步步高(002251)2014年年报点评:扩张+转型提速业绩短期阵痛 持续看好云猴平台发展前景
事件评论 新店拓展以及云猴平台培育，致销售费用激增，当期净利润同比下降17%。公司2014 年，实现营业收入123 亿元，同比增长8%，其中超市业务同比提升10.69%，百货业务同比增长2.18%。综合毛利率22.47%，同比提升0.16 个百分点，主要源于高毛利其他业务收入毛利率以及占比提升。期间费用率大幅提升1.39 个百分点，其中销售费用绝对额新增3.18 亿元（职工薪酬7800 万、租金1 亿元、折旧7500 万），销售费用率同比提升1.49 个百分点，主要源于公司新增异地门店以及云猴平台培育期成本较高，销售费用激增是公司2014 年净利润下滑17%的主要因素。 2015 年2 月南城并表，剔除并表影响，原业务净利润同比下降10-15%。2015Q1 受南城百货并表影响，营收同比增长21%，毛利率同比下降0.62个百分点，费用率同比提升1.31 个百分点，一方面由于并购增加管理费用，另一方面门店外延扩张和云猴平台战略推进所产生的费用压力仍持续，当期净利润同比下降7.73%。根据南城百货2015 年年度业绩预测推算单月利润，剔除其影响，公司原业务净利润同比下降约10-15%。 着力打造云猴O+O 平台生态系统，跨境电商与云猴生鲜取得实质性进展。截至2014 年底（不考虑南城百货），公司拥有超市门店161 家、百货29家，基于实体店优势和区域影响力，公司积极推进云猴O+O 平台战略，2015 年公司云猴平台战略框架出台，包含大会员、大支付、大物流、大便利、大电商五大板块。其中大会员领域，会员系统4 月底APP2.4 携带商户十项功能性服务、会员数据互动功能上线；大电商领域，云猴生鲜电商已经推出试运营，生鲜产品陆续上线，而跨境电商领域，公司PC 端、移动端以及线下体验店已经全部就位，并持续推进实体奥特莱斯购物街。 投资建议：强烈看好公司云猴转型布局前景，预计公司2016 年目标市值为270 元，维持推荐评级。我们看好公司新业务发展前景，同时在新业务大资金投入预期下，公司未来不排除有进一步融资诉求，我们预计2015-2016 年为0.50 和0.54 元（考虑定增摊薄股本），对应PE 为51 和47 倍。我们预计公司2016 年B2b 实现20-30 亿交易量，跨境+生鲜电商实现约7 亿交易量，总会员人数超过3000 万人，考虑到公司地区移动营销平台及便利店供应链系统盈利模式多样化，跨境电商以及生鲜电商布局领先行业，给予传统业务1 倍PS，B2b 以及电商业务2 倍PS，会员价值150 元/人，目标市值270 亿，维持推荐评级。 |
