益佰制药(600594):长期向好趋势不变,静待花开
主要观点 1.抗肿瘤用药实现快速增长,医疗服务增长迅猛 抗肿瘤用药作为割据公司半壁江山的主要产品线, 依靠核心品种艾迪和洛铂的出 色表现维持了销售收入的快速增长, 年报期内该版块实现营业收入18.80亿元,同比增 长10.68%.其中单纯以销量计,老牌品种艾迪销出6165万只,同比增长13.05%,而洛铂发 展迅猛,实现销量71.77万只,同比增长52.90%.即使考虑新版医保目录出台后招标降价 的影响,随着行业的进一步整合和公司积极应对分级诊疗的渠道下沉,预计未来艾迪的 增长依然能够跑赢行业增速, 同时洛铂也有望继续保持50%以上高增长的水平,抗肿瘤 用药有望继续为公司未来发展提供稳定输出.另一方面,受益于淮南朝阳医院并表影响 ,公司在年报期内实现医疗服务收入4.95亿元,同比增长98.03%,营业收入占比13.45%, 大幅提升了5. 87个百分点.肿瘤诊疗服务生态链是公司近两年倾力打造的又一业务支 柱,目前已经形成了"一个平台,两大支撑,三种模式"的清晰战略布局;随着公司在医疗 服务领域并购速度的不断加快,目前公司已经布局4家医院,28个肿瘤治疗中心和接近1 0家肿瘤医生集团, 预计年内还会有各项收购与合作的陆续落地,加上既有的医院和肿 瘤中心业绩并表,医疗服务在未来几年仍将保持高速增长,成为公司业绩弹性的主要贡 献者. 2.盈利能力仍有进一步提升空间,销售费用增长势头得到抑制 受医疗服务营收占比大幅提升的影响,公司年报期内毛利率为76.46%,下降了4.39 个百分点, 而一季度毛利率为73.07%,较2016年进一步下降了3.39个百分点,预计随着 医疗服务板块营收的持续增加, 公司毛利率水平将继续下探寻找一个平衡点.同时,公 司销售费用率在2016年取得了大幅改善并首次跌破50%的同行业可比企业平均水平.20 16年公司销售费用率为49.82%,较2015年下降了12.09个百分点,较2014年之前55%的平 均水平也有了大幅改善,而2017年一季度公司销售费用率实现了进一步改善,下降到了 46.53%,我们预计随着公司品种聚焦和医疗服务业务的提升,销售费用率还会有进一步 改善的空间.此外,公司管理费用率和财务费用率较2015年之前相比略有提升.整体上, 公司2015年销售费用快速增长的势头得到了强有力的控制, 盈利能力还有进一步提升 的空间. 3.公司长期向好趋势不变,不妨耐心等待 从公司主营业务看,无论医药工业还是医疗服务,利好公司长期发展的因素都比较 明显.一方面, 公司是新版医保目录出台的最大受益者,无论在新进目录数量上还是解 除使用限制上都超过市场预期.其中洛铂从肿瘤治疗二线用药升级成为一线用药,预计 将为医药工业收入的稳定增长提供支撑;另一方面,公司重点发展的肿瘤诊疗服务产业 链具有"大空间, 高门槛"的特点,并符合国家推动分级诊疗的战略发展方向,公司战略 布局和业务模式逐渐清晰,未来有望成为医药工业之后公司业绩的又一重要贡献者.同 时, 公司高管层在一季度对公司股票进行了持续增持,既是对公司股价的有力支撑,也 彰显了高管层对公司未来发展的坚定信心. 4.投资建议: 我们预计公司2017-2019年实现营业收入43.79元,50.40亿元和58.54亿元,实现归 母净利润5.38亿元,6.21亿元和7.74亿元,对应每股净利润分别为0.68元,0.78元和0.9 8元,对应市盈率分别为24倍,21倍和17倍,我们维持"推荐"评级. 5.风险提示: 洛铂销售不达预期和医保控费导致制药业务增速不及预期的风险;肿瘤综合医疗 服务平台扩张不达预期的风险. |
