索菲亚(002572)2018年三季报点评:Q3收入增长提速 多品类打开成长空间
事件：公司发布18年第三季度报告，前三季度实现营业收入51.1亿元，同比增长20.1%；归属于上市公司股东的利润6.9亿元，同比增长20.2%，扣非净利润为6.7亿元，同比增长21.1%；公司预计18全年净利润变化幅度为10%-30%，即10.0~11.8亿元。 Q3收入增长环比改善明显：公司单Q3季度实现收入21.2亿元，同比提升20.1%，环比较Q2季度明显改善，在地产增速放缓&行业竞争加剧的背景下，公司保持Q3单季度20%以上的快速增长，我们认为，一方面公司二季度推出新套餐以及加强经销商激励，另一方面与公司重视与地产客户合作，大宗业务占比提升有关。 分渠道来看，前三季度零售（包括直营体系）营收同比增长约15%，工程渠道受益于全装修比例提升，同比增长180%，这体现出公司重视与优质地产企业合作发展的意愿。 衣柜稳健增长，橱柜盈利改善：分品类看，衣柜业务在高基数基础上保持健康增长，客单价持续提升；橱柜业务盈利能力逐步改善；木门业务渠道铺设稳步推进，大家居战略首见成效，是未来营收重要增长点。 定制衣柜：前三季度定制衣柜收入42.6亿元，同比增长18.7%，截止18年9月末门店数量至2469家（较年初净新开269家）以及47家大家居店（较年初新开27家），客单价10743元/单（出厂口径，不含橱柜、木门），较去年同期提升9.3%，同店保持稳定增长。 橱柜：前三季度司米橱柜收入4.9亿元，同比增长19.8%，截止18年9月末门店达822家（较年初净新开102家）；我们判断随着产能橱柜利用率的提升，盈利方面将逐步扭亏。 木门：前三季度木门业务实现收入1.1亿元，截止18年9月末有米兰纳独立店161家（较年初净新开66家）；作为公司全屋定制重要组成部分，随着渠道铺设与品牌提升，我们预计将会成为公司新业绩增长点。 Q3单季度毛利率环比下滑：公司前三季度净利率达13.6%，与去年同期基本持平，毛利率37.9%，与去年同期持平；Q3单季度公司毛利率为38.2%，同比降低2.0pct，环比下滑1.6pct，我们认为主要与公司推行促销套餐以及加大市场推广力度相关。 费用率小幅上涨：公司上半年销售费用率9.8%（同比+0.57pct），主要公司加大开拓市场，广告费支出上升，以及大宗业务对应的安装及运输费用上升所致；管理费用率为10.5%（同比+0.41pct），主要系研发费用增长所致，财务费用率为0.2%（同比-0.1pct）。 大宗业务致应收增加&经营性现金流减少：公司前三季度大宗业务发展迅速，衣柜大宗工程业务达4.6亿元，大宗业务的占比提升导致应收账款增加（报告期末达4.3亿元，较年初增加2.1亿元）；前三季度经营性现金流净额5.2亿元，较上年减少39.8%，主要系大宗工程业务增加，工程应收款项增加导致。 Q3积极因素显现，预计Q4环比持续改善：Q2单季度公司增长速度明显放缓，Q3公司调整经营策略，积极应对市场新的竞争环境，通过新套餐、加速开店、增加市场投入等方法保障快速增长，我们认为收入端环比改善趋势Q4仍将持续。 新营销策略有望提升销量：索菲亚柔性化生产能力强，成本端优势明显，我们认为在行业竞争加剧趋势下，配合套餐打法以及营销策略，衣柜及套餐产品的销量有望显着提升。 下半年开店提速奠定增长基础：Q3单季度净新开衣柜81、橱柜56家，木门2家、大家居25家，上半年公司净新开衣柜188家、橱柜46家、木门64家、大家居2家，Q3开店较上半年加速，我们认为下半年加速新开店有望贡献更多收入增量。 橱柜产品&渠道优化提振经销商信心，全年预计收入7-8亿元：司米橱柜上半年推出"I"系列产品并邀请法国设计师联手打造第三代门店，提升司米国际化品牌调性，我们认为产品与店面的优化将能够提升经销商信心，预计18全年橱柜收入在7-8亿元。 盈利预测与评级：我们预计公司18-19年实现净利润10.9、13.4亿元，同比增长20.5%、23.0%，目前收盘价对应18-19年PE为15倍、12倍，参考同业我们给予公司18年18-20倍PE估值，合理价值区间为21.24~23.6元，给予"优于大市"评级。 风险提示：房地产销量下滑风险；定制行业竞争加剧；橱柜及木门业务进展不及预期。 |
