生益科技(600183)行业龙头成长性十足 受益长期景气周期
【2018-01-11】 全球覆铜板龙头再定位，成长能力被市场低估。长期以来，市场上都存在着对公司周期性和成长性的争论，本报告希望通过对公司财务指标、产品研发路线、扩产计划等方面的深入分析，帮助投资者认识到公司的核心竞争力。我们认为，覆铜板行业的盈利能力本质上由供需关系所决定，并非简单的成本驱动，在2017年的"涨价"逻辑之前，2012年至2016年，在产品价格不断下行的情况下，公司毛利率和净利率依然稳定攀升，体现了公司的行业地位、议价能力、客户粘性和技术壁垒，根据公司公告数据和我们测算结果，2021年公司预计产能将达到2016年底的两倍以上，长期成长动力十足。 公司研发实力强劲。2016年会计期末公司技术人员2274人，占员工总数27.02%，拥有行业唯一的国家级工程技术研究中心，2016年度研发费用3.63亿元，同比增长12.04%。下游应用领域要求覆铜板向高频（5G、汽车毫米波雷达）、高速（数据通信、服务器）、环保（无卤化）、高导热等方向发展，公司强大的研发能力保证了自身产品的市场竞争力，根据产业链追踪，通信、汽车领域多家大客户在采购PCB产品时会指定选用公司的覆铜板产品。 涨价效应传导利好公司业绩，环保监管加剧供需关系收紧。由于国内外铜箔企业退出、转产等因素影响，覆铜板主要原材料标准铜箔出现供不应求情况，铜箔扩产周期为1.5-2年，我们认为2018年标准铜箔供需仍然偏紧，价格将会维持在较高水平。同样，玻纤布和环氧树脂也由于停窑检修和原材料涨价等因素导致价格持续上行。我们认为，由于覆铜板行业集中度高，涨价传导顺畅，因此将对公司业绩产生正面影响。同时，供给侧改革、环保监管趋紧进一步淘汰了产业链落后产能，行业集中度进一步提高，供需关系持续收紧。 下游应用领域高速发展，高技术壁垒产品需求旺盛。下游需求来看，5G的高频（Sub-6GHz、毫米波）和高速（数据传输速率提升10倍）特性、汽车的电动化和智能化的浪潮、高性能计算机（HPC）市场的高增长，均对覆铜板行业产生新增需求，尤其利好高频、高速等高壁垒产品。结合公司扩产计划，我们认为覆铜板行业整体处于较长的景气周期中。 盈利预测。我们预测公司2017~2019年营业收入分别为109.93、135.41、185.10亿元，归母净利润分别为11.43、14.37、18.95亿元，对应EPS为0.78、0.99、1.30元，根据可比公司估值水平，考虑公司覆铜板领域的全球龙头地位，给予2018 PE 22倍，对应目标价21.78元，给予"买入"评级。 风险提示：宏观经济出现整体性下滑；铜箔、玻纤布等主要原材料价格剧烈波动；覆铜板行业出现供给过剩；5G、汽车电子等下游应用进展不及预期。 |
