山鹰纸业（600567.SH）：产能渠道稳步扩张，业绩持续增长
事件：山鹰纸业发布公告：2017年前三季度公司实现营业收入123.84亿元，同比增长46.26%，实现归母净利润14.31亿，同比增长591.15%。其中第三季度公司实现营业收入49.23亿，同比增长60.64%，环比增长20.44%，归母净利润实现6.05亿，同比增长959.64%，环比增长53.7%。 投资要点：受益纸价上行，公司收入和毛利大幅提高：2017年箱板瓦楞纸频频提价，受益成品纸价格上行，2017Q1~Q3公司造纸业务实现收入88.67亿元，同比增加45.6%，同时毛利率大幅提升10.18pct至26.91%。 经营效率持续改善，费用率稳步下滑：随着公司经营规模的持续扩大，经营效率有效提升。公司前三季度整体期间费率为10.62%，同比下降3.09pct，其中销售费率、管理费率和财务费率分别下降0.91pct、1.01pct、1.17pct。 外废进口受限，龙头企业盈利能力增强：2018年开始占总废纸进口量20%的混合类废纸进口被禁止，同时废纸配额持续趋严，国废回收率短期难以大幅提升，国废价格有望维持高位，从而有效支撑箱板瓦楞纸价格。公司作为行业龙头，预计外废配额可满足全年生产，充分享受成品纸和低价外废之间的剪刀差，盈利能力持续增强。 环保高压持续加剧，行业集中度将进一步提升：随着环保督查、实行排污许可证等政策，中小纸厂频繁停机检修。面对高昂的环保排污成本，小企业财务压力大，复产难度高，落后产能的淘汰将进一步提升行业集中度，公司作为龙头企业，市占率有望不断提高，加强在产业链中的议价能力。 盈利预测和投资评级：预计公司2017-2019年EPS分别为0.39、0.45、0.51，对应PE分别为12.31、10.77、9.41倍。考虑到包装用纸景气度持续上行，公司作为龙头企业吨纸盈利将维持高位，首次覆盖给予“买入”评级。 |
