司尔特(002538)2016年年报点评:磷复肥上下游双向扩张 大健康双主业有望突破
【2017-04-20】 2016 年全球农化市场低迷，磷复肥产品价格下滑。2016 年公司磷复肥产品销量163.63 万吨，YoY+18.57%，产量181.32 万吨，YoY+7.40%。磷酸一铵产品营收10.92 亿元，YoY-16.69%，毛利率下滑4.79ppt 至13.30%；复合肥产品营收15.56 亿元，YoY-0.82%，毛利率下滑0.56ppt 至19.65%。受全球农化市场需求低迷影响，2016 年磷酸一铵、普通复合肥的市场均价分别同比下滑16%、9%至1800 元/吨、2063 元/吨。复合肥产能持续扩张，由区域性复合肥企业转型全国性复合肥企业。2015 年公司复合肥产能92 万吨（氯基复合肥72 万吨+硫基复合肥20 万吨）、MAP 产能75 万吨。2016 年亳州基地新增60 万吨复合肥产能，其中20 万吨/年氨酸法转鼓造粒氯基复合肥4 月投产、40 万吨/年融料高塔造粒硝基复合肥8 月投产。2017年，在亳州基地60 万吨复合肥产能持续释放的同时，宣城基地25 万吨硫铁矿制硫酸项目+复合肥90 万吨新型复合肥一期项目（约20~30 万吨）预计9 月投产，江西基地40 万吨新型复合肥项目预计年底投产。整合上游优质资源，增强一体化产业链优势： 磷矿资源： ①贵州路发： 2015 年7 月公司以增资入股方式取得贵州路发20%股权，《增资公告》中双方约定，自交割日起15 个月内增持至不低于55%股权。我们预计该部分35%股权的收购有望在2017 年落地。《增资公告》显示，永温磷矿的磷矿石可采储量预计不低于1 亿吨，且矿石品位预计在30%以上。目前永温磷矿已具备探转采的条件，且经过技改产能已大幅提升。 ②贵州政立：2016 年3 月公司收购贵州政立矿业55%股权，其主要资产为开阳县金中镇平安磷矿二矿，磷矿石保有资源量为1,572.17 万吨，矿界内磷矿石平均品位为32.65%，年产能30 万吨。 硫酸资源： ①宣城马尾山：马尾山38 万吨硫铁矿项目已具备生产条件，公司还将加大对周边地区的勘探。 ②汪溪园区、宣城基地均拥有硫铁矿制硫酸产能、硫磺制硫酸产能。向有机肥领域延伸，优化产品结构。公司拟以不超过5000 万元收购安徽五星养殖有机肥料厂。安徽省农作物秸秆资源丰富且没有得以有效利用，若收购成功，将有利于结合中国农业大学、南京农业大学的技术优势，利用当地水稻、棉花等作物秸秆、山核桃壳、竹笋壳及鸡鸭等动物粪便资源，节约成本，增加公司的经营业绩，并且提升公司产品竞争力。 大健康第二主业有望实现从无到有的突破。2016 年10 月国购产业控股出资15.8 亿元收购宁国农资公司持有的司尔特25%的股份，成为第一大股东，股权转让成本8.8 元/股。国购产业控股在医疗健康领域经验丰富，未来上市公司有望向大健康领域拓展。 设立并购基金和子公司。公司于2016 年5 月出资3 亿元参与设立医疗健康产业基金；目前拟以自有资金2 亿元设立大健康子公司，将依托已设立的健康产业基金，为公司培育医疗、健康领域的优质资源。 董事会调整，国购投资将占半数席位。原大股东宁国农资方3 个董事辞职，经国购产投提名，将增补李刚（芜湖国购汽车物流产业园董事）、朱国全（国购投资副总裁）、张晓峰（国购投资担任财务管理中心总经理）为公司董事。目前司尔特的非独立董事共6 名，本次董事会调整后，国购投资将占3 席。 结论： 暂不考虑贵州路发后续收购，我们预计2017~2019年净利润分别为2.85亿元、3.57亿元、4.33亿元，EPS分别为0.40元、0.50元、0.60元。目前股价对应P/E分别为23倍、19倍、15倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 农产品价格下滑，化肥价格下滑，产能投建进度不及预期，收购整合不及预期。 |
