【2019-01-30】江苏银行(600919)小微无惧大行挑战 净息差有望改善 年非息收入亮眼，营收增速升而利润增速降 资产端，贷款和投资平分秋色，小微占对公贷款近六成；负债端，存款61%，同业负债33%。17年及以前，营收八成以上是净利息收入；1H18受投资基金分红推动，其他非息收入占比从17年的1%跃升至12%，非息收入获大幅提振。18年全年营收352.2亿，YoY+4.09%，一扫前三季度累计同比仅1.69%的颓势；归母净利润130.7亿，YoY+10.02%，较前三季度累计增速下滑1.65pct.；ROE为12.43%，较17年下滑1.29pct.，盈利能力略有下滑。 低息差源于高负债成本，但近期利好因素频出 净息差自13年的2.75%下滑至1H18的1.54%，与5家行均值的差距在拉大，系因计息负债成本率上升更快。资产端，1H18生息资产收益率4.54%，高出5家行均值6BP；负债端，1H18存款/同业融资/发债融资付息率分别为2.38%/4.80%/4.69%，高出5家行均值43BP/135BP/5BP，计息负债成本率3.21%，高出5家行均值49BP。负债成本有望改善：1）18年下半年以来同业存单发行利率已大幅降低，若存款付息率不变，其每1pct.下降可拉低整体付息率33BP；2）1H18江苏银行负债端有11%的结构性存款，资金市场利率下降也会使其利率下降，从而有效拉低整体付息率；3）若以同业存单置换同业融资的趋势延续，整体付息率也有望降低。 小微业务具备护城河，短期内无惧大行来袭 具备比较优势：1）近年来小微贷款户均余额是农行/建行的2-4倍，客户管理更加集约、高效；2）1H18普惠贷款户均余额192万，远高于3Q18全国户均49万，佐证其获取头部小微客户的能力较强、客户结构较优；3）针对小微企业设计的全套信贷流程和风控体系自15年起运行至今，期间小型企业不良率仅高出对公整体0.75pct.；4）小微产品线布局更为完整和成熟。 潜在不良包袱减轻，资本紧张缓解在即 15年来不良率稳定在1.4%左右，而关注/逾期/逾期90+比例趋降。1H18逾期90+比例为1.26%，低于不良率（1.39%）；逾期率为1.54%，仅高出不良率15BP，足见其不良认定之严格。此外，近几年贷款结构由对公转向零售，2012-1H18年间，对公与零售贷款互换了15个百分点；对公不良高发贷款持续压降，资产质量不必过分担忧。200亿可转债成功发行后，核心一级资本率或可达10.28%，静态测算RWA扩张空间达37%，资本紧张将大幅缓解。 投资建议：低利率下净息差改善，可转债正当其时 受益于市场利率下行而负债成本趋降，潜在不良包袱减轻，PB自2016年8月31日至19年1月25日已大降1.15，估值位于历史新低，其可转债具备投资价值。预计18-20年净利润增速为10.0%/9.2%/8.3%，对应EPS为1.13/1.24/1.34元，现价对应18/19/20年0.70/0.61/0.54倍PB。首次覆盖给与江苏银行2018年1倍PB，目标价8.81元，增持评级。 风险提示：对小微企业的贷款利率进一步下降；经济下行使资产质量恶化；与全国性银行在小微业务上的竞争加剧 【2019-05-09】常熟银行(601128)2019年一季报点评:盈利增速向上 资产质量持续改善 业绩概述：常熟银行2019年一季度营收同比增长19.25%，净利润同比增长20.96%，增速均略超出我们的预期。 具体来看常熟最近三个季度的单季业绩增速。去年四季度，息差环比下降和非息收入增速放缓拖累了单季营收增速和PPOP增速。息差环比下降主要因为做了一些政府类项目，对资产收益率形成扰动；手续费收入增速放缓则是受到理财业务利差收窄的持续影响。同时因为非资产质量原因多提拨备，显着压降了当期净利润增速。 今年一季度，在息差翘尾和手续费收入增速边际改善的情况下，营收和PPOP增速明显恢复，利润增速也回到了正常水准。因为常熟银行是今年才开始实行I9，一季报部分收入从利息收入挪到了非息收入，从而对两者的增速形成扰动。如果还原来看的话，一季度的净息差环比去年四季度应该是基本持平的。 资产质量方面，去年四季度和今年一季度，不良率、关注率和拨备覆盖率都是持续改善的。美中不足的是，去年四季度的逾期贷款率，包括逾期90天以内和90天以上，环比均有所上升。今年一季度没有披露逾期贷款率的数据，但考虑到不良和关注率的下降幅度较大，我们倾向于认为逾期率也是边际改善的。 投资建议：增持-A投资评级，6个月目标价9元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为16.43%、17.76%、18.81%，净利润增速分别为18.06%、18.62%、18.84%，成长性突出；首次给予增持-A 的投资评级，6个月目标价为9元，相当于2019年1.5X PB。 风险提示：小微贷款资产质量显着恶化、村镇银行发展不及预期 【2019-05-08】招商银行(600036)2019年一季报点评:净息差表现亮眼 招商银行披露2019 年一季报 招商银行2019 年一季度实现营业净收入687 亿元，同比增长12.1%；实现归母净利润252 亿元，同比增长11.3%。一季度ROE18.3%，同比下降0.2 个百分点；ROA1.51%，同比下降0.06 个百分点。 ROA 同比回升 2019 年一季度ROE18.3%，同比下降0.2 个百分点，主要系权益乘数同比下降导致。权益乘数下降受公允价值变动引起的其他综合收益增加影响。公司一季度ROA 达到1.51%，同比上升0.06 个百分点。从杜邦分析来看，ROA 回升主要是利息收入/平均资产回升带动，即生息资产收益率同比上升带动。 净息差环比上升，表现亮眼 招行一季度单季净息差2.72%，同比大幅上升17bps，环比去年四季度也上升了6bps，其中使用期初期末余额计算的单季计息负债付息率环比下降4bps 至1.88%，而生息资产收益率环比下降3bps 至4.38%。净息差回升主要受益于资产负债结构改善及普惠金融达标增值税减免。 不良率低位稳定 从不良贷款各项指标来看，资产质量平稳。一季末不良贷款率1.35%，环比去年末小幅下降1bp，基本持平，在低位保持稳定；一季末拨备覆盖率363%，环比去年末上升5 个百分点。从两项数据来看，资产质量比较稳定。 资产增速小幅上升 招行一季末总资产同比增长8.7%至6.8 万亿元，增速较去年末高出1.6 个百分点。一季度生息资产新增254 亿元，其中贷款新增1830 亿元；一季度计息负债减少143 亿元，但其中存款新增273 亿元。 投资建议 招商银行整体表现符合预期，我们维持其 "增持"评级。 风险提示 宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。 |
