山东路桥（000498.SZ）：订单充足，叠加资产整合预期，业绩或将迎来高增长
订单充足，“EPC+股权信托”模式驱动省内订单增长公司在手订单充足，16年公告新中标重大合同金额256.39亿元，占15年营收3.5倍。山东省“十三五”规划提出加快高速公路建设，计划新建高速公路2522公里，而“十二五”期间，高速公路仅增加1063公里。公司作为山东省高速公路建设龙头企业，承接省内高速公路工程订单具有天然优势。另外，公司在省内所签订的规模较大的订单大多采用“EPC+股权信托”模式参与山东高速发包项目（济青北线项目、枣菏高速枣木段项目等），资金回收风险低，项目投资收益高。 营收与净利润双增长，剔除“营改增”口径毛利润显著上升：公司16年营收81.5亿，同增9.83%，其中占比为59%的华东地区，营收同比增长17.43%，公司在山东地区营收增长显著；预计随着公司在手订单的业绩释放，以及“十三五”前三年山东省内交通建设计划的持续高位（15-17年计划投资额为624亿元/720亿元/721亿元）公司业绩有望继续释放。使用“毛利率-营业税金及附加/销售收入”这一指标来剔除“营改增”所带来的核算口径的变化，用该指标计算得出2016年度的毛利率为13.90%，与去年相比上升1.38个百分点。主要原因为养护再生项目以及公PPP项目模式所带来的毛利润提升。 期间费用率微幅上升，净利润有望提高增速：期间费用率5.61%，较前一年上升0.02个百分点。管理费用率下降0.03个百分点，财务费用率上升0.05个百分点。16年公司资产减值为9681万，占利润总额16.02%。主要由于公司一建造合同被认亏损，计提减值损失4236万，认为该减值不具备持续性。综合下来，公司16年净利润为4.3亿，同增14.02%。公司17年营收目标定为117.5亿，预计同增44.20%；净利润目标为5.57亿，预计同增29.17%。随着前期PPP订单的业绩释放，叠加山东省交通建设计划投资额高位，认为该净利润目标或超额实现。公司16年经营活动产生现金流量净额8.1亿元。收现比为0.92，高于15年的0.82；付现比为0.72略低于15年的0.69，公司现金流状况依然良好。 定增引入战略投资机构齐鲁投资，加强业务增量预期：除了作为山东高速子公司在承接省内公路工程的天然优势，公司通过定增引入齐鲁投资，其母公司齐鲁发展主要负责运营管理的高速公路里程占山东省高速公路总里程的65%，公司养护业务增量可期。另外，山东高速集团旗下优质资产众多，但仅公司和山东高速两个上市平台，存在资产整合预期，有望为业绩添加新释放动能。 投资建议：在省内交建计划高位下，公司订单充足，背靠山东高速，引战投齐鲁投资，确保省内订单增量，叠加资产整合预期，预计公司业绩将迎来快速增长，估值有望进一步提升。首次覆盖，给予“买入”评级。预计17-19EPS为0.51/0.64/0.82，PE为16/13/10。 国联证券 |
