 年中国葡萄酒进口数量同比增长14.7%，进口葡萄酒对国产形成替代效应。 中低端产品占比提升，16 年盈利能力有所下滑。2016 年公司毛利率/净利率分别为66.6%/20.79%，同比分别下滑0.87/1.37 个百分点，主要由于公司低毛利率业务占比提升拉低了整体盈利能力。此外也由于原材料端价格上涨致成本提升，16 年葡萄酒业务营业成本同比提升5.15%，高于收入端增速1.46%，葡萄酒业务毛利率下滑1.24 个百分点。16 年公司销售费用率为26.57%，同比提升0.52 个百分点，管理费用率期间费用率33.61%，同比提升0.57 个百分点。主要由于进口酒推广费用提升。 爱欧并表推动收入微增，未来期待进口酒放量。2016 年公司收入微增主要由于爱欧并表，爱欧集团贡献报表营收2.81 亿，净利润-748 万，全年公司葡萄酒收入占比78.45%，同比下滑0.26 个百分点。白兰地收入占比19.2%，同比微增0.2 个百分点，我们认为未来随多酒种业务推进，进口酒业务进一步扩大及盈利能力提升有望为公司带来新增量。 财务预测与投资建议 我们预测公司2017-2019 年EPS 至1.47、1.52、1.56 元。结合可比公司估值，我们给予公司2017 年31 倍PE，对应目标价45.57 元，维持买入评级。 风险提示：行业增速低于预期，进口酒业务低于预期。 |
