银轮股份(002126)汽车散热器龙头 加快开拓新业务领域
【2018-03-05】 汽车散热器龙头，业绩稳健增长 1）公司是中国最大的发动机、汽车、工程机械等机械冷却器制造商，客户资源优质，国内客户包括上汽、广汽、长城、长安、吉利、奇瑞、金龙、宇通、一汽、东风、玉柴、北汽福田、徐工、三一重工等；国际客户包括卡特彼勒、康明斯、福特、通用等。2）近年来，公司业绩稳步提升，2007-17 年公司营收和归母净利润复合增长率分别达17%和25%；分产品看，公司大部分营收仍来自于热交换器相关产品；分销售区域看，公司业务仍以国内市场为主，同时出口收入也呈现较快增长。3）清偿能力指标方面，公司近几年资产负债率均保持在50%以下，流动/速动/现金比率均保持良好水平。 汽车热管理行业市场空间广阔，大有可为 1）热交换器是指使热量从热流体传递到冷流体的设备，在汽车和工程机械车辆上应用广泛，主要发展趋势表现在结构更加紧凑、模块化设计以及新材料新技术应用三大方面。2）据公司统计，全球热管理市场规模超160 亿美元，其中中国近40 亿美元，我们认为，公司有望依托技术和成本优势，加快开拓国内外优质客户，公司主业有望保持平稳增长。 立足商用车，加快发展乘用车和新能源汽车业务 1）公司依托在商用车散热器产品领域的优势，加快发展乘用车相关业务，目前乘用车油冷器、中冷器、前端模块、EGR 冷却器及总成、水空中冷器等均已实现批量供货。2）中冷器方面，我们预计2021 年国内/全球市场规模有望达15/62 亿元，目前公司中冷器产品已批量配套福田、江淮、江铃、东风、柳汽、上汽通用、吉利、广汽等主机厂，未来发展市场空间较大。3）EGR方面，在汽车行业节能减排的大背景下，我们预计2020 年国内EGR 系统/冷却器市场规模有望达116/34.8 亿元，公司已在国内形成先发优势，有望受益于EGR 渗透率的不断提升。4）新能源汽车热管理方面，公司已开发出电池冷却器、电机冷却器、水冷板等产品，我们预计2020 年上述三类产品的市场规模为14 亿元，公司有望凭借在热管理产品方面的研发制造经验，加快拓展新能源汽车市场。 顺应节能减排趋势，加码尾气处理业务 1）我国重型和轻型柴油车已于2017 年7 月和2018 年1 月起全面实施国五标准，要满足相关排放限值要求，重型柴油车需加装SCR（选择性催化还原）系统，轻型柴油车需加装EGR（废气再循环）+DOC（柴油氧化催化器）+DPF（柴油颗粒过滤器）系统。2）目前公司上述两种技术方案均有储备，并通过与皮尔博格合作、收购德国普锐、与佛吉亚合资等加快尾气后处理产品研发和推广，并投资1.21 亿元实施DPF 国产化建设项目。3）我们预计柴油车尾气处理装置2018/2021年市场规模有望达52.53/64.47亿元，市场发展空间广阔，公司有望受益于柴油车国五及国六标准的实施。 盈利预测，维持“增持”评级 我们认为，公司作为国内汽车热交换器龙头，在巩固原有业务的基础上加快发展乘用车散热器、新能源汽车热处理以及尾气处理业务，市场前景广阔，并有望持续发力乘用车和新能源汽车市场。预计2017-19年公司实现营业收入42.49/51.58/64.35亿元，同比增长36/21/25%，实现归母净利润3.25/4.23/5.41亿元，同比增长27/30/28%，对应EPS分别为0.41/0.53/0.68元/股，维持“增持”评级。 风险提示：汽车市场增速不及预期；主要客户销量下滑风险；定增项目进展不及预期；原材料价格上涨风险。 |
