万润科技:协同效应明显，全产业链布局数字营销
全面布局数字营销产业链，未来仍存并购预期。投资者对万润科技的认识还停留在传统LED封装业务，我们认为万润科技正加速转型主营数字营销的传媒公司。万润科技14-15年陆续收购、增资日上光电、欧曼、亿万无线和鼎盛意轩，逐步实现数字营销全产业链布局，趋势明显，未来仍然存在收并购预期，市场对此认识不足。 数字营销市场空间大，行业发展趋势要求外延式发展。预计我国互联网广告市场规模将从2012年的782亿元增长至2018年的4000多亿元，年复合平均增速达33%，市场空间巨大。数字营销行业逐渐呈现出营销形式多元化、下游客户分散化以及营销服务整合化的大趋势，三大趋势均要求较强的技术、人才、经验的积累以及客户粘性，因此行业内的公司想要做强做大必然要走外延式发展的路径，万润科技的一系列增资和收购完全符合全产业链布局的行业趋势。 万润科技布局整合数字机营销下游客户和上游媒体，协同效应显著。公司2014年收购日上光电切入数字营销领域，并于2015年先后增资和收购鼎盛意轩和亿万无线。鼎盛意轩主营桌面搜索引擎服务、大数据服务以及新媒体营销服务，亿万无线则主营移动互联网广告。公司通过一系列的增资收购，目前已经拥有涵盖多个行业的客户平台、提供多项服务的中游广告公司，以及包含多种传媒途径的媒体平台，协同性显著。 LED封装和应用传统业务营收维持。LED行业逐渐趋于成熟，产业内竞争激烈，整合趋势明显。预计万润科技LED封装和应用业务未来营收维持往期水平，15-17年收入分别为5.9、5.81和5.50亿元，净利润0.41、0.33和0.33亿元。 首次覆盖，给予“买入”评级，目标市值123亿元。我们预计公司2015-2017年原有LED和红外线接收头业务收入为5.9、5.81、5.50亿元，净利润为0.41、0.29、0.28亿元，将欧曼、博图、亿万无线和鼎盛意轩承诺利润考虑在内后，15-17归母净利润达到1.4、1.58、1.96亿，考虑到2015年11月公司新发行0.26亿股份，全面摊薄每股收益为0.52、0.59、0.74元。当前股价对应2015-2017年PE为62x、54x、43x。LED业务方面，考虑到万润科技LED业务未来三年收入负增长，16年给予公司该业务部分历史最低21倍PE，对应市值7亿。数字营销方面，公司15-17年承诺利润为0.98、1.29、1.68亿，同比增速31%和30%，可比公司腾信股份(39.13 -4.12%,买入)15-16年PEG为3.3、3.5，净利润增速45%、37%，给予公司数字营销业务15-16年的PEG为3.1、3，PE为96、90，2016年对应市值116亿。综合上述分部估值，2016年公司目标市值123亿元。 |
