五洲交通(600368)高速公路系列研究(二):聚焦主业重拾增长 "一带一路"对接东盟 受益人民币升值 首次覆盖给予"推荐"评级
【2017-08-07】 投资要点 1.聚焦收费公路主业发展。 1）清理贸易业务，聚焦公路主业。2016 年，公司通行费收入10.5 亿元，占比81.5%。 2）核心路产通道效应体现，高铁分流影响趋弱，重拾增长。 a）核心路产坛百高速及岑罗高速收入占通行费的86%，分别为主干道广昆高速以及广东-广西最便捷通道的组成部分。 b）通道效应体现后使得核心路产车流量超评估值，调整折旧系数，减少当年折旧成本。 坛百及岑罗高速均采用车流量法折旧，每三年核定折旧系数，通道效应体现后车流量超过此前评估，分别于2016 年4 月及2017 年3 月调整了相关系数。其中坛百高速由22.75 元/辆调整至17.84 元/辆，减少2016 年营业成本2409 万元，增加当年净利润2048 万元；岑罗高速则由从 6.38 元/辆调整为 6.04 元/辆， 我们测算预计坛百高速2017 年继续减少折旧成本约700 万（3 个月14 天），岑罗高速减少折旧成本100 万元（9 个月），合计800 万元左右。 c）受高铁分流影响趋弱。 2016 年受云贵高铁南宁-百色段开通影响，收入下滑，2017 年重拾增长，预计增速10%左右。 2.受益于人民币升值。 1）美元贷款背景介绍：2005 年，公司坛百高速项目有从亚洲开发银行的贷款（1.88 亿美元，折合人民币12.79 亿元），截至2016 年底尚有约折合人民币11 亿元未还。 2）汇兑影响测算：经测算，人民币对美元每波动1 个百分点，影响净利润1117 万元，2016年汇兑损失7200 万，预计2017 年实现汇兑收益3000 万元。上述因素使得公司中报预增50-70%。 3.一带一路倡议下，对东盟的重要战略地位。 公司下属五洲天美跨境电商以及金桥国际农产品市场、凭祥物流园区，可以通过线上线下的结合，成为打造中国-东盟现代农业、物流对接的平台。 4.土地储备或有盘活空间。公司目前未开发的土地储备共计91.4 万平方米，其中住宅、商服用地约64 万方，公司当时拿地价格合计10.54 亿元。 5.盈利预测与投资建议：低于行业平均估值，首次覆盖给予“推荐”评级 1）估值低于行业平均。预计2017-19 年实现归属净利分别为3.76、4.36及5.2 亿元，EPS 分别为0.45、0.52 及0.62 元，对应PE14.3、12.3 及10.3 倍，低于行业平均水平。若市值中扣除公司持有待开发土地面积的价值10 亿元（不考虑增值），对应17 年估值仅为11.6 倍。 2）我们认为高速公路行业或处于基本面与政策双回暖期。 3）首次覆盖给予“推荐”评级。鉴于公司聚焦主业，重拾增长，未来受 益于一带一路对东盟战略推进及跨境电商线上线下的融合发展，首次覆盖给予“推荐”评级。 催化剂：人民币大幅升值、车流量大幅增加、第14 届中国-东盟博览会将于9 月在南宁举办，今年为东盟成立50 周年。 风险提示：人民币大幅贬值，经济大幅下滑， 另外需要提示的是，公司4 月29 日公告，第二大股东招商公路计划自4月29 日起15 个交易日后的9 个月内，因营运资金需求，拟减持公司股份不超过2500 万股，（占总股本比例3%，招商公路共持有13.86%股权）。注：皖通高速同样于4 月29 日公告招商公路拟减持不超过3%的股权。 |
