大秦铁路(601006)大秦VS公路:从折价到溢价
上调目标价至14.8元。维持2014-16年的EPS 0.97、1.00和0.99 元的预测。我们认为大秦铁路应该高于公路平均市盈率20%以上，按照15.2 倍的PE，上调大秦铁路目标价至14.8 元。 再投资预期下的大秦铁路估值应高于公路。自2006 年上市至2008 年底，由于存在收购太原铁路局资产预期，大秦铁路PE 一直高于公路（与公路PE 最大比值1.9）。随着2015 年铁路改革展开讨论，大秦铁路可能重获再投资机会，公司的估值将由DDM 转向PE 估值，实现价值的回归。 经营期限、大修成本与分流差异决定大秦铁路估值高于公路20%以上。首先，高速公路存在收费年限的问题，而铁路是永续经营。其次，铁路的大修成本低，而中国的高速公路表层的沥青较薄，沥青老化后发生皲裂渗水，就容易损坏路基，所以高速公路的大修成本更高。另外，铁路的分流压力小于公路。高速公路路网已经成型，新建高速公路将直接对既有线路形成分流，同时由于收费标准固定，分流效应明显。而新建铁路造价更高，按照新路新价原则确定的运价都要高于既有铁路，所以分流效应弱化。 铁路改革，风再起于青萍之末。过去数年里铁路改革的说法总是来来去去，投资者逐渐感到疲惫。2014 年港口股的暴涨，体现了长期低估板块的估值弹性。2015 年是“十三五”规划之年，我们判断久闻楼梯声的铁路改革，有机会重新进入投资者的视线。在市场对于铁路改革预期冷淡的时候，恰恰是有安全边际的买入机会。重申我们前期观点——“大秦起舞：2015 年不容错过的交运投资机会”。 风险提示：货运量下滑，分流影响高于预期。 |
