中国建筑601668：基建订单扭转，地产企稳回升，重申强烈推荐
1、投资放缓使单季收入回落至7%，基数原因使利润放缓幅度更大 分季度看，Q3 单季收入增长7%，而Q2 为增长20%。我们认为公司收入增速放缓和投资放缓一致，在销售放缓及业主资金压力下，项目进度都会不同程度受到影响。Q3 单季净利增长10%，而Q2 为增长38%，单季净利增速放缓幅度超过收入放缓幅度，主因是投资收益下降57%，源于上年同期分步实现企业合并产生投资收益较多。 2、整体业绩依然略超预期 不过公司18%的收入增速符合预期，而26%的业绩增速依然略超预期。净利增速高于收入增速，原因一是中海地产收购了旗下控股子公司剩余股份，使少数股东损益增幅较小；二是期间费用率略有下降，而毛利率基本持平。 3、建筑业务：房建订单平稳，基建订单扭转 前三季度公司新签建筑合同9874 亿，同增7.4%；其中房建合同8437 亿，同增8.8%，维持平稳增长态势，公司为了调结构有意控制了房建承接；建筑业务施工、新开工和竣工同比分别增长26%、27%、27%，维持了较快增长态势。基建合同1365 亿，同比持平，扭转了上半年下滑趋势，上半年为下降21%。 4、地产业务：逐渐企稳回升，中海地产连续2 个月正增长 公司房地产销售面积891 万平米、金额1035 亿元，同比分别下降6%、8%，其中最主要的中海地产销售面积和金额分别下降8%、6%。政策刺激推动下，中海地产的销售已连续两个月正增长，中国建筑地产业务整体降幅也持续收窄。 5、应收和存货占收入比重持平，不用过分担心坏账 前三季收现比虽略有回落，但依然高达94%；经营净流出略扩大至44.5 亿元；应收和存货占收入比重持平，表明回款依然正常；我们之前报告已测算实际坏账占利润比重不到0.4%，影响极小，不用过分担心。 6、市场已逐渐认识到公司工程业务的较强盈利能力 下属6 个工程局ROE 达22%，房建业务ROE 达27%，远超同行的10%，也高于地产业务的16%。原因一是房建周转速度是地产的5.8 倍；二是房建业务杠杆是地产业务的2 倍，且这种杠杆主要源于信用占款，较同行风险更小。当然约1400亿未分配总部等资产，部分侵蚀了整体ROE。 7、后年分红收益率有望超过8%，持有至明年5 月分红收益率超5% 公司目标是至2020 年分红比例上调至30%，去年是20.6%。假设分红比例每年上调1个pp，按当前3.47 元的股价及我们的盈利预测(CAGR 约15%)，则14~16 年分红收益率分别为5%、6.1%、7.3%；假设每年分红比例上调2 个pp，则14~16 年分红收益率可达5.2%、6.6%、8.2%。 8、新增四大利好，低估值、高分红、有催化，重申强烈推荐 和以往比，当前新增四大利好：一是分红收益率的上升从量变到质变，对长线投资者更具吸引力；二是沪港通试点再次重启，有助低估值高分红类公司估值提升；三是央企改提上日程，公司专项业务分拆上市持续推进，利好公司长期发展；四是随着房地产政策松绑力度加大，房地产销售已逐渐企稳。 我们认为，对于中国建筑来说，低估值是基础，高分红是保障，沪港通、央企改革、地产销售企稳是催化剂。 预计公司2014~2016 年业绩增速18%、16%、15%，EPS 为0.8 元、0.93 元、1.07元，对应PE 为4.3 倍、3.7 倍、3.2 倍，重申强烈推荐，15 年6 倍PE 对应目标价5.6元，较目前股价至少60%的空间。 9、风险提示 房地产下滑超预期；宏观经济下滑超预期。 |
