沙隆达Ａ(000553)农药行业强势复苏 合并ADAMA进军国际化
事件 公司近日公布2017 年一季度业绩预告，预计2017 年第一季度实现归属于母公司股东的净利润5500 万-6000 万元，同比增长585.79%-648.13%，基本每股收益为0.0926-0.1010 元。 ADAMA 发布2016 财年报告，其中2016 财年全年实现销售收入30.74 亿美元，同比增长0.2%，实现净利润1.83 亿美元，同比增长46.8%，净利率为6.0%，提高1.9 个百分点。 简评 ADAMA 2016 财年业绩大幅增长，合并完成后公司将跻身国际化农药公司行列 公司于2015 年8 月份正式开始停牌实施重大资产重组，2016 年9 月份公司正式公布定向增发股份并收购ADAMA 预案，正式开启合并ADAMA 序幕：第一阶段，2016 年9 月发布预案向中国农化发行股份18.11 亿，同时回购0.63 亿B 股，预计完成后总股本为23.42 亿股；第二阶段，2017 年2 月发布预案非公开发行118,784,644 股，预计完成后总股本为24.61 亿股（2,460,640,244）。目前增发预案已经获证监会受理，后续将稳步推进。 ADAMA 公司是全球第七大农药生产和经销商，植保业务涵盖了除草剂、杀虫剂、杀菌剂及植物生长调节剂等系列产品。业务遍布全球120 多个国家，可生产原药的品种超过120 个，制剂800多个，在全球有近5000 个产品注册登记和6000 多个商标，2016年实现销售收入30.7 亿美元，净利润1.83 亿美元，已连续三年去的领先于行业水平的业绩，净利润的大幅增长得益于ADAMA继续加大市场渗透力度、发布新产品和差异化产品、经优化的产品组合带来的销量提高，加上制造成本和采购成本降低。我们认为随着未来农化行业景气持续向上，公司的业绩有望继续保持高增长。 沙隆达A 合并ADAMA 一方面可以充分发挥两者的渠道协同效应，加速ADAMA 在中国的渠道建设和产品销售；另一方面，此次交易完成后，公司将一跃成为全球排名第七的农化上市公司，将有助于构建国际国内一体化的业务平台，最大程度发挥境内外资产的协同效应并减少同业竞争。 2016 最差时代已过，2017 业绩强势复苏 2016 年全球农药市场景气下行，海外农化巨头持续去库存，截止到2016 年Q3，多数农药产品价格跌到历史相对低点，量价齐挫，拖累2016 年公司全年业绩，但是自2016 年Q4 开始，海外补库存开启，国内环保去产能持续推进，农药产品价格触底反弹，供需改善下带动公司量价齐升，盈利水平同比有较大幅度的增长。 补库存周期重启，全球农药市场迎来复苏 在整体需求减弱、农产品持续价格下跌、多变的气候、信贷紧缩、政局不稳、以及多国经销商拥有较高的库存量等因素影响下，2014 年下半年以来全球农药市场行情持续下行。2016 年，六大领先公司的农药销售额全线下挫。其中，尤以孟山都的农药销售额降幅最巨，同比下降了26.1%，直至2016 年下半年海外农化巨头库存降至低位，去库存结束，补库存周期重启：2016 全年，除草剂、杀虫剂、杀菌剂累计出口同比均出现两位数的增长幅度，其中除草剂累计同比增速17.37%，杀虫剂累计同比增速20.25%，杀菌剂累计同比增速28.96%。进入2017年一月份，出口同比增速不减，其中2017 年1-2 月份除草剂累计出口同比增31.64%，杀虫剂出口同比增速26.48%，杀菌剂出口同比增速14.65%。 精胺-乙酰甲胺磷景气上行，出口大幅增长 公司具有2 万吨乙酰甲胺磷、4 万吨精胺产能，其中精胺实现完全配套自用的同时， 百草枯强势反弹，公司业绩大幅增厚 42%百草枯母液当前价格达到22000 元/吨，较底部大幅上涨130%以上：1）2015 以来年受到百草枯禁用影响，整个吡啶-百草枯产业链价格持续下跌，2016 年最低达到9000 元/吨，全行业处于亏损状态，行业整体开工率降至低位，华东地区在2016 降至不足20%，华中地区开工率至今维持在40%左右；2）长期亏损下行业整合加剧，红太阳收购山东科信开启行业整合大幕；3）环保趋严常态化带来吡啶开工率维持低位，原材料供应紧张，而需求端受益于补库存需求旺盛，供需两端改善叠加行业整合，百草枯价格迎来大幅上涨，公司具有2 万吨百草枯产能，价格上涨带动公司业绩大幅增厚。 维持增持评级 我们认为：公司与ADAMA 的合并将稳步推进，合并完成后两者将极大的发挥协同效应，实现“1+1>2”的效果，根据ADAMA 的承诺2017-2019 年将实现净利润1.48、1.73、2.22 亿美元，但是鉴于ADAMA 2016 年实现净利润1.83 亿美元，超越预期，同时今年孟山都种子销售大超预期，农药作为后续指标也将呈现大幅增长的态势，因此我们上调公司ADAMA 2017-2019 年业绩分别为2.20、2.64、3.31 亿美元。不考虑增发摊薄，公司2017-2018EPS 分别为0.44、0.56，对应PE 为33X、25X，如果考虑到ADAMA 合并以及增发摊薄，2017-2018 EPS 分别为0.72、0.88 元，对应PE 为20X、16X，维持“增持”评级。 |
