[2020-06-02] 银轮股份(002126):后处理业绩兑现,新能源成长赛道,弹性可期 公司近况我们于6月1日邀请银轮股份管理层参加了中金中期线上策略会,公司与投资人进行了深入交流。 评论重卡后处理贡献高确定性增量。银轮专注废气再循环系统(EGR)的研发和生产多年,具备技术和质量壁垒,国内重卡领域市占率超六成,单车价值约2,000元。天然气重卡为满足国六排放法规,几乎需全部配备EGR,按15万的年销量计算,为公司带来约2亿元营收。而2021年7月1日起,柴油机重卡也将实施国六,按80％车辆配备EGR,银轮市占率六成测算,2021/22年各带动公司5亿元营收增长。在海外市场,公司也已获得康明斯、纳威司达等海外客户的EGR订单,面对年销百万辆的海外中重卡市场,公司拥有较大增长空间。同时,公司正在研发的柴油颗粒过滤器(DPF)项目也有望从2021年起贡献营收增长。 布局缓速器,面对潜在国内空白市场放量。缓速器辅助制动效果强,能够为中重型车辆的经济性、安全性带来很高提升。但缓速器当前国内市场规模约10亿元,对应年销量仅约10万套,渗透率不足10％。而在全球市场,据FiroMarket,2017年缓速器市场规模达到14.5亿美元,对应渗透率预计超70％。国内仍有巨大普及空间。目前银轮的油冷器产品已经成功配套海外缓速器龙头采埃孚。我们预计伴随缓速器国产化推进和普及,银轮将继续凭借先发优势参与配套。按缓速器油冷器单车价值1,000元测算,潜在市场空间超10亿元。 新能源零部件业务受益新车型放量和渗透率提升,弹性可期。公司当前客户包括广汽、比亚迪等头部新能源车企,配套多款新车型,预计今年完成营收4.5-5亿元,同比翻番。此外,公司3月发布公告,已与特斯拉签订换热模块采购合同。我们认为伴随特斯拉车型后续放量,银轮的新能源业务也将随之受益。公司当前在手订单60亿元,若4-5年兑现,2022年有望完成15亿元营收。 公司规划2022年营收达百亿元,我们认为关键在乘用车业务表现。公司2019年商用车、工程机械、乘用车和新能源业务占比分别为50％、20％、25％和5％。根据前述测算,2022年公司商用车+工程机械营收有望超60亿元,新能源营收有望达15亿元。距离百亿元目标的25亿元则需由乘用车业务满足。 估值建议由于后处理和新能源业务快速恢复增长,我们上调2020/21年盈利预测6％/7％至3.7/4.8亿元。给予公司2021年22倍P/E,对应上调目标价16％至13.3元。公司当前股价对应2021年18.4倍P/E,存在20％上行空间。 风险下游车市恢复不及预期,新品销量不及预期。 [2020-05-04] 齐翔腾达(002408):业绩超预期增长,甲乙酮是主因-2020Q1点评 事项:公司2020Q1营收47.0亿,同比-34.0％,环比-21.9％。2020Q1归母净利润2.0亿,同比+4.4％,环比+104.3％。 2020Q1业绩超预期增长,甲乙酮是主要原因1)Q1季度,大部分石化行业公司业绩均有所下滑,而公司归母净利润2.0亿,同比+4.2％,略超我们预期。从具体产品来看,公司主要产品丙烯、顺酐、MTBE和MMA本季度价差均有不同程度的下滑,而甲乙酮作为公司盈利的明星品种,Q1价差却高达3600元/吨,同比+51％。 2)本季度,国外受疫情影响较小,再加上英力士的丁酮装置因为大火关停,国内2-3月份丁酮出口订单大幅增加,整个1季度国内丁酮出口量增长了50％,公司是甲乙酮行业龙头企业,甲乙酮设计产能在18万吨,将近一半用于出口。