钢铁、煤炭行业:从商品期限结构看周期行业的预期变化
通过2009年以来行情复盘,发现钢价决定钢厂利润,且钢铁股表现与钢价同步。2016年以来,钢铁、煤炭等行业股票与其商品期货价格相关系数分别为0.9和0.82。 商品期货价格与周期类股价的基本面影响因素一致,但两个市场的交易逻辑不尽相同。期货基于合约到日期和高杠杆的特性,驱动因素偏短期;而股票基于永续经营和无杠杆或低杠杆的特性,驱动因素更为长期。股价研判更看重预期的可持续性,商品期限结构为我们很好的展示了预期从短期到长期的变化。 期限结构是指商品的不同到期合约,根据时间由近到远,价格相连接的一条曲线。期限结构分为两种,Contango(远月升水)和Backwardation(远月贴水)。 期限结构斜率甚至是方向的变化往往暗含着市场格局的重大转变。 回顾2009年至今的螺纹钢期限结构和钢铁股价表现,发现期限结构的转变大概率对应着股价的拐点。剔除期货上市首年的学习期和2015年股市超级牛熊市,在2010年-2017年期间的10个重要股价拐点中,期限结构扭转信号8次奏效。 钢铁、煤炭市场中,行业的产成品和原材料均有其对应的期货品种。我们把炼钢和炼焦利润拟合为一个新的合约,直接跟踪市场对利润的预期变化。当利润远期升水更为陡峭或者贴水收窄时,表示市场认可行业利润持续性转好。当利润远期升水收窄或者贴水扩大,表示市场不认可行业当前利润值的可持续性。 钢厂炼钢利润的期限结构显示,2013年以来,有4段远月-近月利润持续扩大的时期。分别是,2013.10-2013.12、2014.10-2015.3、2016.5-2016.12、2017.5-2017.10。除第一个时间段外(原料刚上市,学习期),其他时间段期限结构的改善均伴随着钢铁股的趋势性上涨。 根据历史经验结合当前时点的钢铁、煤炭板块行情。螺纹钢远月较近月贴水近700元/吨,处于历史高位区间,盘面利润远月贴水幅度更是创上市以来极值。 表明年底的行业高利润和高价格更多源自现货低库存,市场长期供需预期并未根本性改善。钢铁、煤炭类板块基本面驱动持续性不佳,短期博弈成分更大。 不过,截止12月中旬,期货远月盘面利润仍有800+元/吨,钢厂长期利润也不宜看的过空。 |
