金龙汽车(600686)汽车行业龙头系列报告之五(公司篇):苏州金龙盈利恢复 期待治理结构改善
【2017-12-26】 核心观点 公司是国内领先的大中型客车公司。公司产品覆盖大中型及轻型传统客车及新能源客车，旗下有厦门金旅、金龙联合、苏州金龙，简称三龙。大中型客车收入比重达到80%以上，是主要收入和盈利来源。按15 年分析（因16年苏州金龙因骗补导致亏损），苏州金龙、金龙联合盈利比重在70%以上。 公司在新能源客车行业占有重要地位，有望受益福建新能源客车推广及与国网战略合作。随着公交客车电动化进程继续加快及座位客车的新能源化，预计18 年行业销量增速将回升至15%左右。公司在新能源客车技术与制造上具备强竞争力，15 年新能源客车市占率19.7%，仅次于宇通。随着苏州金龙新能源客车资质恢复司新能源客车销量将得到增长。公司新能源客车需求有望受益于福建新能源客车推广及与国网战略合作，拓展新能源客车细分市场。 苏州金龙：恢复资质，盈利恢复弹性较大。苏州金龙16 年以前，苏州金龙市占率第二位，仅次于宇通。17 年下半年恢复生产资质，预计18 年随着新能源客车行业回暖，苏州金龙新能源客车销售有望迎来恢复性增长。不考虑16 年，苏州金龙近两年盈利能力超过金龙联合、厦门金旅，15 年苏州金龙贡献了集团归母净利润40.4%，预计18 年客车销量在1.5 万辆左右。 金龙联合：盈利稳定增长，市场份额有望提升。金龙联合轻客在2011 至2015年间销量复合增长率13.8%，市场份额持续提升。金龙联合新能源客车领域有着较强的研发实力，金龙联合有望受益于福建省政府新能源客车的推广，大中型客车市占率将提升。金龙联合归母净利润贡献在30%左右，预计金龙联合17 年、18 年客车销量为2.9 万辆、3.3 万辆，盈利将稳定增长。 公司治理结构具有较大改善空间。公司少数股东权益占比较高，是导致公司归母净利润远低于宇通部分原因，具有较大改善空间。从福汽集团控股以来，通定增方式收购创程环保100%股权，增加对金龙联合的股权，预计未来福汽集团有望对公司进一步进行股权整合，减少少数股东权益占比。 财务预测与投资建议： 预测公司2017-2019 年EPS 分别为 0.54、0.72、0.93 元，参考可比公司估值给予公司2018 年23 倍PE，目标价16.56 元，首次给予买入评级。 风险提示：新能源客车政策低于预期、销量低于预期风险、福建省推广新能源客车低于预期、应收账款减值损失超预期的风险。 |
