上海医药(601607)2014年年报点评:业绩增长含金量高 布局电商前途似锦
工业调整产品结构，研収进展顺利。2014 年工业收入111 亿，同比增长3.69%。其中化学药48.94 亿，同比增长4.33%；中药41.86 亿，同比增长3.62%；生物药3.79 亿，同比增长2.98%；其他产品16.44 亿，同比增长2.12%。公司继续实施聚焦战略，过亿品种增加至24 个。研収方面，成立集团科技创新理事会，统筹集团研収资源。研収投入5.12 亿，占工业收入4.61%，与复旦张江合作的Fc 融合蛋白进入I 期临床，CD20 单抗临床申请已获受理，1.1 类新药雷腾舒进入I 期临床后续研究，多替泊芬仍处于II 期临床，SPH3127 已经申报临床。创新药的研収进展顺利，未来将大幅改善公司品种结构，为工业增长添加动力。 商业加快布局，模式创新拥抱云联网。2014 年分销业务收入820 亿，同比增长20.57%，毛利率6.07%（+0.02pp），扣除两项费用后的营业利润率2.54%（+0.08pp），精细化管理推动盈利能力继续提升。新业务继续保持高速增长，DTP 收入22.82 亿，同比增长29.66%；疫苗配送收入25.55亿元，同比增长42.74%；高值耗材配送收入13.12 亿，同比增长54.35%。药品零售业务实现收入33.76 亿元，同比增长12.85%。另外，公司积极探索云联网新模式，出资7000 万元设立的大健康亐商公司通过打造线上三大平台、线下三层网络，为患者提供处方药O2O、健康管理等服务。短期内，将通过抗肿瘤药的DTP 业务作为切入点，未来在合适时机进行内外部资源的整合。 增加坏账计提比例，业绩含金量高。出于谨慎性考虑，公司变更了会计估计，1-2 年的应收款坏账计提比例由10%上调到50%，2-3 年由20%上调到100%，3 年以上由50%上调到100%。会计估计变更影响当期净利润约8500 万元，回归可比口径净利润实际增速达到20%。 维持“推荐”评级。公司是国内工商业一体化龙头，行业地位稳固。工业持续品种优化，在研梯队潜力不俗，商业具备全国性网络布局和精细化管理能力，进军云联网探索新模式体现了公司管理层锐意进取的精神和强大的执行力。另外，亐健康公司采用管理层持股的形式，可以看做是国企改革大背景下管理层激励的一种探索。我们维持公司2015-2016 年EPS 分别为1.07、1.24 元，考虑公司在新业务领域的布局以及未来国企改革可能带来的变化，给予目标价27 元，相当于2015 年25 倍PE。 风险提示：药品降价、控费；幵购整合风险。 |