虽然本季度,国内市场受疫情影响较为严重,我们预计,公司大概率会利用内销转出口策略,来扩大甲乙酮出口量,甲乙酮的高盈利弥补了公司其他产品盈利下滑,使得Q1业绩总体同比小幅增长。 公司正积极推进项目进度,预计MMA项目年底投产1)MMA项目:该项目土建基础施工已经完成,主装置正在施工,预计2020年第四季度建成投产2)70万吨PDH和30万吨PO项目:70万吨PDH目前已经完成能评、环评等工作,正在破土动工。30万吨PO项目部分关键设备开始订货。 3)投资异壬醇项目:公司拟投资建设20万吨异壬醇项目,该装置建成后将进一步增进公司对碳四原料的加工深度。 资本开支大年,债务杠杆或会进一步上升19/20/21年是公司资本开支大年,这些新项目部分资金需要通过银行贷款来筹集。2018年末,公司短期借款余额只有20.8亿,长期借款余额为0,本季度,公司短期借款余额41.7亿,增长超过20亿,长期借款余额6.1亿。短期借款和长期借款的增加也使得公司资本负债率从2018年的35％上升到现在的45％。 盈利预测与估值:维持公司20/21/22年业绩预测至5.0/7.7/13.7亿元,EPS0.28/0.43/0.77元,当前股价对应PE21/14/8倍,维持“增持”评级。 风险提示:油价继续下跌的风险；疫情继续蔓延的风险；新建项目投产低于预期的风险 [2020-05-31] 贵研铂业(600459):连续五年高成长,打开向上新空间 连续五年高成长,上调目标价至35.5元。我们注意到公司近年来业绩持续高增长,2016-2019每年增长都超过30％,2020Q1同比增长318％。未来三年,国五升国六带来的催化剂以及铂钯等贵金属需求有望使得公司发展进入快车道,同时公司又是A股稀缺的铂族金属资源公司,有望享受金属价格上涨带来的弹性。我们认为公司近五年来持续高增长,理应享受更高的估值溢价,综合考量,将目标价从前次的28.9元上调至35.5元,对应2020年37倍PE； 稀缺标的-连续5年增长超30％,A股唯二公司:贵研铂业、沪电股份。我们筛选近五年来,归母净利润增速每年都达到30％的公司,同时考虑扣非增速不能为负、上市时间满五年等因素,发现全市场满足该条件的公司只有两个:贵研铂业、沪电股份(PCB龙头),可见公司业绩稳定高增长之难能可贵； 公司增长主要依靠四个子板块,分别是贵金属特种功能材料、贵金属前驱体材料、机动车催化净化器以及资源回收利用四个子板块。从营业收入和毛利润来看,2016-2019年,四大子板块营业收入分别增长238％、305％、559％、149％；毛利润分别增长308％、364％、223％、450％。2019年,四大子板块毛利润占公司总体比例达到80％。展望未来,随着公司新项目的投产,四大子板块的利润体量和占比有望持续提升； 机动车催化净化器需求增大,收入将进一步提升。2019年,机动车催化净化器增速较快,营业收入由11.28亿增长至25.10亿,同比增长122.53％；收入占比增加,由2018年的6.61％增加至2019年的11.75％,对收入的贡献提高。目前该产品产能400万件,2019年产量达到411万件,中远期目标达到1000万件。为提升现有生产能力,公司正在建设国六升级改造项目,建成后产能将新增215万件,达到600万件,预计2020年底或者2021年初可以投产。随着国六标准推进,装排比要求提高,催化剂需求增大,预计机动车催化净化器收入将进一步提升。 风险提示:新投项目进度不及预期；宏观经济超预期下滑风险。 [2020-05-27] 万润股份(002643):站在当前时点看显示材料和沸石业务的成长空间 新材料平台型企业,新一轮资本开支助力成长,首次覆盖给予"买入"评级公司业务横跨信息材料、环保材料和大健康三大领域,依托于强大的研发团队和自主创新能力,建立了以化学合成技术的研发与产业化应用为主导的产品创新平台。公司三大业务板块在建及规划产能充足,新一轮资本开支将助力公司把握行业机遇、扩大规模优势,中长期成长路径清晰。我们预测公司2020-2022年归母净利润为5.38、7.48、8.60亿元,EPS为0.59、0.82、0.95元/股,当前股价对应2020-2022年PE为23.4、16.8、14.6倍。我们预计海外疫情蔓延将导致公司部分产品需求下降或延迟,但不改长期成长趋势。首次覆盖给予"买入"评级。 显示材料:液晶材料短期承压,OLED材料接力成长公司是全球领先的高端液晶单体材料和中间体供应商,占据单晶市场约18％的份额。受疫情影响,居民选购电视意愿及消费能力下降,东京奥运会等大型赛事推迟,导致LCD面板出货承压。我们预测,乐观/中性/悲观情形下,2020年公司液晶材料业务收入同比+0％/-4.5％/-14.8％。OLED面板市场迎来上升期,2020年手机品牌旗舰机型的AMOLED屏渗透率将继续提升,在韩国面板厂推动下OLED电视也将快速渗透,带动上游OLED材料市场规模进一步增长。我们认为公司OLED材料业务具备布局领先、客户优质、重视专利三大优势,有望复制甚至超越液晶材料业务的成功,我们预计2023年公司OLED前端材料销售额有望达10亿元,并有望切入终端材料领域,实现盈利能力的大幅提升。 沸石材料:国六升级带来需求增长,绑定大客户共同成长受益柴油车排放升级,沸石分子筛将替代钒基成为高标准尾气催化剂的涂层材料,公司沸石产品主要供应全球领先的催化剂生产商庄信万丰。受疫情影响,众多欧美汽车工厂在3月中旬暂停生产,轻型汽车国六a标准全面执行日期延迟。我们以欧美柴油车产量、国六执行率为测算变量,乐观/中性/悲观情形下,2020年三大市场沸石需求量同比+16.7％/+3.28％/-7.7％。长期来看,随着国六标准的推进、公司占大客户采购比例的提升,2023年公司车用沸石销售额将达24亿元。 风险提示:产能建设进度不及预期、疫情导致需求下滑、国六推广不及预期 [2020-05-06] 威孚高科(000581):业绩稳定性强,分红收益率高-投资价值分析报告 公司是高压共轨系统隐形冠军,业绩与柴油重卡销量高端相关。公司所处行业格局好,盈利能力稳定,分红比例达50％。二季度是重卡板块最佳的投资窗口,公司将直接受益于重卡高景气,同时股息率亦有较高吸引力。首次覆盖给予"增持"评级。 重卡高压共轨系统隐形冠军,盈利能力稳定。公司主要产品为燃油喷射系统、尾气后处理系统、汽车进气系统,并围绕重卡发动机形成了有较强竞争力的产业链布局。2019年,公司营收87.8亿元、同比增长0.7％,归母净利润22.7亿元、同比下降5.3％,扣非后归母净利19.5亿元,其中投资收益16.2亿元。 预计全年行业重卡销量为108万辆,二季度是行业配置最佳时间。3月重卡市场零售销量领先批发销量,终端库存紧俏。受益于物流行业的快速恢复和后续潜在的基建加码,二季度重卡行业将有望恢复正增长。我们预计2020年全年重卡销量为108万辆,其中自然替换需求87万辆,国III车提前淘汰将带来16万辆新增需求。从时间段来看,中国重汽H和潍柴动力当前仍然是重卡板块的配置首选,但是市场对威孚高科关注度较低,当前具有较高配置性价比。 公司核心业务盈利稳定。分业务看,公司燃油喷射系统(高压共轨系列产品)销售收入与毛利中占比分别达到55.5％和69.8％,是公司最核心的盈利来源。