安迪苏(600299)2018年三季报点评:蛋氨酸价格触底反弹 合并Nutriad协同效应明显
【2018-10-26】 业绩同比仍承压，环比大增毛利率修复 2018前三季度，在蛋氨酸价格同比大幅下跌的情况下，公司营收实现同比增长，主要是由于①液体蛋氨酸销售量增加；②维生素A价格同比上涨；③收购并表Nutriad。归母净利同比下降主要源于产品价格下降和原材料价格上涨导致的毛利率下滑，以及期间费用的增加。由于主产品蛋氨酸价格下滑（前三季度固体和液体蛋氨酸均价分别为19.0和15.4元/kg，同比分别下降15%和17%）及蛋氨酸主要原材料丙烯、甲醇、硫磺价格同比大幅上涨（三者同比涨幅分别为23%、29%、36%），报告期内公司功能性产品毛利率为30%，同比下滑3个百分点。报告期内公司销售、管理及研发、财务费用分别为8.17、7.28、0.47亿元，同比分别增加0.86、1.86、0.92亿元。 公司业绩环比大幅增长，主因毛利率显着修复，Q3单季公司综合毛利率34.3%，环比增长近6个百分点。 合并Nutriad协同效应明显 特种产品板块的增长在一定程度上减弱了功能性产品板块的不利影响：由于新产品的快速增长以及整合Nutriad带来的组合扩张，即使面对奶业危机的不利影响，公司特种产品前三季度实现营收16.8亿元，同比大幅增长31%，对公司的毛利贡献也提高至29%。Q3单季特种产品板块实现毛利3.1亿元，环比增长13%，单季毛利率54%，环比上升5个百分点，合并Nutriad后协同效应明显。 受供给端和汇率影响，蛋氨酸价格触底反弹 受欧洲罕见高温干旱天气影响，莱茵河水位出现下降导致航运能力受到影响，赢创蛋氨酸原料疑出现供应问题致生产受到影响（赢创蛋氨酸产能58万吨，占比34%，位列全行业第一）。国内生产商中，紫光（10万吨）、新和成（5万吨）近期停产检修。此外，我国蛋氨酸当前处于净进口状态，人民币汇率贬值也令蛋氨酸进口成本受支撑。受供给端和汇率端综合影响，近期蛋氨酸价格触底反弹，当前江苏固体、液体蛋氨酸价格分别为22.5、15.75元/kg，较月初分别上涨23.6%、10.5%。公司具备蛋氨酸产能41万吨，蛋氨酸年均价每增长1元/kg将增厚公司归母净利2.65亿元。 行业竞争日趋激烈，公司成本优势明显将笑到最后 2017年全球蛋氨酸总产能约170万吨，需求约128万吨，开工率约75%。蛋氨酸需求端以6%左右的增速稳定增长，每年新增需求约7.5万吨。据统计行业2018、2019年新增产能约18、10万吨，2021年之前合计新增产能98万吨，行业竞争将日趋激烈。公司蛋氨酸成本优势明显，报告期内在蛋氨酸价格同比大幅下滑，原材料成本同比大幅上涨的情况下，功能性产品毛利率同比仅下滑3个百分点，Q3单季仍维持34%的综合毛利率。公司依托自身优势不断扩产降本，南京工厂熊猫2期脱瓶颈项目将把现有14万吨产能扩充至17万吨，预计2018年中投产；西班牙工厂"极地"项目5万吨产能将于2018年10月试运行；南京新工厂18万吨项目预计2021年建成投产。届时公司将具备67万吨蛋氨酸产能，坐稳行业第二把交椅。南京新工厂建成后，与原有产能将实现规模效应，生产成本将再降低20%。有理由相信，即便蛋氨酸行业今后面临残酷竞争，公司也能够凭借自身遥遥领先的成本优势笑到最后。 预计公司2018、2019年归母净利分别为10.5、15.0亿元，对应EPS0.39、0.56元，PE32X、23X，维持增持评级。 |