公司的联营公司对利润贡献高,2019年博世汽柴(持股比例32.5％)和中联电子分别对公司贡献投资收益10.69亿元和2.80亿元(在净利润中占比分别达到46％和12％)。联营子公司博世汽柴在中国高压共轨系统市场份额占比稳定保持在80％左右,是重卡行业的隐性冠军。中联电子为乘用车电控领域龙头,市场占有率高。整体来看,公司投资收益稳定性强,对净利润形成良好支撑。 不容忽视的新增长点:后处理系统有望受益国六升级,布局燃料电池有望打造新增长点。天然气重卡已于2019年7月1日起实施国六a标准,重型柴油车将于2021年7月1日起实施国六a标准,并将于2023年7月1日执行国六b标准。相比国五标准,国六标准在多个指标上大幅度提高标准限值,其中将在国六b阶段新增对固体悬浮微粒PN排放的限值要求,是排放限值中最为严苛的一项。我们判断,各大主机厂的国六技术路线主要将升级为EGR+DOC+DPF+SCR路线或DOC+DPF+高效SCR路线。威孚高科的后处理系统产品覆盖POC、DOC、SCR、TWC、CNG/LPG、VOC等多品类催化剂,同时也直接生产SCR、DPF等后处理系统。2019年公司尾气后处理系统业务收入为30.36亿元,毛利为4.35亿元。预计柴油重卡执行国六标准后将带来DPF和高效SCR需求上行,有望增厚后处理系统的盈利。此外,公司于2019年现金收购丹麦IRD燃料电池公司66％的股权,有望打开长期增长空间。 风险因素:重卡需求低于预期；国III车淘汰力度不及预期；国VI排放标准实施推迟；尾气后处理系统市场份额下滑；天然气重卡份额提升降低高压共轨需求。 投资建议:公司是重卡发动机隐形冠军,市场份额和盈利能力稳定。考虑到大股东的偿债压力,预计公司有望维持高分红的特征。我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为1.97/2.18/2.17元,当前股价分别对应2020/2021/2022年10.2/9.3/9.3倍PE,对应5.9％的股息率,在利率下行的预期下也具有较高的吸引力。首次覆盖,给予"增持"评级,目标价24.0元。 [2020-04-24] 国瓷材料(300285):Q1符合预期,疫情因素致业绩下滑-一季点评 2020Q1净利润同比降4％,业绩符合预期国瓷材料于4月23日发布2020年一季报,公司Q1实现营收4.87亿元,同比增4.67％,归母净利润1.15亿元,同比降3.98％,处于前期预告的1.08-1.16亿元区间内,业绩符合预期。按照当前9.63亿股的总股本计算,对应EPS为0.12元。我们预计公司2020-2022年EPS为0.64/0.75/0.88元,维持"增持"评级。 受疫情影响,净利润同比小幅下降受新冠疫情影响,公司及子公司、产业链上下游公司复工有所延迟,导致复工率相对不足,且物流运输受管控,影响部分产品的交付及货款的回笼,导致公司业绩小幅下滑。据公司公告,公司及各子公司生产均已全面恢复,目前在手执行的分散订单合计约5.5亿元,相比去年同期增长约6％,后续公司经营有望重回增长轨道。 毛利率逐季提升,费用率有所增加受益于产品结构的提升,公司自2019Q3以来毛利率逐季提升,其中2020Q1公司综合毛利率为49.1％,同比下降1.1pct,环比提升1.9pct。由于Q1公司原料及产品运输费用、人工工资等成本较为刚性,产品营收有所下降,公司销售/管理/研发费用率同比分别上升1.5/1.2/1.3pct至6.2％/6.7％/7.3％,财务费用率同比下降1.7pct至-0.1％。 MLCC止跌回升,蜂窝陶瓷受益于"国六"标准实施据OFweek报道,台湾国巨在3月、4月调涨MLCC和贴片电阻价格30％,MLCC价格短期或有望回升。此外受疫情影响,中汽协呼吁适当延缓国六PN值过渡标准的实施时间,将国六排放标准中I型试验的PN限值切换实施期限延缓六个月至2021年1月1日,并在2021年1月1日以前生产的符合PN过渡期限值(PN12)的车型给予6个月的销售过渡期。据公司公告,公司相关产品陆续进入下游企业的样品验证和量产供货阶段。其他业务方面,江苏金盛高端氮化硅陶瓷轴承球产线顺利投产,并通过全球知名轴承公司审核。 维持"增持"评级我们维持公司2020-2022年EPS分别为0.64/0.75/0.88元的预测,结合可比公司估值水平(2020年45倍PE),考虑到受疫情影响"国六"标准推进情况或不及预期,给予公司2020年40-44倍PE,维持目标价25.60-28.16元,维持"增持"评级。 风险提示:下游需求不达预期风险、核心技术失密风险。 [2020-05-27] 潍柴动力(000338):重卡业务维持高景气,新业态强化中长期成长能力 公司近况我们对公司进行了调研,对公司近期经营情况进行了跟踪。公司重卡相关业务订单饱满、产销两旺;凯傲已陆续复工,海外疫情对凯傲的影响正在逐步减弱;公司新业态业务顺利推进。 评论重卡行业维持高景气度,有效支撑公司重卡相关业务需求。根据我们的调研,公司利润核心中重型发动机排产较去年同期有所增长,贵金属涨价等因素对天然气发动机盈利能力的影响边际显著减弱。我们认为,2Q20公司重卡相关业务的收入规模有望实现20％-30％的同比增长。我们认为,随着公司重卡发动机燃油经济性的不断提升,其产品竞争力将进一步增强,用户口碑有望形成较好的正反馈,带动公司重卡发动机市占率向40％靠近。 海外疫情对凯傲的影响正在逐步减弱,凯傲整体经营情况不断改善。根据我们的调研,截至5月24日,凯傲在欧洲各地的主要工厂均已顺利复工,我们认为,随着欧美复工的持续推进,凯傲及德玛泰克的主要市场对智能物流的需求将快速恢复,为凯傲的收入与盈利提供较好的支撑。 战略空间充足,发动机业务仍有成长空间。根据我们的调研,公司在农机发动机、工程机械发动机、叉车发动机等15L以下排量段柴油机市场仍有较大的渗透空间。 新业态布局不断加速,我们坚定看好公司的长期成长性。根据我们的调研,公司大缸径工业动力业务产能持续扩张,我们认为2020年销量有望达4000-5000台,且随着M55等高单价产品的推广,工业动力ASP有望同比增长。根据我们的调研,林德液压国内产能快速、有效扩张,目前国内已有较为成熟的生产线,且国产铸造件等配件的渗透率有所提升,我们认为,林德液压国内业务收入有望保持快速增长。根据我们的调研,公司燃料电池产业化快速推进,园区内氢燃料电动大巴乘坐体验良好,我们认为,在公司庞大而强大的研发体系的支持下,燃料电池产业化有望不断推进,为公司提供远期的新增长极。 估值建议维持2020年和2021年盈利预测不变。当前A股股价对应2020/2021年11.0倍/9.6倍市盈率。当前H股股价对应2020/2021年9.8倍/8.5倍市盈率。A股维持跑赢行业评级和15.70元目标价,对应13.1倍2020年市盈率和11.4倍2021年市盈率,较当前股价有18.9％的上行空间。H股维持跑赢行业评级和17.00港元目标价,对应12.2倍2020年市盈率和10.6倍2021年市盈率,较当前股价有24.3％的上行空间。 风险海外疫情对凯傲的影响超预期,国内重卡需求量不及预期,工业动力、林德液压国产等新业务拓展受阻。 |
